主题：蓝思科技 公司新周期上升通道逐步打开

(300433)可交债顺利落地，公司新周期上升通道逐步打开 来源：广证恒生

事件：

2019年12月5日，公司公告“ 蓝思科技 (香港)有限公司2019年非公开发行可交换公司债券(第一期)”(债券简称“19蓝思EB”，债券代码“117130”)已完成付息、赎回及摘牌工作。

投资观点：

可交债顺利落地，股权结构有所优化。

2018年9月，公司控股股东香港蓝思拟非公开发行可交换债券，募集资金15亿以支持公司经营发展，金额反映在2019年半年报资产负债表长期应付款科目。2019年4月，“19蓝思EB”已经发行完成，发行规模为15亿元，债券期限为3年，票面利率为3.00%。2019年10月9号开始进入换股期，2019年12月5日，“19蓝思EB”已完成付息、赎回及摘牌工作。2018年9月，公司控股股东香港蓝思持有公司股份29.52亿股，占公司当时总股本比例为74.85%。“19蓝思EB”存续期内共发生换股1.47亿股(换股债券数量1,500万张)，香港蓝思共持有公司股份28.05亿股，占公司总股本(同时结合可转债转股最新摊薄情况)的67.50%，持股比例从较为集中状态有所下降，股权结构有所优化，香港蓝思仍为公司控股股东。

产品创新不断，新周期上升通道逐步打开

我们在10月底发布深度报告《蓝思科技：新周期开启，最为受益标的》，认为投资主线要从需求-产能利用率-利润弹性来把握，进而我们看好公司需求端产业周期、核心供应商地位、产业链议价及长期业务布局。我们认为公司当前产品创新不断，价值提升明确，新周期上升通道逐步打开。盖板价值量主要体现在外形(热弯)、工艺(镀膜、雾面、强化等)等，目前安卓端在外形方面创新不止，2D-2.5D-3D-3.5D，价值潜力不断增大。A客户端主要体现在工艺方面，镀膜、火山口一体化等使其玻璃盖板价值量不断提升。随着5G及OLED普及，我们预计玻璃盖板潜力将会更大。

可穿戴行业景气度高企，公司为全球可穿戴外观件及零部件龙头企业

依据IDC预计，2023年可穿戴设备全球出货量有望突破3.02亿台，2019-2023年CAGR为12%，整体处在增量市场中。其中智能手表和TWS耳机出货量预计占比78.48%，占据可穿戴市场主要份额。公司是全球主要可穿戴设备品牌厂商的核心战略一级供应商，公司的玻璃、蓝宝石、陶瓷、触控等产品均大份额地应用在中高端可穿戴设备上，同时，公司结合行业最完备的贴合技术与业务量产实力，不断深化一体化制造优势，不断提高可穿戴设备外观及零部件的交付门槛，客户涵盖A客户、H客户及三星等头部优质客户，持续领跑可穿戴设备细分领域。下游客户角度看，依据IDC及Strategy Analytics数据，A客户的iWatch及AirPods分别占据智能手表及TWS耳机市场50%以上份额。公司是A客户蓝宝石材料和陶瓷的核心战略供应商，其中蓝宝石材料主要应用于 watch防护面板，陶瓷材料应用在Apple watch表背、表壳及表冠。

公司现在拥有这两种材料全产业链制造能力，蓝宝石方面已具备成熟的蓝宝石长晶设备制造、蓝宝石生产、后段加工的全产业链生产制造能力，陶瓷方面已具备精密陶瓷粉体原材料及胚料制造、烧结、后段加工能力。TWS耳机领域，公司投资9047万元增资入股豪恩声学，占股15%。豪恩声学是终端电声成品领域重要的ODM/OEM公司，客户涵盖Vivo、、罗技、海盗船、安克等一批优质客户。综合公司业务布局及客户优势，公司有望持续受益可穿戴设备高景气度。

智能汽车业务订单稳健，把握优质客户未来成长可期

公司凭借消费电子领先的玻璃盖板技术，布局智能汽车业务，并凭借玻璃盖板在产业链中的优势地位，向下游组装业务拓展，作为模块供应商，成为OEM厂商中控屏的一级供应商。相比消费电子业务，智能汽车业务上游供应商的份额较为稳定，这主要因为汽车产业认证周期较长，厂商基于安全性和稳定性考量一般不会随意更换供应商。公司从消费电子业务横向拓展至智能汽车业务，本就可以获得稳定的订单和收入。公司同时将零部件供应商身份转变为模块供应商身份，使得公司可以有效控制总成本，放大产品价值量，提高公司在供应链中的影响力。客户方面，公司是中控屏的核心战略供应商，而特斯拉在智能汽车行业地位，类似消费电子中的苹果，引领行业的创新和发展。公司把握住这优质客户，一方面将会充分受益其进步发展。另一方面也会对其他智能汽车厂商形成强烈的示范作用，业务将会更容易开拓。因而，我们看好公司智能汽车业务的发展前景，随着智能汽车销量回暖，我们预计公司智能汽车业务将在明后年进一步增长。

盈利预测与估值：

我们预计公司2019/2020/2021年营收为306.57、384.47、461.79亿元，YoY10.61%、25.41%、20.11%，归母净利润为20.31、30.49、35.32亿元，YoY218.82%、50.12%、15.84%，最新股本(2019.12.17)摊薄EPS为0.49、0.73、0.85元。截至2019年12月18日上午10点，蓝思转债(123003。SZ)债券余额18.21亿元，转股价为10.44元/股。当前市场较为关心可转债转股摊销收益，我们假设债券余额(18.21亿元)按照当前转股价(10.44元/股)全部转股，新增股本预计为1.74亿股，最新股本(2019.12.17)为41.55亿股，假设可转债全部转股预计合计总股本为43.29亿股，预计2019/2020/2021年公司EPS(假设可转债全部转股)为0.47、0.70、0.82元，我们给予2020年30PE，给予目标价21元，合理估值空间为43.44%，维持“强烈推荐”评级。

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