主题：粤电力：下半年业绩继续环比提升

　山西证券 梁玉梅

　　投资要点：

　　二季度业绩环比大幅提升：上半年公司实现归属于上市公司股东的净利润3.79亿元，实现EPS为0.142元，其中二季度单季实现0.123元，二季度环比增速明显，主要由于电量环比提升和燃料成本的下降(二季度高价煤基本消化完毕)。

　　发电量大幅下滑，下半年环比大幅回升：上半年合并口径和权益口径发电/上网电量分别同比下降19%和13%。电量大幅下降是同时受到广东用电量的下降(-4.5%)以及西电东送的冲击。随着广东地区经济企稳回升及气温陆续升高，区域用电量正逐步恢复，6月份广东发电量增速转正，6月份电量的回暖使得公司2季度电量环比1季度有所提升。继6月份广东发电量增速转正后，7月份广东发电量增速达到7%，下半年随着区域经济逐渐回暖，我们认为广东地区电力需求将会进一步恢复。根据6月和7月广东地区发电量情况，如若下半年维持该水平且公司电量与广东地区变化一致，我们测算公司下半年电量环比回升超过20%。

　　边际利润空间可观，对用电需求回暖较为敏感：二季度单季毛利率为22.42%，已经基本恢复至2007年水平。公司毛利空间相对较高，而广东地区09年投产装机容量较少，公司业绩对用电需求的回暖较为敏感，经我们测算公司对发电量的敏感度约为4%。

　　预计下半年燃料成本将保持稳定，不排除小幅下降：受益山西煤炭产量6月份提升，在6-7月份用煤需求回暖的情况下，动力煤价格仍保持稳定，甚至部分地区出现了小幅下降。我们认为山西煤炭产量释放具备持续性，下半年煤炭将维持稳定，难以趋势性上涨。而如果下半年再次出现高耗能产业(如钢铁)去产能化，煤炭供需短期将出现缺口，煤炭价格可能出现小幅下跌。

　　盈利预测及投资建议：我们保守假设全年发电量285亿千瓦时，标煤价格维持目前水平稳定的情况下，我们预计公司2009、2010年EPS分别为0.33元、0.39元，以8月12日的收盘价8.2元计算，对应的动态市盈率分别为25倍、21倍，估值水平并不算高，考虑公司目前发电小时仍处于低位，未来具备较大的持续提升空间(业绩虽之持续提升)，给与公司“增持“投资评级。



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