主题：证券行业：跟踪研究 蜜月期宣告结束

观点回顾：上证指数从2009.08.04的3478高点一路下行，至2009.08.20已下调20％，印证了我们在2009.08.05《今时不同往日——09与06、07年股市背景比较》中对市场的谨慎态度：


　　1、06、07年股票的高需求源于02～05共4年积累的财富效应，持续性强；09年股票的高需求源于短期流动性过剩，且受累于08年负财富效应，持续性弱。

　　2、06、07年股票的新增供给中来自解禁的压力相对较小；09年股票的新增供给中来自解禁的压力相对较大。

　　经纪业务：影响经纪业务收入的重要变量——佣金率正在发生着深刻变化，09 Q2短暂的蜜月期将告结束，

　　主要逻辑：

　　1、单边上涨行情结束将再度唤醒投资者对佣金率的敏感性；

　　2、创业板现场开户触发客户要求降佣热潮；

　　3、新设网点加速势必诱发佣金价格战。

　　自营业务：从已公布的上市券商中报来看，各公司09 Q2的权益类仓位均较年初出现大幅提升，市场跟随策略明显。最新上证指数已跌至2009.06.30收盘价以下，即使后续市场企稳，我们认为如同上半年一般的自营业务蜜月期已经过去，尽管许多券商甚至并未来得及把握。

　　评级调整：在做为券商利润两大支柱的经纪、自营均面临困境的背景下，券商下半年业绩增长受制。如果说证券行业30倍左右的PE在股指向上背景下可以用高贝塔特征来解释；那么，当股指转向，高贝塔是否意味着向下的弹性？下调证券行业评级为“中性”。


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