主题：辽宁成大：安全边际已高，主业恢复增长可期

投资要点:

　　公司上半年实现营业收入18.3 亿元、同比减少28.8%;净利润6.11 亿元、同比增长11%。EPS 0.68 元,ROE 10.7%。业绩基本符合预期。其中,第2季度EPS 为0.34 元,环比增长1.7%。

　　就利润构成来看,广发对公司净利润的贡献为5.28 亿元、同比增长12%;对应EPS 为0.59 元,贡献度为86%;粤财信托持有广发的分红为0.55 亿元,对EPS 的影响为0.06 元;而成大生物、家乐福和成大方圆对净利润的贡献合计为0.063 元。

　　贸易主业萎缩直接导致营业收入显著下滑。受国际金融危机影响,上半年贸易业务仅实现销售额10 亿元、同比下降52%。而公司采取了以防范风险为主的策略、主动限制钢材等品种的贸易规模,也是贸易收入下滑的重要原因。

　　疫苗主业方面,上半年狂犬疫苗销量140 万人份左右,销售收入1.92 亿元、同比下降8%,基本符合预期;但由于补贴减少,税前利润同比下降34.6%。

　　下半年库存苗消耗完毕、主要对手金港安迪的退出,都将推动疫苗主业的快速增长。我们预期,下半年成大生物的狂犬疫苗销量将达到150-180 万人份,环比增长20%;全年达300 万人份,对应净利润贡献为1.39 亿元(即0.16 元),同比增长30%以上。而乙脑疫苗、兽用狂犬疫苗等后续产品梯队的丰富,也将保证未来3 年的业绩增长。

　　油页岩项目,由于气候和地质等客观因素变化、以及生产工艺在不断改进中,工程试车调试和出油时间将延迟到明年年中。这符合我们的预期。我们仍然维持对油页岩项目2009-2011 年净利润贡献分别为0 亿元、0.39 亿元和0.94亿元的判断,对应EPS 分别为0 元、0.04 元和0.10 元。

　　全年日均交易额2000 亿元已没有悬念,但谨慎起见,我们将(1800/2800)作为基准假设,微调公司2009-2011 年业绩预期至1.49 元、1.73 元和2.09 元。

　　仍然维持对公司的增持评级。在大幅调整之后,公司的安全边际已高,而梅雁股份诉讼广发股权案结案也指日可待。这也意味着广发上市的技术障碍将基本解决,广发上市也随时可能重启。而一旦重启,公司的估值提升将有50%甚至更高的提升空间。



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