主题：蓝思科技(300433)积土成山，非斯须之作

4月29日晚间，公司发布2020年一季报，报告期内实现营业收入实现营业收入69.50亿元，同比增长44.60%，归母净利润8.83亿元，同比增长9.8亿(去年同期为亏损)，扣非归母净利润7.15亿元，同比增长9.71亿。

4月28日，公司发布2019年年报，报告期内实现营业收入302.58亿元，同比增长9.16%，归母净利润24.69亿元，同比增长287.56%，扣非归母净利润20.12亿元，同比增加24.12亿。

大浪淘沙始见金，2020Q1蓝思再交亮眼答卷。公司2020年一季度的实际利润基本上是前期预告的最高值。诚然，在疫情肆虐的大环境中，全球智能手机的出货受到了一定程度的抑制，但仍不乏亮眼之作，如iPhone SE上市之后在各大线上渠道的申购异常火爆，如华为P40系列中导入四曲面环绕屏及陶瓷背盖，这类外观整装件亮眼之作的背后凝结的是蓝思深厚的工艺储备与技术。而在供给端，复工复产递延以及物流受阻成为萦绕各个企业的难题，在此背景下，蓝思过去两年各项布局所确立的竞争优势及区域行业影响力得到了酣畅淋漓的体现，原材料、专用设备和智能制造等上下游产业的布局，以及经营管理和制度的改善，是公司在复工进度上优于竞争对手的根本保障，也是公司产线得以维持良好稼动率、最终实现收入高增长及盈利能力大幅改善的根因。

非公开发行预案的争议是目前市场最大的预期差所在。自4月10日公司发布150亿的非公开发行方案后，市场对这一方案的讨论就一直纠葛不断。我们认为，任何时候决定公司价值的唯一标准唯有成长，150亿的非公开发行方案目前只是预案尚未定论，而且在同日发布的“第三届董事会第三十二次会议决议公告”的第九条中，指出授权公司董事会可以“根据公司和市场的具体情况，制定和实施本次非公开发行股票的具体方案及修订、调整本次非公开发行股票的发行方案，包括不限于具体发行时间、发行数量、发行价格、发行对象、募集资金金额、募集资金投向等相关事宜…”。其用意已经非常明确，公司募集如此多的配套资金，本身被稀释最强烈的就是大股东，而且如果未来成效不及预期，市场不认可所带来的股价下跌，市值损失最大的也是大股东，即使只是站在博弈论的角度，也应该明白公司做出这一决断所经历的思索以及背负的压力并不会比任何一个股东要少，因此前述决议从根本上约束了非公开发行方案的“投有所用，物有所值”，并且会严控执行过程风险。

古语有谚，大笔写大字，大人办大事，我们判断并相信公司设计这次大额度非公开发行，必然背景是大的行业机会与阶跃可能，依托于蓝思这些年在全球一线智能手机整装件领域的核心地位与技术能力，在公司有决议章程明确约束控制执行风险的前提下，站在中长线投资的维度，这一未来是可观察可追踪同时可能兑现更好的成长的，一旦公司的投入方案轮廓清晰化，得到更多的市场验证以后，当下的所有争议都会成为未来公司市值提升的最好预期差，有何理由不予以公司更多的信任与时间呢？

智能手机外观结构件的创新升级是公司持续进阶的重要依托。当前，行业正处于5G大规模商用初秋的重要时间节点，安卓系各大品牌厂商均已有5G手机产品问世，iPhone的5G版本亦将在下半年发布，在5G催生的智能手机换机的大浪潮中，各大品牌厂商必然都不愿错失先机，产品的差异化竞争或将进一步加剧，对于玻璃、陶瓷、蓝宝石等外观结构件而言，不管是安卓品牌追求的视觉感官冲击，亦或是A客更希望的具备更强承载能力，都将最终体现在价值量的提升上，而外观件的持续更新升级，将对供应商的技术工艺储备、产能规模等指标提出更为严苛的要求，蓝思作为行业内绝对龙头，在这两方面已少有出其左右者，显然将成为最优先的受益者。

盈利预测和评级：维持买入评级。站在当前时点回顾过往，公司已经连续三个季度实现了业绩增长大超预期，这一趋势在当前手机外观件制造工艺难度不断提升，进化迭代节奏加速的前提下，仍将延续，行业头部利润会更多地向蓝思这种技术与产能储备深厚的龙头企业集中，蓝思过去两年所做的逆周期投入与超前研发，已经与竞争对手拉开了泾渭分明的界限。冰冻三尺，非一日之寒，积土成山，亦非斯须之作，我们看好蓝思的行业核心地位与持续成长可能，预计2020-2022年的净利润为38.99亿、47.12亿和60.97亿元，当前股价对应PE19.92、16.49和12.74倍，维持买入评级。

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