主题：鞍钢股份：季节与趋势的博弈　维持推荐评级


　　历史经验上看三季度是传统淡季而四季度是传统旺季

历史经验上看,由于天气影响,三季度基本上都是钢铁消费的淡季。过去十年的钢价综合指数月度同比环比算术平均后很清晰地显示,三季度钢价处于下行通道而四季度呈现较为明显的上涨态势。

出现背离基本规律的主要原因是趋势影响强于季节

　　三季度出现淡季不淡的年份分别有2002、2006和2007年。其中2002年是经济触底后带来的内需复苏,无论是国内宏观经济还是主要下游用钢行业的指标数据都背离了三季度下行的历史规律;2006年更多是由于强劲外需部分缓解了国内产能过剩的压力,不过钢价在三季度的反弹力度也明显弱于2002年;2007年则更多源于通胀出现后的成本推动。四季度出现旺季不旺的年份分别有2000、2001、2005和2008年。其中2000和2001年更多是由于宏观经济整体低迷所导致,2005年则是在宏观调控背景下的供需矛盾放大,尤其是经历了2004年的大幅上涨后处于高位的钢价自身就面临较大的调整压力;2008年是全球性的金融危机。这些年份面临的大背景大环境下的趋势变化影响显然会超越季节的掌控。

2009年四季度钢价上涨动力仍显不足

该行并不是认为固定资产投资在四季度会出现迅速下滑,而是认为经过上半年高速增长a的固定资产投资在四季度大幅超预期的概率不大。而外需看上去也没有太大的起色。实际上从经历危机后的复苏进程上来看,2009年与2002年可以类比的地方最多也最相似,但最大的不同源于2002年外需蓬勃而2009年外需却存在相当的不确定性。在总需求无法继续超预期的情况下,被前期需求刺激而过快释放的产量将会给钢价带来负面影响。目前高企的库存正清楚地说明了这一点。在本轮周期中,未曾经历任何去产能过程的钢铁行业后续发展必然会深刻感受到来自供给侧的巨大压力。

估值的困惑：如何进行盈利预测,如何估值?

　　估值实际上是本轮调整的最主要原因。长江证券并不认为作为加工业代表的钢铁行业会处于长期亏损状态,因此也支持采用2010年盈利预测作为估值的基础,但选取一个合适的吨钢利润是盈利预测的前提。因此,在总体复苏背景下,合适的吨钢利润水平下的高增长公司才是四季度投资的首选。


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