主题：申银万国：理性看待航空业9月份增速的正常下滑

9 月份，航空各项指标增速出现了明显的环比下滑，旅客运输量行业增速预计由8 月份的41.6%下滑至15%左右。10 月黄金周增速也并不高，1-8 号累计旅客吞吐量增速仅为7.8%。我们认为，应理性看待这一正常下滑。
　　9 月份三大航数据中值得注意的有以下两点：（1）客运：国际航线增速开始快于国内航线，但航空公司运力调整并未及时跟进，新增运力仍大量投放在国内，导致国内航线供大于需，客座率出现明显下滑。预计该趋势将逐步变化，未来新增运力逐步投向国际航线，国航的运力分配已经出现这一迹象。（2）航空货运：增速明显恢复，载运率由前期的50%左右提升至接近60%。
　　9 月份国内航线增速下滑是正常现象，黄金周数据参考意义不大，四季度增速超过10%就是符合预期的增速；国际客运和货运航线的逐步恢复值得期待。。上半年，各航空公司均控制飞机引进，并筹划运力退出，主要靠提高飞机日利用率来增加运力。各航空公司飞机引进主要集中在下半年，运力增速逐步加快，但需求增速由于同期基数的太高、进入淡季等因素出现了较为明显的下滑，供大于需导致9 月份客座率出现明显下滑。预计10月份增速将较9 月份继续下滑，仅为10%左右。由于07、08 年四季度基数均非常高，四季度国内航线增速超过10%即是正常增长水平。
　　10 月11 日开始，国内航煤价格下调200 元/吨，短期成本下降；预计随着国际油价的上升，11 月底油价将有不超过300 元的上调。国内成品油定价机制的确立，使油价基本保持每月一调的频率，预测短期油价的意义不大。我们维持对09 年、10 年航油销售均价为4700、5700 元/吨的判断。目前人民币出现单边升值迹象，汇兑收益将与油价上升形成明显对冲。
　　东航、上航整合开始进入实质阶段。10 月底，2009-2010 年冬春季航班换季开始，东航、上航将开始整合两家公司在上海虹桥、浦东机场的时刻资源，并逐步在子公司层面调整机型结构，为2010 年的盈利做准备。
　　重申对航空“看好”评级，推荐次序是：中国国航、*ST 上航、南方航空、ST 上航。
　　航空业三季报没有超预期。预计国航0.32 元（08 同期为-0.05 元）、南航0.08 元（08 年同期为0.004 元）、东航0.29 元（08 年同期为-0.30 元）。（申银万国证券研究所）



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