主题：小天鹅“美的”想象：全面扩张


　　美的电器（000527）与小天鹅A（000418）（000418）的洗衣机业务资产重组预案昨日正式披露。据公告，美的电器拟将其直接持有的荣事达洗衣设备公司（下称“荣事达”）69.47％股权出售给小天鹅，并以此为对价，认购小天鹅非公开发行的约8340万股A股股票。本次交易的资产预估值为7.2亿元，发行价格每股8.63元。

　　（编注：在上述消息刺激下，昨日早盘一开盘，小天鹅A即无量涨停，报9.82元；美的电器当天亦涨停报收19.03元，但盘中一度打开涨停。）

　　交易完成后，小天鹅将持有荣事达69.47％股权，美的电器持有5.53％，美的BVI持有25％。目前该事宜已由董事会审议通过，尚需通过股东大会批准和证监会核准以及外经贸部门批准。

　　值得注意的是，完成本次重组，小天鹅将成为青岛海尔（600690）（600690）之后第二大洗衣机公司。

　　美的电器的洗衣机品牌定位已明，渠道改革值得期待。

　　我们预计注入荣事达后，将摊薄小天鹅2009年、2010年EPS（每股收益）分别至0.33元、0.45元，业绩增厚明显，维持“谨慎增持”评级。

　　下一步渠道整合

　　小天鹅整合方案尘埃落定，将正式成为美的电器旗下洗衣机业务平台。

　　最近一年来，小天鹅、荣事达与美的洗衣机零售量市场份额分别在12％、8％与1％左右，“美的系”整体份额约达21％，仅次于青岛海尔的32％，远超第三名的松下（市场份额10％左右）。从产业在线数据来看，小天鹅与荣事达销量份额分别约为6％与8％，整体份额14％左右，仅次于青岛海尔的23％，远超松下的7％。

　　“美的系”洗衣机品牌定位初步明确，小天鹅产品线布局得到完善。小天鹅继续作为中高端品牌；荣事达偏低端；美的规模还较小。本次注入的荣事达洗衣机具有年产800万台波轮洗衣机生产能力，在三四级市场与农村市场渠道较为深入，对小天鹅原有的产品线与渠道形成了较好补充。

　　业绩明显增厚

　　小天鹅洗衣机业务正在复苏，整合完成后步伐有望加速。在经历了年初的市场低谷后，小天鹅发力争夺市场份额，目前已经恢复到2008年中期之前的水平。我们认为，小天鹅的整合落定之后，产品结构、品牌与渠道均将实现明显扩张，同时管理层的注意力将更多地集中于经营层面，市场份额和盈利能力的提升可以期待。

　　我们预计本次整合完成后，小天鹅业绩将有明显复苏，并主要体现于2010年。我们预测小天鹅原有资产2009-2010年EPS分别为0.29元与0.40元，对应摊薄后EPS为0.25元与0.35元。荣事达洗衣机2009年1-9月净利润5062万元，盈利能力较上年有明显提升，预计其能为小天鹅2009-2010年摊薄后EPS贡献0.08元与0.10元。整体来看，小天鹅增发后2009-2010年EPS分别为0.33元与0.45元，增厚比较显著。

　　同时，不排除整合后带来协同效应、业务复苏加速以及洗衣机行业爆发性增长带来的超预期可能性。结合估值水平，维持小天鹅“谨慎增持”评级。



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