主题：航空行业：国航南航东航业绩点评—表现不一

　3Q2009行业业绩略低于预期：3Q2009中国国航实现每股收益0.07元；南方航空实现每股收益0.04元；ST东航实现每股收益0.003元；扣除合约转回、营业外收支等非经常因素后，3Q2009中国国航实现每股收益0.04元；南方航空实现每股收益0.02元；ST东航实现每股收益-0.03元，行业总体业绩低于预期。


　　与历史比较，毛利率尚未恢复至2006年同期水平：2009年3季度三大航空公司合计毛利率水平为16.30%，较2008年同期呈现非常明显的改善，也符合我们此前预计的3季度行业毛利率有望超过15%的预期，但是从毛利率绝对水平来看，3Q2009中国航空业的整体供需水平尚未恢复至2006年的水平。

　　三大航之间比较：国航弱市经营技高一筹：国航利用其在航线结构中的优势地位（黄金时刻与黄金航线占比最大）以及略胜一筹的经营管理能力，在航空业触底反弹至行业供需尚未至盈亏平衡点的阶段中录得主业盈利最高，反映出国航在弱市经营中的技高一筹，并且从近年来的毛利率的发展趋势来看，在市场供需格局较弱的阶段，国航与其他两家航空公司的毛利率水平差距呈放大趋势，反映了国航偏商务的旅客结构使其在经济衰退的过程中票价下降幅度较小。

　　未来趋势：4Q2009看淡，中期持续向好趋势未变：我们认为4Q2009国内航空业面临以下三个方面的压力：一、4季度为航空业传统淡季，季度供需格局较三季度有明显下降；二、从2009年10月份开始，随着翘尾因素的消失，国内航线旅客吞吐量同比增速将较2009年的此前的20%以上显著降低至15%以下，届时，2009年以来持续存在的“国际航线运力向国内航线转移”所产生累计效应将集中释放；三、近期在弱美元的带动下，原油等国际大宗商品价格迅速上涨，增加4季度航空业航油成本。

　　投资评级：维持行业“增持”的投资评级，但在短期内航空股缺乏股价大幅上涨的催化剂，未来转机在于国际航线的“全面”复苏以及人民币升值预期向升值正式开始的转换。


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