主题：港口行业：需求复苏 行业景气度持续提升

　港口货物吞吐量环比小幅下滑、同比增速再创新高。9月份中国沿海港口货物吞吐量完成4.15亿吨,环比小幅下滑1.6%,同比增长15.8%,同比增速再创今年以来的新高,推动前三季度中国沿海港口吞吐量同比增长6.1%,增速较上半年水平有2.9个百分点的提高,行业景气度仍在持续提升。

　　煤炭吞吐量受季节性因素影响环比小幅下降,秦皇岛煤炭库存上升并不改变持续向好趋势。09年9月我国港口完成煤炭吞吐量1.14亿吨（新统计口径,无同比数据,环比下滑4.2%）;根据我们对全国前8大煤炭港口的统计,9月份合计吞吐量环比下滑5.9%,同比降幅由前8个月的-14.2%回升至-2.6%,推动前三季度降幅也回升至-13.0%。我们认为吞吐量环比下滑主要是由于秋季到来、南方用电需求季节性回落所致。往前看,尽管秦皇岛港库存近期大幅上升70%至784万吨,但这并不意味着供求关系逆转、吞吐量向好趋势改变,主要原因在于大秦线为期20天的检修工作于10月21日结束,秦皇岛港的煤炭调入量大幅增加所致。当前秦皇岛港煤价仍在小幅攀升,而南方电厂煤炭库存仍在持续下降,显示出在电力需求复苏和冬季供暖的双重影响下,煤炭需求在四季度仍将取得较好的增长。

　　金属矿石吞吐量再创新高,仍有继续上行可能。全国金属矿石吞吐量9月份达到1.05亿吨（新统计口径,无同比数据,环比增长1.6%）;根据我们对全国前7大金属矿石港口的统计,9月份合计吞吐量较8月数据有1.4%的环比提升,同比增幅由前8个月的16.9%上升至18.9%,好于我们预期。从近期数据来看,金属矿石业务在岁末仍存在继续上行可能,主要原因有:1）9月下旬巴西和澳大利亚铁矿石装船量较上旬大幅增长32%,预计这部分增量将体现在10月份中国铁矿石进口量中,铁矿石运输的增长也体现在BDI指数近期的快速上升中;2）全国主要港口铁矿石库存10月份出现明显下降,截止10月31日库存下降到了6981万吨,半年来首次回落到7000万吨以下。我们认为,国内粗钢产量持续上升以及铁矿石涨价预期带来的贸易商囤积需求是进口铁矿石需求上涨的主要动力。

　　油品吞吐量继续稳步增长。9月我国石油及其制品吞吐量达到0.54亿吨（新统计口径,无同比数据,环比上升2.8%）;根据我们对全国前10大石油及其制品港口的统计,9月份合计吞吐量较8月数据环比上升1.7%,同比增幅由前8个月的4.6%小幅上升至5.3%。我们认为,在国内经济增长持续向好的环境下,成品油和原油需求在4季度有望继续上升,推动港口石油及其制品吞吐量在年末有较好的表现。

　　近一个月港口板块跑输大市。中金公司A股港口指数在过去一个月上涨5.5%,跑输大市2.9个百分点;H股港口指数下滑3.6%,跑输大市6.9个百分点。从估值角度考虑,目前A港口板块平均2009年市盈率为26.9倍,高于大市平均估值17.7倍市盈率,存在一定的溢价;H股港口板块平均估值为17.3倍09年市盈率,与MSCI China指数17.0倍市盈率基本持平,估值安全边际较高。

　　投资建议:

　　• 维持港口行业“向好”评级。A股散杂货港口首推天津港(600717,股吧)（600717.CH）,H股首推招商局国际（144.HK）。出口持续回暖以及国内经济稳步复苏将继续推动港口盈利改善,我们维持“向好”的行业评级不变。A股散杂货港口中首推天津港,并建议投资者关注上港集团(600018,股吧)（600018.CH）及深赤湾A股（000022.CH）在出口复苏过程中业绩高弹性所带来的投资机会。H股我们仍然首推龙头招商局国际,优良的资产配置、突出的管理能力以及同业中的领军地位将使其在出口回暖的过程中充分受益;次选为厦门国际港务和中远太平洋(601099,股吧):尽管基本面弱于招商局国际,但其具备吸引力的估值仍使其具备较好的投资价值。

　　风险:

　　中国经济增速放缓,对大宗商品和能源需求不足;美国经济未能如期复苏,外需不足引发中国进出口贸易低于预期。



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