主题：上海电力:盈利能力回升,净利润同比增长122.47%

2009 年1-9 月,公司实现营业收入77.85 亿元,同比下降9.91%;营业利润4.1 亿元,同比增长128.06%;归属母公司所有者净利润2.81 亿元,同比增长122.47%;EPS0.13 元。
其中,第三季度实现营业收入28.51 亿元,同比下降34.58%;实现归属母公司所有者的净利润2.04 亿元,同比增长129.55%;EPS0.10 元。
煤价回落和电价上调,盈利能力明显改善。报告期内,一方面,随着煤价回落,燃煤成本大幅降低;另一方面,2008年两次电价共上调0.0484元/千瓦时(含税);同时,2008年公司关闭了部分小机组,公司供电煤耗逐渐下降。上述几方面因素导致公司发电业务毛利率大幅提高,这也是公司扭亏为盈的主要因素。前三季度,公司毛利率同比提高15.03个百分点至9.88%,其中第三季度毛利率提高21.2个百分点至12.66%。如果剔除燃料公司合并报表导致毛利率下降的影响,公司毛利率还将进一步提高。而第四季度,随着冬季用煤高峰临近,煤价稳步上涨,同时,第四季度的发电量绝对值低于三季度的可能性较大,因此,我们认为第四季度公司毛利率环比将会有所下降。不过,由于去年四季度基数较低,同比仍将继续改善。
发电量仍是导致公司业绩不确定的一个重要因素。第三季度,受上海及周边地区天气相对凉爽影响,公司“迎峰度夏”发电量不如逾期,我们预计同比降幅可能超过15%。
同时,进入9月份后,公司今年计划关停的小机组逐渐开始关停,计划关停量大约在30万千瓦,这将对公司第四季度发电量产生一定的影响。同时,公司第四季度发电量还将取决于区域的电力需求情况。而上海、江苏地区的经济复苏情况整体并不太乐观,存在较大的不确定性,并且今冬的天气也存在较大的不确定性,因此,总体上,我们认为公司第四季度的发电量情况不确定性较大。由于上半年公司发电量同比下滑35%,并且三季度发电量情况差于预期,我们认为公司全年完成年初设定的206.6亿千瓦时的发电量目标比较困难。
估值与投资建议。我们将公司2009、2010、2011年EPS分别调整为0.17元、0.31元和0.51元,以10月29日的收盘价5.25元计算,对应的动态市盈率分别是31倍、17倍和10倍,未来两年成长性较好,并且2010年和2011年估值优势明显,维持“增持”投资评级。
风险提示。1、煤价回升风险。目前,煤炭价格正处于缓慢上涨态势,而且公司明年合同煤价继续上涨的可能性较大; 2、上网电价下调风险。有传言,管理层正考虑调整区域上网电价,而点火价差较大的上海的上网电价面临下调风险。

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