主题：中国神华：目标价39.50元 持有评级


11月13日消息，香港余晓毓给予中国神华(38.7,0.65,1.71%, )持有评级，目标价提升至39.50元。

　　审阅神华强劲的第三季度业绩以及提升对2010年的煤炭价格预测后，我们将神华2009年及2010年的盈利预测分别调高11%和16%至人民币332亿元和人民币393亿元。考虑到神华作为煤炭行业龙头以及内地煤炭需求复苏强劲，我们对神华长期盈利前景更为乐观。按照贴现现金流模型计算，我们将神华的目标价提升至39.50元，相当于2010年预计市盈率17.6倍。

　　神华第三季度业绩强劲，净利润同比上升15%，或按季上升1%至人民币91亿元，带动其前三季度盈利回升15%至人民币260亿元。由于成本上升，其经营利润率由09年上半年的43%轻微下滑至第三季度的41%。

　　神华第三季度商品煤产量按季轻微下滑2%至5,300万吨，使得前三季度的总体产量达到1.588亿吨，同比上升15%，高于同期全国产量10%的增速。受外购煤量下跌影响，神华前三季度的商品煤销量只温和上升了10%至1.896亿吨。预计神华全年的商品煤产量和销量分别上升15%和10%至2.13亿吨和2.57亿吨，超出管理层于年初设置的目标。

　　由于合同煤销量占到71%以及现货煤价走势平稳，神华第三季度的内销煤平均价格按季轻微上升1%至每吨人民币380元。但是占总体销量5%的出口煤由于执行新的合同价格，其第三季度的销售价格环比急跌21%至每吨人民币460元。神华第三季度的综合实现煤价为每吨人民币384元，较上半年的每吨人民币389元略低，拖累其前三季度的平均实现煤价至每吨人民币388元，同比上升5%。

　　由于神华高成本矿区的产量增加，其第三季度的自产煤单位生产成本按年上升17%至每吨人民币96元，较上半年平均高11%。但是由于其上半年单位成本劲升17%，相信成本上升已于市场预期之内。

　　考虑到近期煤炭价格反弹强劲，我们对2010的煤炭价格更为乐观。由于内地煤炭需求回升，秦皇岛热值为每千克5,500大卡的动力煤价格于11月9日反弹至每吨人民币640元，创一年新高。而神华同级别的动力煤于09年的合同价格为每吨人民币540元，较当前现货价格有16%的折让，表明下一年度的合同煤价格仍有上涨压力。假设神华2010年的合同煤价格进一步上升10%，我们预计其综合煤价将上升7%至每吨人民币421。

　　预期神华的净利润在2009年同比跃升25%后，于2010年进一步上升18%。受益于上下游一体化的经营模式，神华自05年上市以来净利润年复合增长率高达19%。作为煤炭行业龙头，神华也将受益于旨在削减小煤矿数目增加大型煤矿产量的行业整合运动。



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