主题：中证研究：涨价先行板块孕育利润挖掘空间

当其他产品价格仍在低位之时，一些产品价格的率先启动，无疑能为行业和公司带来超额收益。我们看到，当前在PPI尚未转正，或因供给冲击，或因需求拉动，部分产品价格已经连续上升。受益于价格的上行，我们认为煤炭、玻璃、纯碱、航运仍具备利润挖掘机会，建议关注。

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　 价格稳步上涨 煤炭板块有机会

　　煤价仍呈上涨态势，秦皇岛煤炭网的数据显示，12月7-11日普通混煤价格周环比上涨了2%，山西优混价格环比持平。自8月底以来，山西优混煤价格上涨了26%，普通混煤价格上涨了33%。煤炭价格上涨将提高煤炭企业业绩，而且有利于其2010年合同煤价格谈判，预计煤炭板块仍有一定市场机会。

　　产量与价格双驱动

　　我国煤炭消费中，电力、钢铁、水泥和化工四大行业消费量占八成以上，其中电力消耗量占全部煤炭的50%左右。从今年电力情况看，稳步增长态势明确，11月火电发电量同比增长38.8%，环比增长7.74%。发电量上升直接增加了煤炭消耗，拉动煤炭产量增加，11月份原煤产量为2.89亿吨，同比增长26.3%，环比增长5.8%。2010年我国宏观经济进一步复苏没有悬念，由电力增长带动的煤炭需求仍将稳步上升。

　　从煤炭价格看，尽管存在淡旺季之分价格会有所波动，但上涨态势比较确定。今年以来特别是进入9月后动力煤价升势明显。来自WIND资讯的数据显示，8月底时秦皇岛山西优混周平仓价为575元/吨，之后一路上涨，目前为720元/吨，涨幅约为26%。业内人士预测，2010年煤价将有10%-15%左右的上涨。

　　产量和价格是影响煤企业绩的两大因素，如上所述2010年二者都可能呈上升态势，这将有利于煤企继续提高业绩。从今年前三季的业绩看，煤炭开采板块（申万二级行业）同比虽有下降，如归属于公司股东的净利润同比下降10.8%，每股收益从去年同期的0.9284元下降为0.7732元。但从环比看，今年第三季度比第二季度增长5.92%。煤炭板块今年前三季度每股收益达0.7732元（整体法），是所有板块（申万二级行业）中最高的，比全部上市公司的0.3036元/股高1.55倍。由于近期煤价上涨，预计煤炭上市公司四季度业绩仍将向好，考虑到产量增加和价格上涨，2010年业绩增长可期。

　　估值有一定优势

　　从估值情况看，按整体法并以今年前三季业绩除3乘4且剔除负值，煤炭开采业（二级行业）12月18日收盘价的市盈率为24.88，而全部A股为23.50，煤炭对A股的溢价为5.87%。在全部二级行业中，煤炭开采市盈率绝对值排名第8，对A股市盈率的溢价也排名第8，远低于大部分行业的水平。

　　从2008年初以来至2009年12月18日收盘煤炭开采业和A股市盈率情况看，按TTM整体法并剔除负值，A股平均市盈率为23.11，煤炭开采（申万二级行业）市盈率平均为25.38，煤炭开采对A股溢价为9.82%。以18日收盘价计算，煤炭开采市盈率对A股市盈率溢价为5.01%。历史平均溢价与目前值对比表明，煤炭开采公司目前估值有所偏低。

　　按WIND资讯的预测PEG值看，煤炭开采29家公司中有PEG值的20家公司中大于1的有7家，小于1的为13家，算术平均值为0.87。这表明，按其2010年的业绩增长预测，仍有一定的估值空间。

　　就具体上市公司而言，根据相关研究，电煤中的大同煤业、兖州煤业等，焦煤中的金牛能源、神火股份、西山煤电、开滦股份等可予关注。（中证证券研究中心 王维波）



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运价上涨超预期 航运股获支撑 　　

　　上周中国沿海煤炭运价继续大幅提升，带动沿海散货运价指数连续第七周上涨，并突破2000点。上周油运价格继续反弹，预计明年油轮市场将显著复苏。随着铁矿石谈判硝烟渐起，BDI可能要面临新一轮的炒作。目前航运市场情绪正在回暖，运价上涨也超出预期，预计中海发展、中远航运、中国远洋等航运股可能将迎来投资机会。

　　煤运推高沿海散货运价

　　上周中国沿海散货运价指数（CCBFI）继续大幅上涨9.56%。CCBFI已经连续七周上涨，由10月28日的1113.51涨至12月16日的2110.29，涨幅高达90%。沿海散货运价的持续上行主要受到煤炭运价大幅上涨的推动，上述统计期内煤炭运价指数的涨幅高达127%。

　　沿海运价大幅上涨主要受到下列因素的共同推动：首先，煤炭运价南方降温和经济复苏导致煤炭需求回升，直供电厂耗煤量近几周持续上涨，电厂库存低水平徘徊，补库存需求强烈；同时，北方大雪导致港口出煤不畅，船舶压港严重。

　　我们认为，后续煤炭运价可能仍将继续处于高位。首先，华东地区逐渐进入冬季取暖季节，南方秋旱导致水电发电量减少，上述因素将驱动南方煤炭需求增加，进而对沿海煤炭运价产生正面影响。其次，近期煤炭价格不断攀升，对2010年年度电煤合同价的上调会起到推动作用，可能会加剧电厂抢运煤炭的现象，在一定程度上将支撑沿海煤炭运价。尽管恶劣天气影响正在逐步缓解，但是需求旺盛将导致煤炭运价维持在相对高位。

　　煤炭运价大涨有利于中海发展在即将开始的2010年度内贸煤运价谈判中获取有利位置。一旦年度合同煤运价确定，中海发展明年的业绩将主要与油轮运价相关，而明年油轮运价上涨的趋势较为确定，因而明年公司业绩存在超预期的可能。

　　油运向好 集运滞后

　　12月17日，波罗的海交易所原油综合运价指数（BDTI）和成品油运价指数（BCTI）分别报798点和619点，较前一周分别上涨9.3%和5.5%。油运市场交易增多，运价总体向上。

　　随着需求恢复的累积效应体现以及取暖油旺季的到来，原油油运价格11月以来出现明显反弹。另外，marpool公约规定2010年前淘汰单壳轮，如果实现全部淘汰，将大幅降低2010年和2011年的运力增长幅度，这对运价形成有力支撑。

　　根据美国能源署对全球原油月度需求量的预测，2010年年底旺季到来的时候，全球原油需求将恢复到2007年危机前的水平，预计2010下半年的油轮运输价格将有显著的恢复。

　　另外，继11月19日达到年内高点4661点后，近期BDI指数持续下跌。除了前期炒作过度的影响因素外，宏观经济预期也关系着BDI的走势。迪拜世界债务重组事件令市场对全球经济复苏的预期下降，哥本哈根会议的召开也使得航运业的长期运力再添变量。

　　不过另一方面，季节性煤炭和粮食的需求正在对BDI构成正面推动，并且国际钢铁产量回升和国内钢价上涨令铁矿石需求增长。随着铁矿石谈判硝烟渐起，市场预期2010年铁矿石将涨价30%，BDI指数可能面临新一轮的炒作。

　　对于BDI指数的后续走势，中金公司认为BDI下跌趋势即将结束，未来一个月将继续震荡向上，升势可能维持至明年一月，中国远洋可能会面临交易性投资机会。（中证证券研究中心 李波）

钢价中期上涨趋势明确 　　

　　10月下旬以来，国内钢价走出一波持续反弹行情，钢厂不断上调产品价格。我们认为，钢价的持续上行缘于钢企检修导致的供给下降，以及铁矿石等原材料价格的上涨预期。尽管受淡季和高库存的影响，短期钢价波动难免，但是中长期上涨趋势较为明确，有望成为板块反弹的驱动力量。

　　近两月钢价持续反弹

　　10月下旬以来，国内钢铁价格持续反弹，走出一波单边上涨行情。中钢协钢材价格综合指数由10月16日的100.06上涨至12月11日的104.85，涨幅为5%；统计期内长材价格指数和板材价格指数的涨幅分别为4.46%和5.67%。

　　钢价近期的持续上涨与钢企减产和集中检修关系密切。数据显示，11月粗钢日均产量为157.5万吨，较10月环比下降5.6%，降幅略超市场预期，年化产量仅5.7亿吨，供给压力减弱。受10月下旬以来原材料现货价格反弹挤压现货企业利润影响，小型钢企11月份大幅减产，粗钢日产量环比下降21%；而基于长协采购的大钢厂目前略有盈利，受检修的影响环比减产2%。与此同时，近期铁矿石、焦炭等原材料价格稳中有升，对钢价继续构成支撑。

　　近两个月以来，国内钢企纷纷上调产品的出厂价格，高峰时期每天就有数十家钢厂调价。频繁调价表明钢厂对后市持乐观心态，也在一定程度上提升了市场对钢铁板块的信心。上周五在宝钢、武钢上调1月份出厂价带动下，期货和现货价格更是全面反弹。

　　社会库存在10月中旬达到高点后开始下降，但是近期出现反弹。我们认为这很可能与钢价明年上涨预期下贸易商的囤货行为有关。目前钢企、贸易商和终端用户的心态都比较积极，对2010年的钢价较为看好。

　　钢价中期涨势确立

　　总体来看，尽管目前产能高企、供需失衡的矛盾依然存在，但是中期来看，原材料涨价和下游需求向好将令钢价维持上涨趋势，短期波动有利于库存的消化。

　　从需求看，地产新开工面积和钢材出口呈环比改善趋势。从成本看，铁矿石现货价格在2010年长单谈判预期上涨的推动下将会不断上升，预计2010年长协价格上涨10-15%；焦煤焦炭由于供应偏紧，价格也呈小幅上升趋势。尽管钢价短期有震荡调整的可能，但成本上涨预期和强劲的需求将推动钢价易涨难跌。另外，将要出台的《钢铁行业准入条件和兼并重组指导意见》对行业预期的影响正面。

　　中投证券认为，明年1季度钢价上涨无疑，但2月正值春节，需求释放预计将延缓到3月份。总体来看，明年1季度末期将会迎来价格上涨的黄金期，近期宝钢等钢企竞相调高明年1月份钢材价格直接成为钢价上涨的助推器；2季度中期钢价有可能随着谈判结果的尘埃落定迅速冲高。

　　历史数据表明，钢价上行周期中钢铁板块的表现较好，目前我国钢铁行业或将面临同样的机会。此外，随着钢价的上涨预期逐渐升温，期货市场也将成为推动股价上涨的重要催化剂。

　　个股方面，招商证券分析师推荐业绩弹性较大的三钢闽光、柳钢股份、八一钢铁，以及受益于经济转型消费升级的宝钢股份、太钢不锈和鞍钢股份，建议关注有铁矿或焦煤的资源型公司，如酒钢宏兴、凌钢股份等。（中证证券研究中心 李波）

玻璃纯碱明年一季度仍将强劲增长

　　在地产投资持续恢复的带动下，纯碱及玻璃行业的供给加速，尤其是玻璃价格今年来屡创新高。我们认为，价量的提升将对这两个行业公司的业绩形成积极推动，不过鉴于目前玻璃价格的高位及未来房地产可能面临的调整，纯碱及玻璃价格继续上涨的动力有限。具体到公司业绩方面，我们认为，地产的拉动作用正在显现，明年一季度纯碱及玻璃行业的业绩将超预期。

　　玻璃价格将高位盘整

　　从目前玻璃及纯碱行业的生产情况看，玻璃增速要好于纯碱。截止到今年10月份，纯碱产量累计达1559万吨，同比仍为负值，即-1.21%，不过今年9、10月份同比增长分别达到9.24%和3.15%。而平板玻璃产量今年10月已达到5024万重量箱，同比增长2.5%，增速最快的在今年8、9月份。我们认为，房地产投资的恢复使得对玻璃的需求逐步扩大，进而带动了玻璃及上游纯碱的生产。由于供需缺口的存在，玻璃价格在今年屡创新高，截至10月底，3mm、5mm、10mm浮法玻璃价格分别为80.04元/重量箱、73.98元/重量箱和79.87元/重量箱，分别比年初增长了39.88%、37.22%和50.13。我们认为，玻璃供给的释放在今年四季度仍会持续，其价格也将继续维持高位。

　　值得注意的是，纯碱的价格并未出现明显的上涨，根据WIND资讯的数据，年初时纯碱价格大约为1300元/吨，随后曾上涨至1570元/吨，但之后一直在1300元/吨上下波动，截止到11月底，其价格为1260元/吨。总体变化并不大。我们认为，纯碱产量稳步增长而价格维持低迷的原因主要是产能过剩明显对价格形成了较大的压力。

　　纯碱估值优势明显

　　今年以来全部A股的涨幅达77.6%，而申万纯碱行业和玻璃制造行业的涨幅分别为114.98%和132.73%，明显强于市场表现。我们认为玻璃行业的超强表现主要得益于地产的拉动，而纯碱行业主要来自玻璃产能的迅速扩张。

　　根据WIND资讯统计，自2004年初至2009年12月18日，以TTM整体法计算并剔除负值，纯碱行业市盈率平均值为16.31倍，玻璃行业为73.07倍，整体化工行业为22.81倍。相对而言，纯碱板块估值更具备优势。具体到上市公司，根据研究，纯碱中的双环科技、山东海化、三友化工值得关注。

　　对于玻璃行业，从估值看，目前并不具备优势，我们估计今年四季度玻璃企业的盈利应该会达到近三年的高点并持续至明年一季度。不过考虑到地产有可能的调整及未来的成本因素，估计明年二季度平板玻璃企业的盈利能力或现高位回落。（中证证券研究中心 张泰欣 王维波）