主题：中国神华：估值吸引 优于大盘评级

永丰金证券 李堃

　　事件：

　　基于最新营运数据调整盈利预测。神华12月份煤炭产量为1,740万吨，同比增9.4%，环比增2.4%；12月煤炭销量同比下降5.9%，但环比增加6.2%。期内煤炭出口业务已暂停。12月净发电量同比增46.3%至120亿千瓦时，售电量同比增59.5%至113亿千瓦时。因此，09年全年煤炭产量同比增13.2%至21,030万吨，煤炭销量同比增9.3%至25,430万吨；09年全年发电量同比增7.5%至1,051亿千瓦时，售电量同比增8.2%至977亿千瓦时。基于公司09年在沿海城市的煤炭销量高于预期以及10财年煤价走高，我们将09-10财年的盈利预测分别上调0.6%和2.7%。

　　评论：

　　2010年煤价看涨。国内煤炭价格自09年9月至今已累积上涨约40%，主要原因是持续的严寒天气推高煤炭需求以及铁路运煤能力不足导致部分地区出现煤荒。因此1月份煤炭现货价格一直运行在高位。据报道煤炭生产商已在新一轮的电煤合同谈判中获得每吨人民币30-50元的涨幅，也就是合同价同比上涨5.6%。我们认为神华作为国内最大的煤炭企业必将受益于煤价的上涨。

　　发电业务复苏。09年12月净发电量同比大增46.3%，主因是08年同期的基数较低。发电量的大增主要来自新机组的投产以及利用小时数的反弹。我们预计在强劲的电力需求支撑下，2010年神华的发电业务将录得不俗的增长。

　　风险与担忧。1）宏观调控过于严厉将对下游行业产生负面影响，包括房地产、水泥、钢铁等，从而不利煤炭需求的增长；2）煤炭资源税箭在弦上，不过我们认为市场对资源税的负面效应已有所反应。

　　投资建议：

　　维持优于大盘评级与46.60港元的目标价。我们仍然看好神华的长期盈利成长性并且基于公司09年在沿海城市的煤炭销量高于预期以及10财年煤价走高而上调了09-10财年的盈利预测。通过现金流折现模型得出43.20港元的目标价，较目前的价位还有11%的上升空间。该股目前交易于10财年15.9倍的PE，从神华的历史PE区间来看我们认为眼下的估值是具有吸引力的。



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