主题：伊利的遐想”

请不要问我今年宏观经济如何，对市场影响巨大，那是宏观策略分析师们的工作，我真的是不擅长，但是对于一些企业，我觉得还是值得关注的，而要关注企业还是看远点吧！举个例子吧，伊利股份过去十年间销售收入增长了18.83倍，净利润增长了5.78倍,股价翻了7倍多，但是这中间要经历一个火热的5.19和长达五年之久的冰世纪熊市，还有更加劲爆的“黄金两年（ 2006-2007）”。或许有些投资者不屑于这点收益，但我相信更多的投资者是无法做到忍受这十年中的风风雨雨一路走过来！对于这7倍多的收益就是企业的成长收益，我认为足够了！这期间还经历了伊利管理层的大变动，经历了同城蒙牛步步紧逼，经历了多少次宏观调控，数也数不清楚了，但是结果放在这里了。你要么愿意接受它，继续听我说下去，要么更加不屑的去继续寻找爆发性的周期价格“牛股”。

　　
　　对于“伊利股份”，我有着较为深厚的感情，记得去年夏天的时候，我在26元买入伊利股份，然后一直持有。当时还劝告身边的朋友去购买伊利的冰激凌！（今年伊利的冰激凌连续13年排名第一，这其中也有我一份功劳。）但是后来我也和市场中的很多投资者包括一些机构投资者一样对于上市公司管理层的期权计划十分不满，并进而将这种情绪上升到对企业的不满，最后抛弃了它,甚至是在亏本的情况下，毅然决然的卖出换成了另一个企业。但是，我并没有完全忘记它，而是将它放进了价值型股票池，因为我仍然认为它是一个有价值的企业。直到这次年报公布出来，一次性记提5.5亿元期权费用，导致巨额亏损，又赶上了市场大跌，因而也从最高的38元一路下跌到现在的22.4元，下跌幅度高达44.7%,远远超过了上证综指同期的27.57%跌幅!我只能用一个“非理性”来解释了，我不想否认上市公司管理层为了自己的一些利益，其某些做法是值得商榷的，但是我想看问题是可以一分为二的：首先，从郑俊怀开始就一直谋求着对伊利实现管理层控股，但是结果却把自己搭进去了，而我们可以想一想，如果没有郑俊怀、牛根生和潘钢们的辛苦努力能有今天的伊利吗？能有这一系列漂亮的财务数据吗？他们得到了什么？老郑刚想为自己和大家谋点利就牺牲了，而潘钢们每年也不过就几十万最多一百万的收入，和那些从伊利股份身上赚取千万身价的投资者们相比显然他们的价值是被低估了！其次，我认为实现对伊利的管理层持股甚至是控股是有益于企业发展的，从《蒙牛内幕》中可以了解到牛根生实际上对伊利的感情是非常深厚的，说明这个企业对人的影响和吸引力是很大的，这个企业的文化是具有感召力的。只是在一个特殊时期将一批有胆有识有能力的人送走了，可惜！但是为什么这些最优秀的人才离开之后，为什么在管理层内部大变革的情况下，为什么在外资企业和兄弟企业步步紧逼的情况，伊利活下来了，而且还继续活在前三名，这既有蒙牛的功劳，我想也可以从伊利内部的制度、文化和管理层的贡献去寻找原因。我说这么多其实想表达的就是伊利的管理层实际上是热爱这个企业的，是希望把这个企业做好，在这个企业里做出一番事业！只不过希望能有更多自由发挥的空间，能得到属于自己的那份利益！我们还没有进入共产主义社会，我们也不能太奢侈的要求每一个高管都是牛根生！最后，如果上市公司高管们能持股甚至是控股，那么他们和我们就紧密地站在了一个战壕里，如果你愿意长期和他们在一起的话，那么也一定会享受和潘钢们同样的收益，代价是时间和长久的厮守！

　　
　　对于这样一个富有感情的企业，我还是想多说一些。我们每个人都希望寻找到可口可乐、沃尔玛、星巴克和麦当劳一样的企业，但是有谁能在它们还很弱小的时候就发现了它们的潜力？又有多少人能在它们初露霸像之时就一直持有到现在呢？绝大部分人都还是抱着一夜暴富的心态去寻找投资机会，现在之所以可口可乐们这么受人关注，还不是几十年上千倍的回报，不过请君看清楚了，是几十年！因此，难的是你能发现这样的企业，更难的是一直坚守，最难得是在企业出现困境甚至亏损的时候坚守！

　　
　　2006年全国乳制品行业规模以上企业实现销售收入1041.4亿元，同比增长22.50%。同年伊利和蒙牛共实现销售收入325亿元，占市场份额32%以上，两家平分秋色。2007年伊利实现193亿元，蒙牛大概在210亿元左右。近10年来，我国乳品消费量以年均14.6％的速度增长,而伊利的销售收入则是以35%的数度开始增长。龙头企业享受到了高于这个行业的快速增长环境，并且市场的集中度越来越高！

　　
　　目前欧美国家牛奶消费量平均每人每年300公斤，而我国居民每人每年只消费21.7公斤，相差15倍。2007年的《中国居民膳食指南》把奶类食物推荐量由以往的每天100克增加到现在的每天300克，而目前我国居民平均每人每天的奶消费量仅为59克。假如说未来十年我们能实现这个梦想，那么也就是说目前的市场规模要扩大6倍，到6000亿，而我坚信蒙牛和伊利依然是排在最前面的那几个选手的话，我们保守按现在的销售份额来算的话，伊利应该可以分到1000亿左右的销售额。也就意味着从目前的基础上再增长5倍！但是我认为在蒙牛的鞭策下，在期权激励下，伊利人一定会作出一翻事业的，甭管是为自己还是为股东，实际上为自己也就是为股东了！回头我们再来说这1000亿的价值，现在我们不得不面对一个永久的话题，“蒙牛和伊利”，这对冤家是怎么也绕不过去的，我觉得牛根生在这个问题上看得非常透彻：“没有伊利也就没有今天的蒙牛，而没有蒙牛的奋起直追也就没有伊利的不断创新！”。未来也一定会演绎这样的亦敌亦友的故事，就如同可乐双雄、耐克阿迪等双子星的好戏。但我看到了一个非常好的现象就是双方都不再一门心思去指责对方的过失了，而是共同去做大乳制品市场这个蛋糕，做大内蒙古乳都这个品牌，这才是大道！

　　
　　也许有些研究员会提到目前乳制品企业所面临的困难，上游原料价格上涨、下游又不敢随意提价、净利润率急剧下降，导致了市场上的投资者纷纷离开曾经的白马。但是我的判断是，这不是某一家企业的问题，而是整个行业的问题，而对于那些龙头企业尤其是拥有奶源的企业来说可能更多的是一个机遇，利用行业的低谷去加快行业的整合和集中度，待到山花烂漫时，它在丛中笑！另外，对于目前伊利远低于蒙牛的净利率我到认为是件好事，说明留给管理层提升的空间非常大，同时公司目前不断调整产品结构，高端产品的比例已经上升到40%以上。我认为这都是一个积极的信号。

　　
　　同时我们都可以从身边的事情看到一些变化，我们小的时候有多少人是喝着牛奶长大的呢？对于家庭条件稍微差一点的可能都是不可能的事情，但是现在的家庭无论条件如何，都不会苦着孩子，好一点都是要买进口奶粉，就算差一点的也会买国产的喝，这实际上是一种生活习惯的改变。而这种潜移默化的改变不过才刚刚开始，而喝牛奶长大的一代人实际上就成为了蒙牛和伊利最大的客户群！健康的和历史的东西从未来和长期来看是越来越值钱，这点毫无疑问！

　　
　　至于奥运会的意义或许更多的是一个向世界展示中国乳制品代表的机会！而这一对兄弟不应该是仇人，更多的应该是并肩作战的战友，一起去开拓中国的乳制品市场，甚至走向世界，所以如果您愿意投资，我建议您两个都要投资可能是最好的选择！

　　
　　最后，面对未来，假如说我们前面的假设成立，通过蒙牛和伊利以及其他有志之士共同努力，十年后市场规模达到了6000亿，伊利达到了1000亿以上（个人认为这个数据偏保守）。那么意味着什么呢？

　　
　　从市盈率的角度来说，净利润率回升到5%的情况下就是50亿，每股收益就是7元（假设股本不变动，实际上对投资者最大的犒赏就是股本变化），那么即使按保守的20倍市盈率，公司10年后也值140，那么我们至少也可以获得7倍以上的投资收益。大家都看得出来，我一直在用保守的数据和假设。

　　
　　假如是从市销率来看呢？2007年按目前的市价，蒙牛的市销率大概是1.2倍左右，而伊利呢，目前只有0.73倍，比前者低估了40%。我一直在思考，大家都在说港股比A股具有估值优势，那为什么伊利会比低估的蒙牛还要低估呢？（关于为什么要采取市销率的方法见另一篇文章“为什么伊利要用市销率估值更合适？”）那么当十年后，伊利的市销率回升到1的水平时，那也就意味着，伊利的市值应该达到1000亿的水平。同样应该在目前的基础翻7倍。而对于伊利和蒙牛的未来发展来看，我个人认为蒙牛应该是一个逐步从超高速发展回到快速发展阶段，而伊利的增长尤其是利润增长速度会有所提升，二者是一个上下逐步靠拢的过程。

　　
　　最后，从产业的角度来说，目前伊利股份的总市值只有145亿元，大股东不过10%股权而已。如果我们可以融资到15个亿，然后持有十年后，就可以得到一个年销售收入1000亿，净利润50亿的全国乳制品龙头企业，问问天下稍微有点常识的人这买卖值不值？我想这样的公司几百个亿总是可以出手的！

　　
　　伊利的故事该说完了，其实说这么一个故事不过是在验证一位同事的观点，从人均GDP2000-3000这个过程中的受益行业是哪些，那我们应该去充分享受这个过程，伟大企业的成长之旅。因为我们生活在一个伟大的时代里，可以见证一批伟大的企业成长起来，甚至是和中国最优秀的企业家们携手共进！从四十年后看今天，或许我们正在书写着中国的资本市场历史，我们也可能一不小心成为了历史中的人物，如果你愿意的话！

　　
　　我在这里大胆的猜想：

　　
　　一、 以下四个企业所形成的组合，一百万资金，假如每个股票各买25万，从2008.3.14开始，经过一年后2009.3.14一定不会亏钱！

　　
　　二、 这个组合也极有可能超越市场的投资收益率！

　　
　　公司名称

　　市场价格（2008.3.17）

　　2009.3.17

　　市场价格

　　投资收益率

　　2009年市盈率

　　
　　伊利股份

　　20.90

　　
　　
　　23

　　
　　格力电器

　　42.05

　　
　　
　　17

　　
　　天坛生物

　　30.30

　　
　　
　　19

　　
　　宇通客车

　　24.60

　　
　　
　　15

　　
　　上证指数

　　3820.05



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