主题：航空行业：寻找“新常态”下的“新惊喜”


　　中长期供求--惊喜在于航空消费升级或刚刚开始


　　从人均乘机次数和票价收入比两个角度观察，中国人均乘机次数和美国1952年相当，但是对机票的承付能力尚远低于1952年；这表明中国的航空消费升级或许刚刚开始。

　　航空供给受政府管制，政府管制的核心诉求在于运能与需求相匹配。经济危机造成的行业巨亏以及高铁陆续投放背景下，我们认为政府运能投放政策会变得更加谨慎。

　　航空需求超政府预期增长假设下，航空业出现趋势性投资机会。

　　短期需求判断--上调客运周转量增速至20％

　　我们对2010年全年航空客运周转量增速从16%调整至20%以上，以反映行业1-2月份基本面的最新变化。

　　出于谨慎考虑，我们将1-2月份国内、国际需求复合增速调低2个百分点作为我们后10个月的需求增速假设；但必须指出的是，1-2月份春运较为特殊，我们可能在三月份数据公布之后，对剩余月份的需求增速进行调整。

　　油价--短期存在上行风险，向票价传导或对冲需求

　　我们观察到近四个月油价在美元走强的背景下高位盘整，隐含市场对经济复苏的乐观判断。若短期美元走软，油价或面临快速上行风险。

　　油价目前处于我们对2010年全年均价假设附近，尽管分析师不会跟随油价短期波动调整油价假设和盈利预测，但是依然会改变市场对油价的预期。

　　投资建议--关注油价和需求增长趋势

　　航空股持续糟糕的盈利记录令市场失望，被市场认为是只能看趋势、没法看估值的行业。美国完全竞争市场和航空业典型的规模经济特征，导致了航空公司过度资本开支和过度市场竞争。

　　中国航空供给是一个封闭的市场，总供给受政府管制，毁灭价值不一定是行业宿命。

　　在航空公司并未给出让人信服的盈利记录之前，趋势依然重要。若需求内在复合增速符合我们修正以后的预期且油价稳定，我们认为股价并不存在跑输市场的太大风险。跟踪需求增长趋势变化的重要时间节点在3月份数据披露之后。



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