主题：中国联通2009年年报点评



　　第一，公司收入出现下滑，净利润同比大幅减少

　　2009年全年，公司实现营业收入1583.7亿元，其中通信服务收入1533.1亿元，按可比口径比上年下降1.1%;在剔除固话初装费递延收入、非货币性资产交换收益、衍生金融工具公允值变动损益、南方21 省网络资产租赁费等不可比因素影响(以下简称“调整后”)，实现调整后净利润人民币94.3 亿元，其中归属上市公司股东的净利润31.4亿元，按可比口径较去年同期较大幅度下降35.1%。公司每股收益为0.148元，而扣除非经常性损益后的每股收益为0.122元。

　　从上图看以看出，网络运行及支撑成本(3G建设带来的间接成本)、销售费用(主要为营销推广费用)及销售通信产品成本(主要为3G终端补贴)相比上年都有较大幅度上涨，这也与我们的观点相一致。在成本费用的压力下，公司对管理费用及员工薪酬及福利开支等控制较好，两项开支数额与上年基本持平。

　　第二，移动业务及宽带业务将成为公司业绩主要驱动，用户发展喜忧参半

　　从收入构成上来看，移动业务保持了稳定增长，2009年全年实现收入740.7亿元，其中通信服务收入715.6亿元，相比2008年增长9.1%。而固网业务业务继续下滑，全年实现收入875.6亿元，其中通信服务收入814.7亿元，相比去年下降8.5%。其中，宽带业务收入达到246.4亿元，比上年增长14%。

　　第三，公司的长期发展依赖于3G及宽带业务，而增值业务将是其中重点发展对象

　　我们认为，3G对中国联通的意义不仅仅是一项业务，其应该包含更多的意义。单从移动业务来说，除去用户资源的劣势外，用户质量低下一直是困扰中国联通发展的问题。从数据上看，中国联通移动用户数为中国移动1/3左右，而移动业务收入则只不到中国移动1/6，双方用户质量的差距过于悬殊。

　　第四，盈利预测与估值

　　我们认为，中国联通未来业绩会有极大的可能性得到改观，主要理由是：1.随着三大运营商大范围的营销推广，市场及用户对3G的认可度会快速提高;2.中国联通3G网络建设逐步完善，用户体验将得到较大提升;3.预计公司在2010年会在终端引进、资费涉及方面向中低端用户倾斜，大规模的用户发展存在可能;4.宽带业务仍将保持高速增长势头，同时移动支付等代表性增值业务将推向市场，增值业务占比将进一步提高。

　　因此，我们预计公司10年、11年和12年的全面摊薄EPS分别为0.175元、0.226元和0.317元，并维持对公司的“推荐”评级。



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