主题：中国国航:业绩超预期,多因素推动业绩高增长


2009 年三大航中唯一实现主业盈利,毛利率逼近2007 年:(1)税前利润总额53.1亿元,其中主业盈利约15 亿,民航建设基金返还8.3 亿,套保转回贡献27.58 亿。
(2)毛利率17.9%,仅略低于2007 年的18.6%。
一季度主业大幅提升、油料套保转回、投资收益增加实现历史最好业绩,盈利21.71亿元。(1)一季度主业提升明显,剔除非经营性和投资收益,一季度主业税前利润约为2007 年全年的80%。(2)油价上涨等因素使得公司油料衍生合约产生公允价值变动收益9.38 亿元;投资收益同比增加4.15 亿,达4.06 亿。
2010 年受益行业景气、人民币升值、套保转回、世博会:(1)套期保值公允价值转回将缓解油价上涨的成本压力。(2)主基地位于北京、国际航线占比较大的国航将是世博会仅次于东航的受益者。(3)若人民币升值1%,公司净利润增加3亿,贡献EPS0.024 元,若考虑控股深航后,人民币升值1%对公司EPS 影响则约为0.28 元。
冰岛事件短期影响收入,对全年业绩影响较小。类似08 年雪灾,这种短期突发事件在恢复后往往出现需求反弹,同时,反弹客源的集中将推动收益水平的提升,对全年利润影响将小于目前取消航班的影响。
战略布局华南、成立合资货运,超级承运人初现:(1)公司控股深航后大幅提升对华南市场控制力度,预计与深航在业务上整合的协同效应将在二季度开始显现。
(2)公司将与国泰航空共同拥有并营运一间于中国境内注册的货运航空公司,与国泰合作将加强双方网络优势互补并抓住在上海的发展机遇。
投资策略:行业战略最清晰、盈利性最强、最稳定的国内航空公司,看好公司的短期盈利能力和长期竞争力。预计2010、2011 年EPS 为0.86、0.87 元,维持“强烈推荐”的评级。
风险提示:突发性事件、航油价格快速上涨。

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