主题：银 行 业：解禁与成长之间的估值博弈

投资要点：

　　
　　 紧缩初见成效，贷款增速继续回落。金融机构人民币各项贷款余额同比增长14.78%，比上月末低0.95个百分点。3月份，新增人民币贷款2800亿元，较上月多增364亿元。

　　
　　 1季度货币投放货币投放占到信贷额度的36.56%，较去年同期信贷投放比例减少2.6个百分点。在通胀得不到有效控制的情况下，预计紧缩政策仍将持续。

　　
　　 活期存款占比已连续三个月出现了下降，银行的资金成本有上升压力。金融机构活期存款占比呈现出下降的趋势，由07年末的40.99%下降到3月末的38.84%，下降了2.15个百分点。加息和资本市场资金回流是新增资金定期化的主要原因。
　　
　　 中长期贷款占比继续提升，票据贴现占比下降。商业银行积极的调整其资产负债结构应对紧缩政策所带来的负面影响，数据显示，金融机构的中长期贷款比重不断上升，由07年末的49.89%上升到3月末的50.68%，且相应的压缩了票据贴现在贷款中的占比。

　　
　　 一季度银行业绩仍呈现高速增长。银行一季度利润大幅增长的主要原因依次是净利息收入的增加、所得税下降、资产质量向好、成本费用率的下降和中间业务收入持续高增长。

　　
　　 中行、交行、浦发的利润增速主要由所得税下降因素主导；深发展、招商银行、华夏银行和工行的利润增速主要由利息收入的增长影响。

　　
　　 银行资产质量情况仍有待观察。一季报显示，部分银行的不良贷款余额出现了反弹现象，不良贷款在受紧缩政策和宏观调控影响的二高一剩企业，出口型企业和房地产企业有反弹压力。目前，经济形势有待明朗，包括通胀和经济增速，宏观经济对银行不良贷款的影响还有待观察。

　　
　　 投资建议：在利差扩大、规模增长、税率下降、信贷成本下降等多重积极因素的推动下，一季度银行业绩仍实现了快速的增长，银行未来业绩的持续高速增长的主要看点在：1）

　　
　　 银行的净息差是否能抵消活期存款下降的不利影响；2）银行的资产质量是否能在宏观调控下保持稳定。5月份是是银行限售股解禁高峰月份之一，银行股股价将再次受到考验。我们仍维持行业有吸引力评级，建议关注招商银行、工商银行、民生银行。

　　
　　
　　
　　 4月银行业运行态势分析

　　
　　 M2增速回落。2008年3月末，广义货币供应量余额M2为42.31万亿元，同比增长16.29%，增幅比上年同期低个1.01百分点，比上月末低1.11个百分点；狭义货币供应量余额M1为15.87万亿元，同比增长18.25%，增幅比上年末低1.55个百分点，比上月末低0.95个百分点；市场货币流通量M0余额为3.04万亿元，同比增长11.12%。

　　
　　 存款有回流趋势。3月末，金融机构人民币各项存款余额为41.57万亿元，同比增长17.35%，增幅较去年同期高1.41个百分点，比上月末高0.13个百分点。3月份，新增存款1.08万亿，较上月少增2555亿。

　　
　　 紧缩初见成效，贷款增速继续回落。金融机构人民币各项贷款余额27.50万亿元，同比增长14.78%，增幅比去年同期低1.47个百分点，比上月末低0.95个百分点。3月份，新增人民币贷款2800亿元，较上月多增364亿元。1季度货币投放货币投放占到全年不超过3.64万亿信贷投放的36.56%，较去年同期39.2%的信贷投放减少2.6个百分点。在通胀得不到有效控制的情况下，预计紧缩政策仍将持续。

　　
　　 活期存款占比已连续三个月出现了下降，银行的资金成本有上升压力。2008年以来，金融机构活期存款占比呈现出下降的趋势，由07年末的40.99%下降到三月份的38.84%，下降了2.15个百分点。企业活期存款和储蓄活期存款均出现了下降的趋势，其中，企业活期存款由去年年末的65.95%下降到62.90%，下降了3.05个百分点；储蓄存款由去年年末的39.09%下降到37.57%，下降了1.52个百分点。活期存款占比下降了主要的影响因素在于：

　　
　　 1）加息大幅提升了3-6月份的定期存款利率，使得这部分短期利息较活期存款有一定的竞争力；2）资本市场吸引力下降，使一部分活期存款回流回银行，转为短期的定期存款。活期存款占比下降，将提高银行的资金成本,对净息差。

　　
　　 中长期贷款占比继续提升，票据贴现占比下降。在紧缩货币政策的环境下，商业银行积极的调整其资产负债结构，以应对紧缩政策所带来的不利影响，从近期数据来看，金融机构的中长期贷款比重不断上升，相应的压缩了票据贴现在贷款中的占比。中长期贷款占比由07年末的49.89%上升到3月末的50.68%，上升了0.8个百分点，而票据贴现占总贷款的比重继续下降，由去年年末的4.62%下降到4.12%，下降了0.5个百分点。票据贴现占比下降主要由于紧缩政策致使贷款利率提升，而票据的收益相对于其风险来说比贷款的风险收益比低，故各银行都主动压缩了票据贴现在贷款中的占比。中长期贷款占比上升及票据贴现占比下降，进一步提升贷款收益率。

　　 银行资产质量情况仍有待观察。一季报显示，除了一部分银行的不良贷款余额出现了反弹现象，大部分银行的资产质量都保持稳定或提高。不良贷款反弹的行业主要集中于我们先前判断的受紧缩政策和宏观调控影响的资金紧张的企业；出口型企业和房地产企业。目前，经济形势有待明朗，包括通胀和经济增速，宏观经济对银行不良贷款的影响还有待观察，我们认为，不良贷款在08年并不会出现大规模恶化的可能性较小，银行的资产质量仍有望保持稳定。

　　
　　 五月迎来银行股的解禁高潮。5月是银行限售股解禁的高峰，交通银行和浦发银行有大规模的限售股解禁。我们认为，限售股是否解禁和解禁的时机取决于市场状况、股东资金面情况、投资策略等等，股东是否抛售存在着一定的不确定因素，或将为银行股股价带来不利的影响。

　　
　　
　　
　　 5月银行业重点公司投资建议

　　
　　 关注招商银行、工商银行和民生银行。望招商银行（600036，SS）一季报显示，公司利润增长驱动因素较为均衡，核心竞争力明显。工商银行（601398，SS）公司利润增长扎实均衡，中间业务有望借助其网点优势保持快速发展，大型银行受到紧缩政策的影响也较有限。民生银行（600016，SS）在民生银行事业部改革之后有望提高公司的经营效率；通过发行可转债补充资本金、实行公司高管的激励方案也有助于公司各项业务的持续发展。

　　
　　 投资建议：在利差扩大、规模增长、税率下降、信贷成本下降等多重积极因素的推动下，一季度银行业绩仍实现了快速的增长，银行未来业绩的持续高速增长的主要看点在：1）银行的净息差是否能抵消活期存款下降的不利影响；2）银行的资产质量是否能在宏观调控下保持稳定。5月份是是银行限售股解禁高峰月份之一，银行股股价将再次受到考验。我们认为，目前银行股估值合理，仍具备良好的成长性。建议关注短期无限售股解禁压力，成长性较强的公司。维持行业的投资评级：



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