主题：债市大涨背后有隐忧

在沪深股市周一的强劲反弹几成“一日游”的背景下，26日交易所国债指数再度将历史高点推升至125.39点，而这已经是该指数近8个交易日迎来的第6个历史新高，债券市场当前的强势由此可见一斑。然而，对于今年以来债市几乎“毫无停息”的一路上涨，此间观察人士表示，在债市利好正面临“出尽”的同时，多个影响市场的负面因素正在涌现，当前债券市场大的涨背后可能存在巨大隐忧。

　　截至5月26日收盘，交易所国债指数今年以来累计上涨2.48%，上证企债指数上涨5.46%，这样的表现，与上半年股票市场的“阴云密布”可谓对比鲜明。而在市场规模更大的银行间债券市场方面，多数现券的价格自春节后就开始一路上扬，市场的整体收益率水平目前也正在逼近09年初的历史低点。

　　今年以来债券市场的一路大涨，市场公认的原因包括：资金面的宽松、加息预期的弱化、股票市场的持续下跌，以及近期市场对于实体经济增长的担忧等等。然而，这些支撑债市一路走强的诸多利多因素，却已经发生深刻转变。

　　5月以来，伴随着年内第三次准备金率的上调，投资者就忽然发现，曾经习惯认为的“宽松的市场资金面”、“不差钱的银行”，似乎正在远去。与之相对应的是，商业银行偏高的存贷比以及一路上扬的资金拆借利率。来自WIND的统计数据显示，截至今年4月底，我国银行业总体贷存比已达69.5%，创下自2004年12月以来的近5年多新高。如果加上09年下半年以来资不断转为中长期贷款的短期票据融资，当前银行的贷存比还要更高。值得注意的是，在5月份之前，债券市场的一大核心关键词就是商业银行的“不差钱”。

　　事实上，根据近期主流券商对于金融机构超储率、大行拆出资金占比等指标的研究来看，目前银行体系尤其是大行资金的趋紧，已经成为现实。银行间市场持续上扬的资金拆借利率正在显示，以商业银行为绝对投资主体的债券市场，正在告别前期所谓“弹药充足”的时代。

　　与此同时，在与债市关系紧密的加息预期方面，尽管年内央行三次准备金率的上调和中央出台的地产新政都大大削弱了市场对于加息的预期，但伴随着时间的推进，债券市场所面临的外部通胀环境将不可避免地变得更为不利。无论是在年初而是在当下，市场主流机构都判断到，今年三季度CPI同比增速将出现一波超过3%的大幅上涨，未来债市所面临的通胀形势也将更为严峻。

　　另一方面，在股票市场的表现方面，虽然股市大跌与债市上涨的“避险逻辑关系”目前仍在延续，但在主要股指今年以来已出现20%以上跌幅、上证指数前期已击破2500点的背景下，“股债跷跷板”的效应未来究竟还会在多大程度上体现，也将有待进一步观察。而在实体经济的因素方面，近期各项主要宏观经济指标依旧显示出，中国经济仍在平稳快速的增长，对于实体经济可能出现下滑的担忧，也并不能构成继续看多债市的理由。

　　分析人士表示，在今年以来债券市场已经累积巨大涨幅的当前，前期债市所面临的诸多正面因素正在发生深刻转变，目前市场所处的低利率环境未来也将受到严峻考验。伴随着以商业银行为代表的资金面逐步趋紧，当前债市的高位风险可能将很快体现。



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