主题：招商银行：招行增长强劲前景看好

我们近日与招商银行(3968)管理层会晤后，对集团前景维持正面看法。招行估值虽较内地同侪为高，但集团一次又一次地展示其弹跳力。迄今为止内地的宏观调控对集团造成的影响相对温和，今年招行看来正迈向另一个强劲增长的年头。短期而言，集团面对可以预见的重大隐忧，是管理层以过高价格收购海外资产，导致盈利被摊薄。

　　
　　 今年招行的贷款限额将把其全年贷款增幅限制于13%，集团一季度贷款增长4.5%，相当于全年增长上限的35%。管理层表示，中国人民银行虽设置贷款限额，但企业贷款需求依然旺盛。在这种环境下，加上招行致力开拓中小企贷款业务，集团遂能以高于标准利率的水平放贷，赚取更高息差。

　　
　　 招行去年纯利同比大升124%后，增长并无放慢迹象。受净利息收入及手续费收入分别上升74%及105%带动，集团一季度盈利的同比升幅扩大至157%，达63.19亿元人民币(每股盈利：0.43元人民币)。一季度盈利的按季计升幅也达20%，全赖净利息收入增长13%、减值拨备减少56%，以及有效税率降至24%。

　　
　　 首季手续费收入倍增

　　
　　 一季度手续费收入同比劲升105%，但按季计却下跌8%。在国内资本市场活跃程度较低的情况下，这是可以理解的，但有关数据亦预示手续费收入或已到达短期高位。代理收费未来料将下降，但在去年集团信用卡发行量翻一番至2,000万张的情况下，信用卡收入或可呈现反弹。一季度集团再添160万名信用卡客户。

　　
　　 一季度经营支出同比上升56%，但受惠期内收入增长75%，成本对收入比率下跌5个百分点至36%。管理层期望成本对收入比率维持在去年水平，因为集团拟于今年增设50至100个网点(相当于截至去年底包括自助服务中心在内的网点总数4-8%)，实际增加的数量取决于有关当局审批的进度。管理层表示，资产素质并无恶化之象。事实上，在整体贷款膨胀之下，不良贷款的绝对余额反而减少3.71亿元人民币，令不良贷款比率下跌12点子至1.42%。

　　
　　 雨润食品受地震影响轻微

　　
　　 雨润食品(1068)公布，四川于本月12日发生的地震对公司位于当地的三家屠宰厂房带来的影响不大。其中位于都江堰的厂房出现裂缝，加上水电供应暂停而需要临时停产。公司在3天内进行检修，该厂房已于本月16日复产，水电供应亦回复正常。

　　
　　 都江堰去年的屠宰量只有59,000头，当前日屠宰量160头，占公司总屠宰量约1%。公司位于内江和广元的厂房和设备没有受到破坏，生产操作如常进行。

　　
　　 四川省是中国最大的猪肉生产地区之一，地震灾害预期将影响生猪的供应，震央附近的猪农所受影响应尤其严重。相信来自四川南部的供应将会受阻，这情况或会加深通胀压力。

　　
　　 公司位于四川省的屠宰厂房虽已恢复投产，但生猪供应短缺以及道路基建遭受严重破坏，无可避免将影响公司位于受灾地区的上游业务的产能使用率。包括四川省在内的西南部屠宰生产业，去年在中国5个地区中排行第四，占全国总产量9%，东部、中部、东北及北部地区所占屠宰产量比例分别为40%、18%、28%及5%。

　　
　　 我们分析雨润去年业绩，并考虑四川地震对其业务前景可能造成的影响后，将该股2008年盈利预测轻微调低至10.80亿元人民币，同比上升26%。目标价也调低至13.80元，相当于2008年19.4倍预计市盈率、0.6倍2年期预计市盈增长率。


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