主题：电力行业：新增装机持续回落 灾后重建提升景气

　　中电联近日公布了2008年1～4月份全国电力工业生产简况。

　　1～4月，用电量、发电量分别同比增长12.71%、14.1%，其中水电、火电、核电发电量分别同比增长16.5%、13.0%和40.7%；1～4月，平均利用小时1560小时，同比降低27小时，降幅1.70%；其中水电841小时，同比增长20个小时，升幅2.44%；火电1711小时，同比降低35小时，降幅2.00%；1～4月，新投产装机1917.42万千瓦，其中火电1447.51万千瓦，水电367.08万千瓦，风电92.93万千瓦。

　　主要观点：

　　一、发电增速符合预期，灾后重建提升行业景气

由于1～3月发电量增速为14.0%，因此，单从发电量看，4月发电量增速和前三个月累计值持平，符合预期。但由于存在统计口径误差，如果从用电量增速看，1～4月全国用电量增速持续放缓，同比、环比分别下降2.76和0.33个百分点。我们认为，这主要是由于4月工业增加值增速（15.7%）大幅低于3月（17.8%）所致。

　　1～4月的用电需求增速低于去年同期在预期中，我们认为主要是由于国内宏观调控紧缩以及出口放缓导致经济增长放缓所致。

　　分地区来看，用电量增速最快的几个省份是内蒙古（22.77%）、广西（22.58%）、新疆（19.50%）、安徽（18.74%）、河南（18.07%）、甘肃（16.91%）、青海（16.13%）

　　等，多处于中西部地区，我们认为主要是受当地耗能产业发展的带动，因而用电增速较快，这种状况仍将在一段时期内持续。

　　由于受汶川地震的影响，我们测算，5月四川地区用电量受限在9亿度左右，约占全国月度电量的0.34％，如不恢复，6月影响电量在20亿度左右。我们认为，到6月底，基本恢复的可能性很大，全年减少全国用电需求不会超过0.1个百分点，短期对电力行业有负面影响。

　　但预计灾后重建将明显拉动用电需求，整体贡献正面。在假设灾后重建新增固定资产投资2000亿的情况下，我们预计新增用电需求在300亿度左右，假设分布在2年的时间内，即使扣除灾害对用电需求的抑制，年内净增用电需求也不低于0.2百分点。

对于四川板块发电企业，我们认为灾后重建带来的电量提升幅度有限，因多是小水电加电网企业，正常时期水电电量均全部上网，没有提升空间。电网输电主要集中在本地区，不是受灾地区的企业，几乎享受不到输电增量带来的业绩提升，岷江水电虽然在受灾地区，但受灾严重，预计损失大于灾后重建带来的利益。相比之下，能够真正受益的，是在四川拥有较多发电资产的大型电力集团，但四川机组多在集团层面，上市公司涉及不多，且和总体的电量规模相比，实在有限。因此建议投资者理性看待灾后重建对电力上市公司的直接业绩推动。

二、新增装机持续减少，火电利用小时降幅略有扩大

2008年1～4月份，新投产装机1917.42万千瓦，低于去年同期2103.19万千瓦。从4月单月来看，火电新增装机384.6万千瓦，仅为去年同期的48.8%（见图表3）。2008年4月底，火电装机同比增长13.8%，增速较2007年底增速（14.6%）下降0.8个百分点。

　　1～4月全国火电平均利用小时为1711小时，比去年同期降低35小时，4月下滑幅度略有扩大（见图表4）。我们认为，4月火电利用小时下滑幅度的略有扩大，主要是4月全国江河来水情况较好，水电出力增加明显，对火电出力有所抑制。

　　4月新增装机的进一步下滑初步验证了我们关于08年新增火电装机将大幅减少的预期。目前来看，发电量增速基本符合预期，表明宏观经济形势运行稳定健康，我们仍然对08年全年的经济形势以及电力行业的景气回升持谨慎乐观态度。

四、调价动能积聚，等待机会出现，维持行业“推荐”评级

4月下旬以来，秦皇岛港煤炭市场价格又出现了一波上扬行情。4月份CPI仍然高居不下。煤电联动的实施时机仍充满不确定性。火电上市公司业绩在经历一季度的大幅下滑后，仍然面临着煤炭上涨带来的继续下滑的风险。

　　不过较之年初，7、8月用电高峰正在逼近，缺煤停机的情况也愈演愈烈，中电联公布数据显示，5月18日，火电煤炭库存低于警戒线（7天）的地区有：京津唐（6.9）、河北（5.5）、安徽（2.8）、湖南（5）、蒙东（6.4），缺煤停机32台，涉及发电容量482万千瓦。因此，为了保证供电安全，电价调整，或者补贴政策在年内出台仍可期待，我们认为，奥运前后是电价调整较为可能的时期。如果在6、7月出台政策，则补贴，或调整上网电价，不调整销售电价的可能性较大。如上网和销售电价一起调整，则推迟到9月后的可能性较大。

　　我们认为目前电力板块整体上处于合理估值区间。电力作为公用事业，长期仍有望维持稳定的回报，短期的亏损和业绩下滑，适时会得到扭转，我们仍维持年初策略报告观点，认为电力股在08年是防御转进攻的一年，全年存在较大投资机会，仍维持对行业“推荐”评级。个股方面，龙头股仍建议重点关注有注资空间的国电电力，以及机组质量优良的华能国际等公司，同时站在中国水电开发的历史高度看，长江电力目前也已具备投资价值。敬请关注我们随后将发出的长江电力深度报告。

　　二线股中，文山电力由于是水电加电网，业绩不会受到煤价上涨的侵蚀，是目前短期和中期都较好的投资标的；此外，我们认为吉电股份虽然是火电，短期受到煤价上涨的冲击，业绩很难释放，但注资方面具有很大的潜力，中长线价值显著，值得重点关注。




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