主题：证券行业：交易额前景强劲 但估值吸引力下降

　　2011年交易额可能创下新高，将推高中国券商盈利

　　我们认为A股交易额将保持最近的强劲反弹势头，并可能在2011年创下新高，原因在于以下四点：1)中国GDP增长前景强劲，A股上市企业的盈利预测被上调；2)市场的流动性充裕，我们预计2011年M2将增长15%-17%；3) A股估值依然合理(沪深300指数的预期市盈率为15.7倍，而历史均值为18.7倍)，为市场表现和A股换手率提供了更大上行空间(高盛全球经济、商品和策略研究团队预计，至2011年底A股回报率将达到23%)；4) A股新开账户加速增长，活跃交易账户占比上升。我们将2010/2011/2012年A股交易额假设分别上调了19%/37%/20%至人民币2,200亿元/3,150亿元/3,300亿元。

　　短期行业风险可能带来良好的买入机会

　　过去一个月里中国券商的股价反弹了18%-60%，部分券商的估值正在接近其历史中值水平。然而，我们认为券商板块面临着短期风险：1)通胀的不确定性可能是A股市场投资者的短期担忧；2)接近三年峰值水平的A股市场换手率可能出现回落；3)我们认为对全球流动性放松的预期已经部分反映在市场中(表现为美国十年期国债收益率大幅下降)。在我们看来，鉴于2011年的前景已有所改善，投资者可以在短期内股价疲弱时逢低买入。

　　首选股转换为招商证券，维持对中信证券的买入评级

　　我们的首选股转换为招商证券(600999.SS；买入)，因为与中信证券(600030.SS；买入)相比，前者盈利对A股交易额的敏感性较高，而且业务结构更为有利。根据我们的分析，如果2011年A股交易额较我们的预测高10%，那么招商证券和中信证券净利润预测将随之分别上升5.8%和4.4%。我们维持对中信证券的买入评级，因为我们认为该股可以较好地受益于中国资本市场的长期结构性增长。

　　上调2010-2012年每股盈利预测和目标价格

　　我们将研究范围内中国券商股的2010-2012年每股盈利预测分别调整了-10%至 26%，以反映交易额和自营交易收入预测的上调；并将12个目标价格上调了11%-43%，以计入盈利预测和净资产回报率假设的上调。下行风险：中国的宏观调控过度收紧；上行风险：佣金与手续费率显著反弹。



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