主题：股指期货走到A股中央

　最近的一周，中国A股着实考验了一把市场的心理承受力。

　　11月11日，就在上证综指挑战年初高点的当天，连续数个交易日的重挫也开始酝酿。而耐人寻味的是，随后的大跌中，市场的情绪也在诸多不利传闻的影响下变得躁动不安。

　　几乎可以肯定的是，机构投资者在此轮下跌中普遍采取了减仓的行动，但这些退出市场的资金流向决定着未来市场的走向。而令人意外的是，因通胀而引发的政策调控预期却依然没有撼动机构对通胀主题的热情。

　　更值得注意的是，18日，国务院办公厅转发证监会等五部门关于依法打击和防控资本市场内幕交易的意见，该意见主要涉及内幕交易信息保密和打击内幕交易两方面。此前几天，上证综指连续大跌近300点。

　　大跌袭来

　　11月11日下午，超级大盘股中国石油(601857) (601857.SH)突然被大幅拉高，甚至一度接近涨停，最终收盘上涨7.69%。同一时间，中国石化(600028)(600028.SH)也曾对涨停发起冲击。

　　然而，这两只被称为“两桶油”的大盘股在大涨之后又很快回落，给市场造成了不小的心理阴影。

　　“我当时就开始减仓了。”上海某大型私募基金负责人回忆说，事实上，有这种想法的人的确不在少数。

　　而在第二天，A股就出现了年内最大的一次下跌。11月12日，上证综指暴跌5.16%，而11月16日和17日两天，股指又下跌了3.98%和1.92%，从3100点上方一下跌至2900点下方，前后失去了近300个点。

　　大跌中，从小盘股到中大盘股，从资源股到消费股，整个市场无一幸免。

　　市场人士开始反思大跌的性质。“是反弹结束还是上涨中的调整？”世纪证券分析师张毅说。

　　虽然至今对于股市真摔假摔尚无定论，但有意思的是，机构的观点在11月的这一次大跌前后变化巨大。

　　尤其是18日早间，曾坚持四季度上涨的中金公司开始指出市场已经出现从上涨状态向调整状态转化的分水岭。而东北证券(000686)则直言10月份的上涨本身就是一次反弹，现在市场只是回归到调整的大趋势中。

　　期指阴影

　　然而，这一次的忽然大跌，再一次让市场的目光聚焦在股指期货市场。

　　回顾这一轮涨跌可以发现，国庆之后的A股交易量明显放大，上海市场单边成交量从节前的数百亿一跃至节后的3000多亿元，多数分析人士认为，新资金的进场是毋庸置疑的。

　　而11月12日之后的突然大跌，股指期货主力合约IF1012开仓迅猛增加，“做空的时机相当准确。”某期货公司研究所的一位高管告诉本报，“从理论上来说，对政府信息有提前准备的大资金，完全有可能在A股和指数期货两个市场间同时取得丰厚利润。”

　　值得注意的是，在国务院办公厅转发的五部门意见中指出，随着股指期货的推出，内幕交易更具隐蔽性、复杂性。

　　中金公司分析员曾令波表示，回顾10月8日之后的行情可以发现，上证指数在美日“开闸放水”引发“货币战争”的预期之下，如果未来中国政府为了打击通胀预期进一步收紧流动性，必然引发市场对经济复苏持续性的担心，而收紧流动性的政策和前期政府对房地产行业采取的各种行政调控措施相叠加，可能引发市场更为悲观的预期。

　　另一方面，大机构和大资金不排除有提前获取信息的可能。分析人士徐小明表示，“对于打击内幕交易，我举双手赞成，现在内幕交易可以说普遍存在，这对一般投资者十分不公平。”

　　被减仓

　　突然而来的大跌，也着实让已经失去仓位弹性的机构恐慌了一把。在此轮大跌前，没有人怀疑基金的仓位已经到达了历史高位。

　　根据中信证券(600030)研究部严高剑的仓位测算结果显示，截至11月12日，325只开放式基金平均仓位为81.86%。

　　华融证券市场研究部的李振宇表示，在11月1日至11月12日之间，基金整体上保持着继续大幅加仓的动作，而这样的操作，让九成左右的基金跑赢了沪深300指数。

　　“为了跟上行情，大部分基金在国庆节后的所谓牛市中大幅补仓”，李振宇说，但谁也没有料到大跌就在机构满仓的情况下来了。“黑色星期五(11月12日)的出现，让对后市寄予厚望的基金们损失惨重。”

　　于是，刚刚加仓并调仓到“煤飞色舞”不久的基金又开始被迫减仓。

　　“不减不行，因为仓位太重，一点操作的弹性都没了。”上海某基金公司投资总监直言，“面对这样的下跌，我们必须要给自己留有一些余地。”

　　事实上，许多基金公司、也包括私募等机构都面临这样的问题。“谁都担心以高仓位来承受下跌。”张毅说，首先减仓的自然是收益已经比较丰厚的品种。

　　传言弥漫

　　值得注意的是，在股市接连下跌的同时，各种利空传言纷至沓来，在市场中无限放大。

　　其中比较靠谱而且在事后被得以证实的传言是，政府将全面抑制物价。

　　于是，中金公司就此判断这将会是市场从上涨状态向调整状态的分水岭。中金研究所的侯振海说，“在我们看来，价格临时管制措施的出台对于股市而言是一个重大的负面消息。”

　　而最“无厘头”、也是在机构中流传最广的，则是基金公司老总被“双规”。16日晚间，某媒体刊登报道称某重量级基金公司老总被“双规”，一些市场人士认为这或许是股市大跌的元凶，但随后相关公司予以否认。

　　另外，关于印花税等等的“老牌”利空传闻也在这一期间被提及，有一位券商总经理甚至说，“这几天市场就好像笼罩在各种传闻之中”。

　　通胀主题

　　不过，在机构普遍的减仓动作之后，流出的资金去了哪里？

　　数据显示，11月18日，有色金属等资源类股票再一次出现在整个市场的涨幅前列。而从资金流向来看，当天有色金属板块净流入资金达到了2.9亿元，排名全部板块的第二名。

　　“虽然这一次调整的源头可能是通胀带来的价格管制预期，但通胀依然是我们不可抛弃的投资主题。”华安基金的一位基金经理表示，有色金属虽然曾一度出现过大幅下跌，但对于一些新的基金和仓位减下来的机构来说，还是可以重配的品种。

　　另外，医药及酿酒行业中的一些个股也开始逐步被资金所关注。行情系统显示，医药板块指数在整个大盘的此次大跌中明显更为抗跌，而甚至有基金公司人士告诉本报，“在年底到来之前，很多基金都需要做出良好的业绩，医药和酿酒由于有良好的业绩预期就成为了基金选择提升净值的重点行业。”

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　　股市暴跌元凶调查 热钱暗算基金

　　11月18日，国务院办公厅发文《关于依法打击和防控资本市场内幕交易的意见》称，证监会要会同公安部、监察部、国资委、预防腐败局等部门抓紧开展一次依法打击和防控内幕交易专项检查，查办一批典型案件。难道此前几天的股市暴跌与五部委重拳打击内幕交易有关？但市场人士认为这两者的关系不大。“内幕交易一直在严厉查处，属于日常工作。但因为内幕消息牵扯到的渠道很广，确认难度很大。五部委重拳出击更多是一种表态。”而从11月19日的盘面表现来看，市场对此并不敏感。《中国经营报》记者调查发现，引发股市大跌的真正元凶除了强烈的紧缩预期之外，更有热钱和国际投行们的“默契”配合。

　　11月17日，疲软的沪深股市再度暴跌，这是“11·12”大跌以来的第三次大跌，被称为牛熊分界线的年线毫无悬念的被击穿。

　　大跌不仅仅在A股上演。当天，商品期货市场有10只品种以跌停开盘拉开悲剧的一天，截止到收盘，沪铜、沪铝、橡胶、玉米以及棉花等13只品种封死在跌停板。股指期货上，IF1012合约跌幅达到1.85%，跌去59.4点。

　　伴随着股市大跌和谣言四起的是，当上证指数狂泻300点时，以公募基金、券商、私募等为主体的机构投资者仓位依然很高，普遍仅小幅减仓4%~5%，减仓力度远小于同期指数的跌幅，谁在推动这波才一个月的行情？

　　不管是中国石油(601857.SH)的快速被拉升还是工商银行(601398.SH)的迅速放量上涨，市场人士均感到背后一种刻意操作的痕迹：此前狂拉A股的热钱正在撤退。而A股市场以基金为主的机构投资者显然被算计了。

　　神秘暴涨引发基金跟风

　　A股中关于热钱的故事，得从10月8日开始说起。

　　10月8日开始，沪深两市连续8个交易日出现单日交易量超过4000亿元的现象。但做多市场的主力，却非公募基金等原有的场内资金。

　　“早在国庆前，基金仓位就高达80%，基金加仓只能加到92%左右。以股票型基金两万亿元规模计算，最多只能买2000亿元，一天也就完事了。”上海某合资基金投资总监说，国庆节后的上涨，公募基金只是“配角”，主力是场外蜂拥而至的神秘资金。

　　这波神秘资金选择的拉抬对象是以有色、煤炭等基金持仓较低的周期性品种，并将股价快速拉高。“煤飞色舞”的暴涨行情，最终引发了公募基金的跟风追捧，他们纷纷在股价飙升20%甚至30%时继续买进这些热门股。

　　尽管机构投资者都不知道神秘资金的来源，但快速的赚钱效应还是让资金源源不断地通过各个渠道涌入股市。

　　公募基金这时也吸纳了不少新进资金。

　　“我们三季度末的基金规模只有1亿元，但国庆节后两周规模就增加到5亿元。”深圳某合资基金公司市场部人士称，每天都有几千万元的申购资金，有时一天的净申购就达上亿元。

　　深圳其他基金公司也出现类似的情况。“从10月8日至11月12日，一只基金的净申购是14亿元，另外一只原本规模只有6亿元的基金也扩大至十几亿元。”据深圳某大型基金公司市场部总经理助理介绍，净申购资金有一半是来自保险、财务公司等机构投资者，另一半则是来自银行渠道的客户。

　　资金申购基金，基金经理再入场买股票，持续涌入的资金进一步推动股市上涨。截止到11月17日，绩优基金的净申购现象始终存在，就连17日上证指数暴跌119点时，依然有保险机构以两亿元申购了广州某只偏股型基金。

　　然而，当资金源源不断地涌入公募基金和股票市场时，A股市场却发生了新的变化。

　　11月11日，中国石化(600028.SH)、中国石油这“两桶油”盘中冲击涨停。然而，伴随着中国石油等暴涨的并不是石油或原油期货价格的上涨，而是美元指数的快速上涨并引致的国际商品期货暴跌。

　　“这显然不是国内机构的操作手法，机构即使要配置中国石油根本不必把股价炒到涨停，更何况在原油期货暴跌的背景下，机构完全可以趁跌进货。”一位资深市场人士判断，从此轮暴涨暴跌与国际市场的紧密联系和其操盘手法来看，带动10月股市大涨和如今暴跌的神秘资金明显更注意国际市场走势，操盘手法更像国际热钱。

　　“从交易数据来看，11日买入中国石油、中国石化的主力是基金和游资，基金先买，游资跟进。”交易所内部人士分析，市场猜测，资金拉高中国石油、中国石化，是借拉高指数再在股指期货上做空。但是，“公募基金与股指期货是隔断的。如果说是游资鼓动基金去拉抬股价，又有什么样的资金能影响这么多基金？”这位人士称，拉抬大盘股确实可以影响指数，但拉抬的动机却无法得知。

　　11月12日，A股市场全线下跌，暴跌162点。

　　11月12日的暴跌，让多数公募基金经理“发懵”。在分析市场暴跌原因时，他们更多将其看做是通胀压力超预期，市场担忧紧缩时代提前来临。但等到11月16日后，他们已经开始倾向于将这一轮突然的调整视为“神秘资金的撤退”。因为11月15日，相同的一幕再次在工商银行上演。

　　11月15日下午2点，工商银行股价由下跌4.50%快速拉高为上涨6.84%。戏剧性的巧合再一次出现，A股在16日暴跌119点。

　　“工商银行的流通盘有2510亿元，流动性非常好，机构也完全可以慢慢买，何必快速拉涨？”前述上海某基金公司的投资总监说，工行的基本面没有改变，资金在一小时内拉高工行，是典型的做盘手法。“通过拉高工商银行等权重股，拉高指数，掩饰他们在其他板块出货的行为。”

　　盘面表现也为这位总监的说法提供了佐证。新进资金在10月扎堆的是煤炭、有色等一系列受益于通胀的涨价品种，而11月遭到大量抛压的恰恰也是这些行业。另外，几大权重股的异动也跟大盘表现吻合，“这显然是有资金在操纵指数，这类资金的行为就是一种扰动，当钱走完了，也就完事了。”虽然前述投资总监认为这波调整是新增资金外撤所致，但这波资金来自哪里，其规模有多大，无从得知。

　　杀跌式抛货快速出逃

　　除了利用大盘股拉抬指数，市场还充斥着突如其来的种种谣言，调高印花税、加息、某基金公司老总被查等谣言都被解释成了股市大跌的元凶。

　　神秘资金显然也了解国内机构的操作手法和仓位状况。截止到11月上旬，公募基金的仓位再次达到历史高位。

　　“他们算准了基金必然会追着这些股票加仓。”在华富基金首席投资官程坚看来，这批资金就是热钱和游资，规模不一定特别大，但是出手凶狠，借助当时国际上大宗商品的强势，迫使基金跟进。

　　“顺着趋势来，跌了就卖点，涨了再买点。”前述总监承认，“这波调整是新进资金先卖，基金跟着卖，所以卖出下跌的趋势来。”

　　11月12日暴跌这天，沪上某基金经理就将其管理的规模为两亿元的基金减仓12%，主要是减掉了前期获利丰厚的科技、新能源、食品饮料等股票。不过，其管理的另外一只规模为40亿元的基金并没有减仓，原因是股价下跌太快，来不及减持。

　　嗅到市场风险，在下跌中撤退的基金经理很多。深圳某配置型基金经理在11月12日暴跌时就斩仓4%~5%，卖出理由是“市场趋势转变，一定要卖在别人前面”。而选择的品种是获利大的周期性品种。

　　也有一些动作比较慢的基金经理，在11月15日才开始意识到“要避一避风头”。“主要看对手卖什么品种，就跟着卖。”但跟随的结果是，“卖点很不理想，几乎都是股价下跌6%以上才抛出手”，因为“股价下跌实在太快，卖盘就像是潮水一样，将股价一波一波往下推”。

　　在记者采访的近十位公募基金经理中，虽然都有减仓，但减仓力度并不大，普遍只有4%~5%。以股票型基金两万亿元的规模来计算，公募抛出的筹码还不到1000亿元。

　　即便如此，一些基金经理称这已经高估了基金最近的减仓力度。

　　“我们公司一只业绩优秀的基金，每天都有1000万~1500万元的资金进来，相当于其资产规模5%~8%的资金量。”上海某小型基金公司基金经理称，在下跌市场中，基金经理不会动用这笔新进资金买入股票，这等于是变相降仓位。也就是说，因为有持续净申购资金的涌入，基金经理不需要在二级市场主动抛出筹码，就可以降低仓位。

　　根据好买基金研究中心仓位测算模型，11月8日至12日期间，60家基金公司偏股型基金平均仓位为79.59%，相比前一周主动减仓4.83%，只有7家公司逆势增仓，其余53家公司一致减仓，有8家公司减仓幅度在10%以上。

　　除了公募，私募和券商在暴跌中的反应也是“后知后觉”。“11月12日减仓了10%，没想到要大幅减仓。”上海某阳光私募称，上海私募群体普遍认为这是短期的调整，仓位还是比较重。

　　“市场暴跌300点，但周边公募、私募和券商的仓位都还很重，没有怎么减仓。”深圳龙腾资产管理有限公司董事长吴险峰说，11月12日至18日期间，上证指数跌幅8.97%，指数狂泻300点。按照以往的规律，场内这些机构的仓位会大幅降低10%以上。但这次调整比较诡异的是，机构仓位都还很重。

　　显然，这一轮暴涨暴跌，获利丰厚的是热钱而基金则大多被深套其中。

　　紧缩预期令机构悲观

　　11月12日的一根大阴线让整个市场的情绪和预期迅速发生转变。

　　此前行情上涨的基础是美元指数走弱，大宗商品价格上涨。同时，受益于人民币升值，宽松货币流入国内。但与市场预期相反，自公布6500亿美元量化宽松的计划后，美元开始持续反弹，而大宗商品价格出现暴跌。

　　同时，国内10月CPI同比上涨4.4%，紧缩政策的预期转浓。

　　“这轮上涨是以资金为预期，但海外量化宽松的钱还没进来，而国内已经开始收缩。”广东博源资产投资总监赵建兴说，“流动性驱动上涨的预期打破了，上涨的基础就没有了。”

　　被改变的预期不仅是流动性，还有通胀的压力。“此前预期是10月CPI数据会见顶回落，温和的通胀有利于吸引资金流入股市。但现在预期是11、12月的数据会继续往上走，接下来出台加息等密集的紧缩政策。”深圳另外一位老牌基金经理认为，当流动性和通胀的预期被改变了，市场自然以下跌来对前期的上涨进行修正。

　　同时被修正的，还有对未来经济增速的预期。

　　“10月CPI数据同比上涨4.4%，环比上涨达到11%，这是历史上罕见的。”大成精选基金经理刘安田告诉记者，股市下跌是对经济增速下降预期的反映。“价格快速上涨，说明生产环节供不应求，工业生产绷得很紧，工业增加值生产处于强弩之末的状态。而通胀压力大，后期政策收紧，生产速度放缓，经济增长速度会下降。”

　　刘安田称，经济增速下降，股市的估值自然也会受影响。

　　但对于调整的幅度和时间，机构投资者各有分歧。乐观派认为，300点的暴跌是市场反应过度，2800点附近减仓已经没有意义，应该寻找好的买点。

　　南方基金首席策略分析师杨德龙就是乐观派的一员。他认为，经济已从回落中企稳，流动性宽裕局面持续存在，在宏观环境与企业盈利的支撑下，市场向下空间有限，在半年线2700点左右有较强支撑，充分调整之后，市场有望在半年线之上展开震荡反弹。

　　但悲观派却认为这是一轮基本面引发的调整，关键是看通胀的程度以及政策释放出的信号。

　　“现在政府采取打击囤货等行政手段来控制通胀，短期有效，但却是治标不治本。最终还是要通过紧缩货币来挤压资产的泡沫。”吴险峰担忧的是，紧缩货币、利率上升，加上年底是各路资金回笼的时点，这或许会对当前以消费、医药为代表的高估值品种有很大冲击，估值将会下移。

　　更多的人处于观望状态。

　　“现在关键是看政策释放出什么信号，以及市场如何理解。”南方某大型基金公司投资总监称，市场是典型的趋势性投资，短期已经形成了下跌趋势，弱势调整的时间可能持续一两个月。前述交易所人士认为后续不确定性因素很多，调整幅度可能不小。“A股是个投机氛围很浓的市场，今年一季度是全球涨幅最大的市场，二季度是跌幅最大，三季度也是涨幅最大，四季度很有可能又是跌幅最大。”（


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