主题：短期政策紧缩担忧舒缓 中期不确定性增大

　在11月较高的通胀数据面前，政策面仅出现了上调准备金率的变动，这明显舒缓了市场近期紧绷的货币紧缩担忧情绪，受此影响，沪深股市13日放量大涨。对于后期走势，分析人士指出，一方面，加息预期减弱有望促使市场阶段性转暖；另一方面，由于通胀走高隐忧仍存，短期政策紧缩情绪的舒缓势必增大未来的不确定性，市场仍难确立系统性上涨格局。

　　情绪转暖成反弹契机

　　沪深股市13日大幅上涨，上证综指上涨2.88%，收复2900点整数关口，两市成交量较此前一周出现明显放大。更值得注意的是，许多沉寂已久的大盘蓝筹股明显异动，如中国联通13日开盘后持续走高，午后即快速封住涨停。

　　分析人士指出，市场大幅上涨的原因有二：一是11月经济数据好于预期，二是政策调控力度低于预期。

　　从经济基本面看，11月经济数据上周末公布完毕，无论是从工业增加值，还是从宏观经济三驾马车的表现看，经济基本面均好于此前预期。11月工业增加值同比增速为13.30%，增速较10月提升0.2个百分点，体现出淡季不淡的特点，如果再考虑到PMI今年年中触底的提示作用，明年年初工业增速很有可能确认底部。11月宏观经济三驾马车也表现强劲，投资与消费均保持高位，而进出口贸易总值更是创出月度历史新高。

　　在宏观经济继续向好且通胀水平再度走高的情况下，政策调控力度远远小于预期，央行仅动用了提升存款准备金率这一数量手段，市场加息预期明显缓解。与此同时，随着房价走高，房地产调控加码的声音不断，但从重庆市出台的《关于进一步加强房地产调控的通告》看，房产税仍然没有明确的时间表，这也在一定程度上缓解了投资者对政策调控的担忧情绪。

　　中期不确定性增加

　　但值得注意的是，乐观情绪可能很难持续很长时间。如果调控政策始终处于目前这种偏松的状态，那么政策、经济等方面中期的不确定性将显著增加。毕竟，通胀水平已处高位，且本轮通胀也体现出了很大的政策不可控性。

　　引发本轮通胀的最本质原因可能在于2009年的超发货币，但泛滥的流动性只是给通胀走高提供了温床，而从直接推动力量看，其实通胀走高在于大宗商品和农产品价格的走高。一方面，欧美经济体尚未实现企稳，通胀水平又保持在低位，因而这些国家未来仍有充足的“印钞”动力，这就使得国际大宗商品价格未来仍然面临很大的上涨压力；另一方面，在行政措施干预下，农产品价格近两周出现明显回落，但考虑到明年国内天气的不确定性（近期关于干旱的报道开始增多），“猪周期”导致的肉价上涨空间，以及中国自身劳动力结构变迁引发的农产品成本提高等因素，农产品价格在明年也不是没有上涨空间。

　　通胀隐忧的存在会给市场带来两大负面影响：其一，通胀预期继续存在，意味着加息预期不会出现实质性弱化，虽然目前投资者对这方面的担忧有所缓解，但加息“靴子”迟迟不落，很可能会影响现阶段反弹行情的持续性以及空间；其二，如果政策保持目前这种偏松的状态，那么当未来某个时点通胀加速苗头再度出现的时候，强力调控将难以避免，届时投资者对经济前景的判断或将发生转折，继而引发市场系统性风险。

　　资产配置强调“左侧”

　　既然通胀警报并未真正解除，流动性趋紧的环境就很难发生变化，在资产配置上也就必然需要保持适度谨慎，“左侧”策略应被重视，即强调股票品种的估值安全性和业绩增长确定性。

　　一方面，在13日市场大涨过程中可以发现，在大盘蓝筹股启动的时候，小盘股同样表现出色。换个角度看，这表明A股市场存在了较长时间的估值结构异化问题并未出现明显改善。在流动性趋紧背景下，很多小盘题材股并没有确定的业绩增长预期，这使得其高估的股价蕴含着巨大的调整风险，一旦流动性趋紧的状态持续，此类股票的估值中枢势必将下移。

　　另一方面，相对于小盘题材股，不少大盘蓝筹股正逐渐显现出更大的配置价值。首先，国内宏观经济企稳预期愈发强烈，这对于股价主要靠业绩推动的大盘蓝筹股形成直接利好；其次，不少大盘蓝筹股目前估值都处于历史底部，2010年年化市盈率在15倍以下的个股不在少数，低估值提供了足够的安全边际；第三，前期基金等机构投资者在大盘蓝筹股方面仓位过低，加之新基金的建仓要求，也使得此类股票有可能体现出配置性溢价。

　　总体而言，在紧缩预期仍然存在的情况下，短期市场的热度恐怕很难持续并演化为系统性机会。在蓝筹股封杀整体市场估值中枢大幅下移空间的背景下，市场或将在经济和通胀的博弈中保持震荡格局。


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左手通胀预期 右手新兴产业
　　沪深股市13日大幅反弹，市场情绪显著好转。随着央行第六次上调年内存款准备金率以及中央经济工作会议的闭幕，政策对市场的影响将出现阶段性淡化。不过，由于此次紧缩力度低于预期，预计市场仍将处于震荡格局。品种选择上，应紧抓通胀和新兴产业两条主线，把握与通胀相关的消费类板块，并精选新兴产业个股进行布局。
　　消费板块值得继续关注

　　市场普遍预期物价于11月见顶，12月通胀水平将出现回落，CPI重回5%以下。不过，从明年1月开始，国内物价将面临春节因素和翘尾因素的双重考验，与此同时，美国将推出第三轮量化宽松的预期可能将再度推高大宗商品价格，加上本次央行上调存款准备金率的紧缩力度低于市场预期、工业增加值持续攀升，如果年内不再有加息举措，那么明年1月通胀很可能再度升温。

　　可见，通胀压力短期或难以消散，通胀概念仍是市场最重要的关注点之一。行业方面，元旦和春节的临近将提升食品饮料、商业贸易、家用电器等行业的景气度，成为大消费概念板块表现的契机。此外，消费类板块能够规避可能出现的进一步货币紧缩风险，并且消费升级也是中央经济工作会议提出的明年经济工作重点，相关板块有望享受政策利好。

　　值得注意的是，有色金属和煤炭板块上周表现不俗，一度成为大盘的反弹先锋。前期资源类板块在货币紧缩预期和价格调控措施的影响下出现深幅下跌，在紧缩预期逐步消化之后，此类板块随时可能展开阶段性的超跌反弹。进一步来看，如果央行短期不再加息，并且美国继续实施第三轮量化宽松政策，那么资源股有望展开估值修复行情。当然，作为周期类板块，有色金属、煤炭等资源股对货币政策的敏感度较高，因此投资者还需谨慎操作，可适当参与它们的间歇性反弹。

　　总体来看，通胀依然是市场的关键词之一。在季节性因素扰动通胀、加息阴影尚未完全散去的背景下，下游消费类板块既具备防御性，又受益节日效应和经济转型，值得继续关注。

　　新兴产业有望快速发展

　　中央经济工作会议提出，准确把握创新和产业转型处于孕育期的特点，努力抢占未来发展战略制高点。分析人士指出，这意味着政策方面会对新兴产业不断给予大力扶持，信息技术、新能源、新材料、生物等支柱产业有望成为未来新的经济增长点，而这些板块也将成为市场未来盈利及市场资金青睐的品种。

　　新兴产业类股票多集中在中小板和创业板。从近期市场表现来看，在创业板解禁、市盈率高企的背景下，主力资金在市场大跌以来非但没有跑路，反而持续流入创业板，11月下旬更是成就了创业板一连串的新高，充分说明资金对新兴产业的高度认可和追捧。伴随“扎实发展战略性新兴产业”成为明年经济工作的重点，相关股票再次受到炒作，创业板指数13日上涨3.64%，逼近历史高点。

　　由于大部分新兴产业还处于“孕育期”，因此业绩短期难以释放，静态高估值在所难免。不过，如果用PEG来衡量估值，那么创业板处于低位。创业板2011年的预测PEG为1.05倍，而全部A股为1.15倍，中小企业板为1.16倍。可见，相对净利润增长率来说，创业板的估值具备一定优势。

　　当然，伴随产业政策的出台和企业的不断发展，未来创业板上市公司很可能出现分化。在投资策略上，应筛选出既符合政策方向，又有广大市场空间，具备良好基本面和成长性，业绩有望快速释放的个股进行布局。

上涨属于估值修复 政策不确定性犹存
　　接受中国证券报记者采访的基金经理认为，13日股市上涨与前段时间市场结构性行情愈演愈烈有关，属于估值修复行情。但从目前看，明年一季度的政策动向仍存在不确定性，需密切关注新增信贷等数据。
　　深圳某基金公司的一位基金经理认为，“中央经济工作会议确定了明年政策‘调子’，从已经公布的信息看，会议提出拓展国际经济合作空间，预计明年人民币汇率政策可能保持稳定。另外，投资拉动经济增长的比例仍会较高。这从机械类股票的表现已经体现出来。”

　　但也有基金经理认为，在13日的上涨中，超跌反弹的成分很高。如汽车股，已经出现连续一个月的调整了，从基本面看，目前汽车产能尚不能满足需求，在估值便宜的情况下，资金进入是很自然的。这位基金经理认为，前段时间结构化行情很明显，超跌股需要一个估值修复反应。比如家电板块。

　　博时特定资产管理部投资经理万定山认为，市场的方向仍然不明。他认为，从提高存款准备金率、明年宏观经济政策基本取向的确定、11月经济数据的公布来看，目前实体经济状况和与之相适应的政策出台都处在看不清的阶段。

　　有基金认为明年信贷会出现紧缩，新增贷款甚至将缩到6万亿元左右。万定山认为，如果明年信贷投放量在7万亿元以上，那么2011年全年CPI将保持在4%以上的通胀水平，即便加息也无法阻挡这一趋势。

期指资金谨慎看涨
　　股指期货四合约13日上涨均逾百点，期指主力IF1012合约一举突破了前期3250点的压力点位。此外，IF1101合约增仓上行，突破3300点整数关口。业内人士指出，期指合约大涨显示出期指市场总体向上突破的可能性加大。
　　值得注意的是，13日期指主力合约的持仓量大幅减少了2585手。这一方面说明期指资金向下月合约的移仓的动作正在进行，另一方面也显示出目前市场谨慎情绪依旧存在。

　　期指合约涨逾3%

　　由于宏观政策取向趋于明朗，13日期指四合约伴随现货市场的高开高走也纷纷高开，主力IF1012合约高开近50点，开盘后小幅回落，但随后在3200点得到强劲支撑再次上行，维持在3200点上方运行。下午交易时段，期指市场继续发力，走势一路上行。截至收盘，期指四合约涨幅均超过3%，主力IF1012合约收报3275.6点，大涨103点，涨幅达3.25%。

　　海通期货研究所研究员王娟表示，IF1012合约全天保持升水状态，说明现货市场多头的乐观情绪也提振了期指多头信心。“9点45分，12月合约的升水达到日内最大值24.54点，超出了15.71点的期现套利阀值。但由于12月合约本周五即将到期交割，因此不建议投资者重点关注。”

　　业内人士指出，11日公布的CPI数据超过外界普遍预期，此外央行年内第六次上调存款准备金率，表明政府想通过较为温和的手段来治理通胀，但目前来看，年内加息的预期仍没有“靴子落地”。因此，13日期指市场虽然启动了较大的上涨行情，但市场总体上仍面临政策不确定性风险。

　　持续看涨信心不足

　　13日，期指四合约总持仓35143手，微幅增加2546手。其中，期指主力12月合约的持仓量大减2585手，同时，IF1101合约的持仓量剧增5000余手，成交量也放大近3倍。市场人士认为，考虑到本周五（17日）IF1012合约即将迎来交割日，这更多是受主力移仓换月因素的影响。

　　而从中金所收盘后公布的主力持仓数据来看，多头主力前20名的期货公司累计持有IF1012合约多单13792手，较上一交易日减少了865手；而空头主力累计持有IF1012合约空单16361手，较上一交易日大幅减少1824手。结合上一交易日的情况来看，期指IF1012合约前20位主力的“净空单”数量较上一交易日减少了1128手，显示出13日空头主力止损离场较为积极。

　　此外，13日中金所首次公布了IF1101合约的多空持仓排名情况。具体来看，多头主力累计持有IF1101合约多单7734手，较上一交易日增加3782手；空头主力累计持有空单8909手，较上一交易日增加4195手；空头主力持仓数量比多头主力持仓多增加了413手，IF1101的“净空单”数量超过了一千手，可见期指IF1101合约的空头主力持仓相对集中。这显示了期指资金对后市能否持续向上突破的信心有所不足，态度仍较为谨慎。