主题：行业重组难撼中移动龙头地位

5月24日，信息产业部、发改委及财政部联合发布深化电信体制改革的通告。由于政策的倾斜度及推行的时间表不明朗，加上通告的措词显示管理层有决心创造一个势力均衡的竞争局面，所以投资者忧虑中国移动长久的垄断地位将会受到挑战，纷纷大举拋售中国移动，令其在周一急挫8%，创6年以来最大的单日跌幅。我们认为，在不明朗因素下，中国移动的股价在短期内将持续受压，直至市场完全消化这方面的负面因素。

　　 中移动仍将领军同业

　　 虽然如此，我们相信未来两年中国移动的领导地位及盈利能力，不会因行业重组而受到威胁，主要因为：(1)我们预期整个电信业重组需时3至6个月，而重组完成前推出政策的机会较低，因此，中国移动2008年的经营环境将维持不变，盈利仍然有保证；(2)重组完成后，新电信及新联通整合业务需要时间磨合，相信在此完成之前将不会过于进取的抢占市场；(3)中国移动的网络品质远胜对手，覆盖面最广，新电信及新联通要取得一定的巿场份额，只能作出价格竞争，但我们认为，除非通话费远低于中国移动，否则客户仍会选择使用中国移动的服务；(4)虽然新电信及新联通有机会比中国移动更快推出3G服务，但我们对推出初期市场的接纳程度存疑。以香港的情况为例，由于市场认定3G的稳定性低，于3G服务初登场时反应冷淡，经过一段颇长的时间后，新增客户量才有较显著增长。因此，新电信及新联通抢先推出3G的优势不一定明显，中国移动绝对有能力收复失地。

　　 CDMA短期内不成气候

　　 至于中国电信，公司正在洽购中国联通的CDMA资产，市场预期两者的开价存在颇大差距，相信商讨需时。我们并不看好中国电信的前景，主要因为：(1)以用户数目计算，CDMA的市场占有率仅8%，属非主流网络，加上覆盖面较窄及网络质素较低，相信难以在短期内发挥作用；(2)中国电信须提升网络质素以确保其竞争力，于未来大幅增加资本开支看来无可避免；(3) 中国电信CDMA业务在2007年的税前利润仅占总额的5%，对其改善盈利的帮助不大；(4)抛开收购资产价格多寡不考虑，但公司确实有需要在市场集资，对每股盈利具有摊薄作用。

　　 至于联通与网通的合并，我们预期联通将以股份加现金的方式收购网通，总代价相对网通停牌前的市值呈10%-30%的溢价，相信网通的市值在复牌后将迅速调至联通的收购价，因此对于尚未持有网通的投资者而言，该股已缺乏投资价值，而网通最终亦应会撤消上市地位。

　　 回调提供吸纳良机

　　 虽然电信业重组的框架已确定，但当中仍存在不少变数，例如不对称政策的倾斜度、推行的速度以致资产交易的作价等，都会对整个电信板块发展带来深远的影响。总括而言，我们认为中国移动未来两年盈利的可预测性仍高，公司2008及2009年的每股盈利可分别增长31%及18%，现价市盈率18倍，估值并不高，股价短期的调整是为投资者提供了买入的好机会，建议投资者于110港元以下积极吸纳。



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