主题：央行会议：保持合理社会融资规模和货币总量

中国人民银行货币政策委员会2011年第一季度例会日前在北京召开。

　　会议分析了当前国内外经济金融形势。会议认为，当前我国货币信贷形势正向宏观调控的方向发展，但经济金融面临的环境依然复杂，世界经济继续缓慢复苏，但复苏的基础仍不够牢固，我国经济继续保持平稳较快发展，但发展中的问题依然突出。

　　会议强调，要密切关注国际国内经济金融最新动向及其影响，强调稳定价格总水平的宏观调控任务，认真贯彻实施稳健货币政策，提高货币政策的针对性、灵活性和有效性。要综合运用多种货币政策工具，逐步健全宏观审慎政策框架，有效管理流动性，保持合理的社会融资规模和货币总量。要着力优化信贷结构，引导商业银行加大对重点领域和薄弱环节的信贷支持，严格控制对“两高”行业和产能过剩行业贷款。要发挥直接融资的作用，更好地满足多样化投融资需求。进一步完善人民币汇率形成机制，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。

　　本次会议由中国人民银行行长兼货币政策委员会主席周小川主持，货币政策委员会委员李勇、胡晓炼、杜金富、马建堂、易纲、刘明康、尚福林、吴定富、姜建清、周其仁、夏斌、李稻葵出席会议，尤权、朱之鑫因公务请假。中国人民银行济南分行、广州分行和重庆营业管理部负责同志列席会议。


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九调存准率已冻结3万亿资金 5月起市场资金面趋紧

　　春节后的两个月，市场虽然没有出现很多人预期的那种大涨，但是始终保持了较高的活跃度，并屡次出现冲击3000点重要关口的举动。原因之一，即是今年前四个月的央行公开市场到期资金量巨大，人们因此感到资金并没有那么紧，市场也获得了难得的做多动能。

　　这种“不紧”的局面会持续下去吗？

　　答案有些悲观。从春节前开始，央行连续16周在公开市场进行了累计1.16万亿元的货币净投放，加上公开市场到期资金本来就很大，市场出现了流动性比较充裕的局面，但净投放在3月4日后戛然而止。之后三周，央行在公开市场均实施了净回笼，并在两会结束后立刻上调了存准率至历史新高20%。上周，更是提前于周三实现了当周的净回笼，至周四净回笼已净回笼1030亿元。

　　即便如此，市场主流观点仍然认为4月份的流动性会继续充裕，因为4月份的央行公开市场到期资金量更加庞大，超过8000亿元。

　　没错，在不考虑央行会完全对冲到期资金的情况下，4月流动性应该不差。但5月、6月呢？据《投资者报》数据研究部测算，从公开市场到期资金的趋势来看，预计4月流动性仍相对充裕，但5月起情况将变得不太乐观，流动性的“紧箍咒”将越来越紧。

央行论文透露存准率上限23% 消灭负利率或加息四次
央行3月18日晚间宣布，从3月25日起，上调存款类金融机构人民币存款准备金率(下称存准率)0.5个百分点。今年以来，央行已经分别于1月20日和2月24日两次上调金融机构存准率，每次上调幅度为50个基点，每月一次，已成惯性。此次上调后，国内大型金融机构和中小型金融机构的存准率已经分别高达20%和16.5%的历史高位。

　　而自2010年12月中央经济工作会议明确货币政策从紧至今，短短3个多月时间，央行已两次加息、四次上调存准率。

　　对此，国泰君安首席经济学家李迅雷(微博 专栏)日前公开发布观点认为，基于全球社会相对稳定、经济缓慢复苏、通胀适度可控的假设前提，“紧缩货币政策会提前收兵”。

　　不过，在接受《投资者报》采访的市场、银行界以及学术界的多位人士则认为，货币紧缩见顶尚早。“看看今年月度新增贷款的同比数据，就应该明白现在的货币政策导向了。”中国银行战略发展部副总经理宗良(微博)表示。

　　市场预期已久的加息“靴子”迟迟没有落地，央行紧缩的意图丝毫未变。上周公开市场到期资金1090亿元，央行在周二(3月22日)回笼资金1350亿元之后，3月24日又再次发行470亿元3月期央票。最近三周分别净回笼资金730亿元、490亿元和100亿元。

　　接受《投资者报》记者采访的包括兴业银行首席经济学家鲁政委(专栏)、中信建投证券首席宏观分析师魏凤春(专栏)、中央财经大学中国银行业研究中心主任郭田勇等，他们普遍认为，4月份加息概率较大，并且全年还有3次左右的加息与连续多次上调存准率。

　　央行论文透露存准率上限23%

　　关于存准率多高会是极限，市场一直有争论。

　　20%显示也并非调控上限，来自央行的公开表态相当明确。3月20日，全国人大财经委副主任委员、央行前副行长吴晓灵(专栏)表示，存准率仍存在上调空间。

　　“存准率到2011年末将达到23%左右。”兴业银行首席经济学家鲁政委在接受《投资者报》记者采访给出这样的预测。他认为，“此次的准备金率调整是例行操作，旨在回收过多货币保持中性的正常举措，并不意味着在进一步收紧。”

　　申万首席宏观分析师李慧勇研究也认为，从资金回笼的角度看，2011年存准率的上限值是23.5%。其测算定义为：冲销比=央行回笼资金量/投放资金量。假定央票持续地量发行，完全依靠存款准备金回笼，则如果冲销比为1,存准率上限为23.5%。

　　这种测算的合理性到底有多大？记者向一位不愿透露姓名的央行人士进行了求证，该人士没有给出明确答案，只是建议记者阅读《经济研究》在2008年7期上的一篇由央行货币政策司司长张晓慧与人合著的《中国的准备金、准备金税和货币控制：1984-2007》。

　　根据该论文的理论模型，最优存准率由存贷利差、存贷款利率和存款准备金利率决定，以2007年存贷款利率水平测算，存准率最优水平大致稳定在23%左右。而目前的存贷款利率水平，刚好与2007年大体相当。

　　照此算来，如果在2011年末存准率达到23%的理论上限，目前央行还有3个点的上调空间，意味着还有6次调控。

　　现在，市场主要有两种猜测，一种说法是，央行每月调整一次，年末或达到24.5%~25%；另一种说法是，从4月以后，央行每隔一月调整一次，年末达到22.5%~23%。现在看来，后者的调整幅度和比例正成为市场共识。

　　鲁政委指出，未来上调存准率不会这么频繁，频率至少低于年初这3个月。也就是说，出现一月一次的情况概率低。其理由是“因为要考虑到经济增长的情况；而且，目前控通胀的紧缩政策效果已经显现”。鲁政委说。

　　根据最新宏观数据表明，中国政府为冷却房地产市场，控制通胀，防止经济过热的一揽子政策措施似乎正在影响实体经济。特别是，虽然1、2月份固定资产投资保持稳健增长，但部分由于优惠税收待遇到期后又受汽车销售显著放缓拖累，零售额令人失望。同时，住房相关的消费支出也是近期整体零售销售放缓的原因之一，反映出住房政策紧缩后房地产交易疲软。

　　对此，摩根大通经济学家Grace Ng日前在接受《投资者报》记者采访时表示，1月至2月期间，货币指标的增长速度明显放缓与近期适度宽松的实际经济指标相符，将缓解市场对短期经济过热的担忧。

　　为此，她认为，“此次央行决定再次提高存准率50个基点表明，决策者正着手实现总体货币状况稳步正常化，并仍将谨慎管理未来新增贷款的发放速度。