主题：哈飞股份：短期估值存压力 长期增长可寄望

2010年1-12月,公司实现营业收入22.70亿元,同比增长8.26%;营业利润13.22亿元,同比增长54.24%;归属母公司所有者净利润1.20亿元,同比增长48.75%;基本每股收益0.35元,超出市场预期。公司2010年度分配预案为每10股派现1元。

营业收入恢复性增长,低空空域放开后将是业绩拐点。报告期内,公司航空产品收入占比达到99.6%,同比增长10.06%。2010年,飞机制造行业收入同比增长24.38%,公司收入增速低于行业水平。由于国内低空空域尚未完全开放,目前直升机需求多为市政和部队需求,增长规模有限。

但国家已经开始针对通用航空领域制定相关指导意见,预计政策明朗后会刺激民用直升机的需求快速释放,届时公司的收入增速将大幅提升。从2010年的销售情况来看,更多的是经济危机后飞恢复性增长。目前公司收入已略超过危机前规模。

产品毛利率有所提升,未来基本保持稳定。2010年,公司产品综合毛利率达到13.18%,相比2009年提升了1.44个百分点。主要是由于报告期内公司适当上调了产品价格,同时在成本费用上加强了控制所致。从历史数据看,公司期间费用中管理费用将近占到80%左右,管理费用中又以技术开发费用为主,约为45%。我们认为,由于目前中国直升机工业尚处在研发初期,需要大量的技术支持费用,而公司作为直升机产品开发的前沿企业势必会承担较大的研发责任,因此短期内毛利率难有明显提升。

坏账损失相比往年大幅下降。公司往年资产减值损失均在千万元以上,2010年仅为797万元。得益于报告期内历史应收账款的较好回收,坏账损失数额大幅下降,确保了公司较高会计利润的实现。


航空复合材料业务是长期看点。公司与空客公司合资成立的复合材料中心目前已被正式确认为波音787翼身整流罩全球唯一供应商,并在英国范堡罗航展上与西班牙Alestis公司签署总额为1.56亿美元的空客A350XWB 宽体飞机机腹整流罩工作包合同,这充分证明了公司在该领域的技术实力,并在未来的市场竞争中抢占了先机,截至报告期末,哈飞空客复合材料制造中心项目已经100%完成,预计在2012年之后对公司业绩产生贡献。

盈利预测与投资评级:预计公司2011-2013年每股收益分别为0.37元、0.39元、0.44元,按照最新收盘价27.10元计算,对应的动态市盈率分别为74倍、70倍和61倍。短期估值压力较大,但未来低空空域管理政策出台、集团收购国外知名通用航空器品牌的预期、资产注入等可能会成为股价的刺激因素,我们暂维持对公司“增持”的投资评级。

风险提示:订单下滑以及中航直升机资产整合进程的不确定性风险。



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