主题：伊利股份：毛利率回归 业绩增长可期

点评：

一季度收入大幅增长29.18%，预计价格贡献和销量贡献各一半。考虑原奶价格同比上升大约17%左右，而毛利率基本持平，意味着商品奶及奶制品价格增速大约在15%左右，而销量增速大约在13%左右。 成本压力未来同比将逐步减轻。一季度毛利率虽然同比出现了0.26个百分点的下降，但从环比来看，一季度毛利率31.89%大幅高于前三个季度的31.4%、27.95%、30%。这一现象显示，原奶、蔗糖等主要原料的成本上升通过提价已逐步转嫁给下游的消费者，如果上游粮食等大宗商品价格上涨的势头得到控制，那么公司的成本压力同比将体现为逐步减轻。

利润率同比出现上升的可喜表现。同比数据，因提价未能完全消化成本，毛利率出现0.26个百分点的下降；但因三项费用增速慢于收入增速，三项费用率下降了0.5个百分点，最终利润率同比出现了0.08个百分点的上升。 因所得税抵扣因素存在，营业利润同比增速比净利润可靠。


根据我们测算，2011年公司可抵扣的以前年度亏损大约还有11亿元，因此所得税费用因抵扣时点的差异使得单季度数据存在不稳定性；此外，巨额的营业外利润使利润总额增速存在一定的难预测性。因此，我们认为营业利润增速更具有可比性。 营业利润增速表明公司2011年的业绩增速维持在30%左右可期。一季度营业利润同比增长近30%，表明一旦成本压力得以缓解之后，业绩增长将会维持高位，我们预计2011年30%左右的利润增速基本可以期待。

盈利预测及估值。预计11-13年每股收益为1.28元、1.53元、2.06元，对应的PE分别为26.6倍、22.2倍、16.5倍。DCF估值显示未来十二个月合理价值为44元，维持"买入"评级。



【免责声明】上海大牛网络科技有限公司仅合法经营金融岛网络平台，从未开展任何咨询、委托理财业务。任何人的文章、言论仅代表其本人观点，与金融岛无关。金融岛对任何陈述、观点、判断保持中立，不对其准确性、可靠性或完整性提供任何明确或暗示的保证。股市有风险，请读者仅作参考，并请自行承担相应责任。