主题：继续关注Depo金融债的交易价值

2011年05月10日18:20
PMI走势反映我国经济自去年下半年开始由库存回补驱动的经济反弹在今年一季度开始回调,4月份“旺季不旺”的特征预示这种回调将会延续至整个二季度,预计4月工业增加值环比增速继续回落。尽管如此,央行货币政策仍然透露持续紧缩取向,央行认为货币政策调控力度必须保持。在具体的政策手段上,准备金工具将继续针对外汇流入使用,而央行首提利率等价格调控手段在调节资金需求和投资储蓄行为,管理通胀预期上的重要性。整体来看,债市运行在货币政策攻坚阶段,债券市场焦点将转移至政策风险与经济基本面走弱、通胀回落的多空抗衡上来,如果基本面能够沿着宏观政策作用的方向行进,则货币政策运用的顶点应该对应着经济运行的底部,而政策兑现与新的市场预期形成之间存在的时间差就将为市场反弹预留一定的空间与时间。由此,每一次政策的加强,可能都意味着交易介入的较好时期。在4月托管数据来看,全国性银行仍然主要增持利率产品,我们认为金融债和5年Depo金融债仍具交易价值。
本周对中票的投资价值做了专题性的分析,目前得出的结论是:今年以来高收益低等级中票对非银行投资者吸引力更强,低收益高等级中票对银行投资者吸引力更强。结合今年货币政策的特征以及投资者偏好,低等级中票的利率波动性要更大,预计这一局面仍会延续。从持有期收益角度来看,票息对于估值损失具有一定抵补作用,但等级与持有期收益的关系并不是线性的。从今年以来的情况来看,5年期AA以下中票的风险较大,3年期投资中选择中段(AAA~AA+)参与则显得不划算。从对目前收益率测算的6个月持有期收益来看,无论是3年期中票还是5年期中票,AAA-、AA+相对于AAA的利差保护都不足10BP;AA等级3年期和5年期中票相对于AAA的保护利差分别为16~17BP和12BP,AA-等级3年期和5年期中票相对于AAA的保护利差分别为25BP和20BP。在期限利差方面,除5年期AA-中票对于3年期有12BP的保护利差以外,其他都不足10BP。
等级利差扩大之后,低等级债相对于高等级债的保护利差有明显上升,中间等级产品的投资价值有所下降,同时由于收益率曲线的平坦化,5年期产品的持有价值在下降,相对风险在上升。建议在未来操作上5年期中票以超AAA、AAA以及AA等级为主,3年期中票以AA以下等级为主。

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