主题：三因素令调整步入下半场

　今日将公布4月份主要经济数据，物价与经济增速仍是市场关注的核心。预期经济增速小幅回落，但幅度有限；4月份CPI涨幅在5.1%左右，近期国际大宗商品价格暴跌有望继续舒缓国内通胀预期；货币市场资金面重回宽松将对A股估值形成有效支撑。上述三个因素令短期市场仍将延续低位震荡格局，但调整空间有限，时间也不会很长，二季度后半场市场有望延续上涨行情。

　　经济增速回落但幅度有限

　　当前制造业生产及需求景气度双双回落，库存指数高于往年。在一季度下游需求回落的影响下，二季度经济将进入主动去库存阶段，经济增速小幅回落，但是幅度有限、时间可控。

　　4月PMI各分项指数呈现整体回落态势。与3月相比，从业人员指数持平，原材料库存指数、供应商配送时间指数略有上升，其余各指数均不同程度地回落。从历史规律来看，自2006年以来，4月份PMI均较3月有所上升；但今年4月PMI环比回落0.5%，表明今年制造业景气度明显低于往年。

　　从下游消费与库存同比关系来看，库存变化滞后消费变化1-2个月。一季度社会消费品零售总额同比为16.31%，低于近5年一季度同比7个百分点，预计4-5月份经济将进入主动去库存阶段，经济增速小幅回落。

　　与去年二季度的经济下滑相比，今年二季度经济回落幅度更小、时间也更短，并且回落趋势也已在市场的预期之中。保障房建设、水利建设、西部开发等政策在力度和节奏控制上均好于去年，而且实体经济活动对政策的预期差也好于去年，预计二季度GDP同比增长9.4％。经济下滑幅度有限，中期内生增长动力充足。


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通胀压力减缓 紧缩政策维持

　　4月食品类价格整体回落，非食品价格增速与3月基本持平，预计4月CPI增速在5.1%左右。近期国际大宗商品价格重挫也将有效缓解国内通胀压力。央行加息的紧迫性不强，预计央行紧缩政策将维持既有力度和频率。

　　受美元走强、市场担忧全球原油需求下降等因素影响，上周国际油价高台跳水；与此同时，国际金银贵金属、基本金属、软商品的价格也大幅下挫，国内商品市场受到全面冲击，大部分商品价格集体跳水。预计短期内大宗商品会维持弱势，有助于缓解国内高企的通胀压力。

　　从商务部和农业部的高频数据来看，4月份食品类价格整体明显回落，其中蔬菜、蛋类、水产品价格显著回落，粮食、食用油和禽类涨幅缩小。尽管猪肉价格近几周来持续走高，一改往年同期的季节性下行走势，但涨幅远低于蔬菜价格。由于猪肉与蔬菜的权重占比相差不大，因此预计4月CPI食品价格将明显回落。

　　2011年以来央行保持了每两月加息0.25个百分点、每月上调一次存款准备金率0.5个百分点的紧缩节奏和力度。我们认为，当前食品类价格明显回落，通胀预期有所缓解，连续的紧缩政策对经济的负面影响已经开始显现，预计二季度经济增速将面临小幅回落。在此背景下，央行加息的紧迫性不强，预计紧缩政策将维持既有力度和频率，本月继续上调存款准备金率的可能性较大。

资金面好转 延续低位震荡

　　由于机构预期谨慎，节后货币市场资金面一度偏紧，资金利率下降缓慢。但经过连续三周的净投放基础货币，节后备付资金回流，目前市场资金面已经大为好转。

　　5月份货币市场资金面转暖，公开市场到期资金仍有5080亿元，同时4月份在人民币汇率屡创汇改以来新高，在人民币升值预期明显上升的背景下，国际热钱有望持续流入并导致新增外汇占款居高难下，5月上调存款准备金的可能性较大。4月份上调存准率后资金利率大幅波动，显示紧缩货币政策对资金面的累积效应开始凸显。在继续上调准备金率的预期下，我们对后期资金面谨慎乐观。

　　在近期市场对经济增长、物价和紧缩政策的反复纠结中，当前的低位震荡还会延续。但是，我们认为市场运行所蕴含的风险溢价已经反映了紧缩政策对经济增长带来的负面冲击。鉴于硬着陆可能性很小，二季度经济小幅回落并基本平稳是大概率事件，紧缩政策加力可能性不大，因此市场调整空间有限，时间也不会很长，二季度后半场市场有望延续上涨行情。低估值的周期品经过短暂的调整后，后续仍有上升空间。在当前的低位震荡行情中，投资者可逢低加仓，看好电力供需矛盾突出的发电板块、催化剂强化的航空板块、估值修复拓展的金融板块，短期内可关注消费板块的交易性机会。