主题：债市后市不必过于悲观

上周六1%准备金率的上调幅度，时机和力度皆大大出乎意料。在低备付率环境下，再加上本月下旬可能的中国建筑IPO，市场对后市资金面预期急遽恶化，债市陷入极度恐慌状态，割券出局、保流动性成为机构首要目标。由于资金面预期悲观加剧，利率互换市恐慌情绪爆发，大量止损盘出现又进一步加剧这一恐慌，基于repo基准的利率互换各期限皆出现40~50bp的上扬，一年互换一度突破4%，周五回落到3.8%左右。

　　短短一周之内，对6月份行情市场判断由先前的一致看好瞬时转为悲观。这次上调准备金率显示央行从紧货币政策力度进一步加大，与市场先前紧缩政策或会放缓预期背道而驰，对市场冲击在所难免。但后市债市也不乏有利多因素，在谨慎投资下也不必过于悲观。

　　首先，国内通胀压力确实较大，但快速下滑通道或形成。一旦通胀数据快速下滑趋势已成，货币政策可能会再度转向着眼于经济放缓问题，这对债市明显有利。5月份CPI当月同比7.7%，今年首次出现了接近0.8%下滑幅度。未来两个月CPI同比继续快速下滑可能性很大。或许有人会说国内外能源价格相差甚大，5月份PPI再度超过CPI，后市通胀反弹空间大。但2005年相类似数据告诉我们，这种担忧可能是多余的。

　　其次，从中期趋势来看，股市与债市应成较为明显的“跷跷板效应”。近期股市出现大幅下跌，3000点政策底轻松踏破，而未来走势仍不容乐观。从短期影响来看，或在本月下旬IPO的中国建筑或会泡汤，这无疑对月内资金面是种利好；从中期效应来看，股市的持续暴跌只会促使非金融机构从资金投向、配置品种转为债市，对债市又是另一种利好支撑。本周20年国开债获社保、保险机构火爆认购、后半周央票迅速反弹就是一大例子。

　　最后，从外围环境来看，全球央行调控着眼点确实更关注通胀，但不代表全球“加息周期”的来临，世界经济仍面临年初以来一直担忧的经济衰退威胁。当然我们不排除中国央行出现小幅加息的可能，但本周各期限债券收益率出现了10~20bp的上扬幅度已在一定程度上消化这一担忧。



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