主题：万科A：需要超越的仅仅是自己

往往能在弱市中给予市场惊喜，2011年上半年销售额已超越09全年，是2010年的61%。公司公布了6月销售月报。①上半年累计销售面积565.5万平方米，销售金额656.5亿元，同比上涨77%和79%；6月当月实现销售面积112.8万平方米，销售金额132.3亿元，同比上涨32%和51%，环比上涨39%和47%。②销售均价方面，6月份当月销售均价11728.72元/平米，环比上涨5.44%，同比上涨14.61%；全年累计销售均价11609.2元/平米，同比增长1.1%。公司远高于市场的销售业绩增速仍然源于公司顺应市场形势的高周转策略和产品优势。
　　2011年去化为主，拿地速度放缓。上半年共新增土地储备898万平，比去年同期下降了26%，仅为去年全年的30%。由于去年公司加快拿地进程，去年新增的建面3000万平可供两年开发，因此今年公司的任务主要是去化，必将放缓拿地速度，保持适中的储备量。公司年开工量大约在1300-1500万平，公司一般保证3年的开发量以适应高周转策略，因此我们预计公司下半年拿地速度仍将维持在上半年水平。
　　销售均价涨势放缓，但土地成本控制得力，未来仍能保持较高的盈利能力。公司销售均价涨势放缓，上半年累计销售均价11609元，同比微涨1.1%。但公司土地成本控制较好，依然以二三线城市为扩张重点，上半年在二三线城市拿地比例为86%，尤其加大了环渤海地区拿地比例，达到41%；上半年新增土地储备的楼面地价为2430元/平米，与2010年和2009年基本持平，仅为上半年累计销售均价的21%，即使下半年销售均价有所下降，公司也能在保持高周转的同时锁定较高的利润水平，我们预计公司毛利可维持在40%以上。
　　未来两年业绩锁定性强。公司10年末预收账款744亿，若保守假设全年销售额达到1200亿元，那么也完全锁定了我们预测的11年和12年业绩；而公司下半年推盘量一般高于上半年，因此预计下半年销售额超越上半年概率较大，全年销售额达到1400亿难度较低。11年和12年业绩增长无忧。
　　估值和投资建议：我们暂不调整对公司的盈利预测，预计公司11年、12年和13年营业收入将分别达到914亿元、1178亿元和1437亿元，EPS分别为0.99、1.17和1.31元，对应最新股价PE为9、8和7倍，RNAV为11.53元，目前折价23%，维持“买入”评级，目标价11.53至12.87元。



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