主题：中信证券：自营业绩增速明显 增持

本 期经营数据：报告期内公司实现营业收入75.08亿元，同比减少5.02%，实现归属母公司净利润29.73亿元，同比增长13.12%，实现每股收益0.30元。

收入构成：报告期内，公司实现经纪业务收入27.45亿元，占营业收入比重36.56%；自营业务收入23.43亿元，占营业收入比重为31.20%；承销业务收入5.81亿元，占营业收入比重为7.74%；基金业务收入14.71亿元，占营业收入比重为19.60%。

公司经纪业务收入占比下降幅度较大，而自营收入占比有较大幅度的上升。

经纪业务市场份额下降，佣金率下滑：报告期内公司经纪业务收入同比下降38.19%，主要由于公司出售中信建投的股权，本报告期中信建投不再并表，导致合并口径下公司经纪业务代理成交额同比减少，市场份额下降，经纪业务收入出现较大降幅。截至报告期末合并口径下，中信证券拥有151家营业部，实现经纪业务股基权债代理成交额2.81万亿元，市场份额为5.52%，根据估算公司佣金率约0.0727%，公司的佣金率持续下滑。

自营收入同比大涨：报告期内公司自营业务收入同比增长423.90%。截至报告期末，公司自营盘规模为476.03亿元，较2010年底规模有所减少，其中权益类资产占比为48.33%，债券类资产占比为47.18%，权益类和债券类配置较为均衡。

相较上年同期自营盘资产配置，公司提高了权益类资产的投资比例，报告期的权益类资产占比较2010年的25.23%有较大的提升，很大程度上增加了公司自营业务的业绩弹性，使得报告期自营业绩同比呈现大幅增长。

承销业务收入同比下滑：报告期内公司承销业务收入同比减少41.56%，公司报告期内合计股票市场主承销筹资金额345.36亿元，其中包括主承销东软载波、聚光科技和九牧王等3个首发项目，筹资金额43.62亿元，以及增发或配股主承销的5个再融资项目，筹资金额301.75亿元。

H股融资启动国际化进程：公司拟发行H股并申请在香港联合交易所有限公司主板挂牌上市，发行规模为不超过总股本（99.45 亿股）的10%。公司此次发行H股与此前与东方汇理银行的战略合作计划密切相关。东方汇理银行将在全球的业务及客户关系与公司在中国有关业务充分结合，共同建立全球证券经纪业务、亚太地区的股票资本市场和投资银行业务平台。H股发行后，将为公司提供海外的资本运作平台，为公司的国际业务推进提供帮助。从资金面上看，中信证券并不紧张。与东方汇理银行的合作是公司寻求新的利润增长点的有益尝试，同时，公司国际化也有益于公司的业务实力和品牌价值的提升。

盈利预测和投资评级：不考虑增发，我们预测公司2011-2012年EPS分别为1.26元和0.68元，以2011年8月19日收盘价12.01元计算，对应的动态PE分别为10倍和18倍。尽管出售了中信建投的股权使得公司表内收入短期内有所下降，但公司行业龙头的地位依然未动摇。我们认为股权出售的收益将用来扩大公司的传统业务及创新业务规模，一方面用于收购中信万通剩余股权，实现全资拥有中信万通，将使公司在出售中信建投后的经纪业务仍然不断发展；另一方面资金将投入到融资融券等创新业务方面，从公司目前试点阶段融资融券业务的良好表现来看，日后转融通机制推出，公司融资融券业务将继续保持良好势头，因此投入资金的运用效率以及公司的ROE将会保持稳定，加上公司承销业务实力行业领先，因此维持公司“增持”的投资评级。



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