主题：万科A：开发业务加强统筹，多元业务发展较快

　2021年，在房地产开发业务上，万科的销售业绩和净利润均出现了一定程度的下滑，但多元化业务发展较快。我们认为，作为房地产行业的龙头房企，万科的表现具有一定的代表性，反映出房企的普遍现状，即规模增长放缓甚至回落，地价高企和投资的不确定性增加导致利润率收窄至常规区间，以及企业在行业下行下进行资产计提减值。但我们也认为，通过战略和管理上的调整，万科在经营和利润的实现上有望止跌企稳，同时多元化业务的快速发展也为万科拓展了未来的空间。

　　开发业务仍保持行业龙头

　　多元业务快速发展

　　2021年万科在房地产开发业务上的规模略有下降，实现合约销售金额6277.8亿元，销售面积3807.8万?，分别下降10.8%和18.4%，但整体规模仍在第一梯队，保持行业龙头，在全国商品房市场的份额约3.5%，销售金额在武汉、成都、南京等多个城市位列第一。销售维持高规模下，结转营业收入保持增长，房地产开发结算面积3116.5万?，实现结转收入4022.7亿元，同比分别增长7.9%和6.6%。

　　但在土地投资上，万科全年新增土地建筑面积2667.4亿元，较2020年下降20%，我们认为，投资力度的减小既是企业在行业流动性偏紧下增厚企业安全垫的表现，也代表着企业对短期内市场预期的谨慎态度，从新增土地建筑面积的权益占比由2020年的61.2%上升至71.3%也反映出企业投资更偏向谨慎，以提高权益比降低经营风险。

　　尽管万科房地产开发业务的销售规模有所回落，但其他多元化业务上却多点开花，发展较快，由社区、商企和城市空间“三驾马车”组成的万物云2021年实现全口径营业收入240.4亿元，同比增长32.1%。物流仓储服务实现营业收入31.6亿元，同比增长68.9%。租赁住宅业务实现营业收入28.9亿元，同比增长13.9%。以“印力”为平台的商业运营开发业务实现营业收入76.2亿元，同比增长20.6%。在传统地产开发业务增长空间有限下，多元化的业务的发展给万科未来拓展了更宽的空间。

　　净利润有望企稳回升

　　2021年万科实现营业收入4528.0亿元，同比增长8.0%，但实现净利润380.7亿元，同比下降35.8%，也是自2008年来万科净利润的首次下降。对于利润的下滑，主要有两方面原因，一是土地成本较高，2021年万科营业成本同比上升19.4%，明显高于营业收入的增速，使得毛利润率下降至21.8%，毛利润和净利润总额也随着降低。在行业高增长阶段，万科实行的是充分授权的管理方式，促进了规模的快速增长，但随着行业规模增速放缓，叠加土地价格高企，投资的风险和不确定性增加，各城市公司表现层次不一，操盘离散度提升，部分城市公司出现投资失误，拿地成本较高，使得整体的利润受到影响。二是2021年下半年，尤其是四季度后，市场出现明显下行，企业对部分项目和股权投资进行减值，资产减值损失达35.1亿元，造成归母净利润减少26亿元。

　　我们认为，作为房地产行业发展历史较久的龙头房企，万科的表现具有一定的代表性，即在行业规模增速放缓下，高企的地价和投资不确定性的增加使得房地产行业的利润率收窄，净利润增长放缓，或者可能出现一定的回落。但我们也认为，万科的净利润有望止跌企稳，一方面，营业收入整体仍保持高规模，2021年万科预收账款仍有6382.2亿元，营业收入结转具有保障。另一方面，万科表示2022年将发挥开发经营本部的集中管理功能，统筹开发经营业务，以减少各城市公司经营表现不一的情况，实现精准投资，提高投资质量。在对投资和管理进行调整后，加上企业对资产已经进行大量计提，未来利润水平有望企稳回升。

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　　财务状况较为稳健

　　三道红线维持绿档

　　财务方面，2021年万科财务状况基本保持稳定，经营性现金净额尽管有所降低但仍为正，融资上保持相对畅通的融资渠道，信用评级水平行业领先。整体有息负债规模稳定，债务期限结构也有所改善，短期偿债风险较低。长期来看，万科净负债率长年处于低位，三道红线指标维持绿档，整体财务状况较为稳健。

　　具体而言，尽管2021年房企普遍面临偿债压力，但万科有息负债规模保持稳定，较2020年末微增2.9%至2659.6亿元，其中短期有息负债因为债务偿还较2020年末下降29.3%至586.2亿元，但长期有息负债规模较2020年末增加18.1%，长短债比由2020年末的2.1倍上升至3.5倍，保持了整体有息负债规模的稳定。同时债务期限的延长也降低了企业的短期债务偿还风险，2021年末万科账上资金1493.5亿元，剔除受限资金和预售监管资金后现金对短期有息负债的覆盖倍数仍达到1.5倍，并且2021年万科的经营性现金流尽管有所降低，但仍保持了13年以来的经营性现金净流入，综合来看，企业短期偿债风险较低。而从长期来看，万科净负债率长年维持低位，2021年为29.7%，剔除预收账款的资产率为68.4%，三道红线指标维持绿档，整体财务状况较为稳健。

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