主题：招商银行：稳健增长 业绩扎实

　中报总结及预测。公司1H11 实现净利润186 亿，同比增长41%。其中净利息收入、营业收入、拨备前利润同比分别增长36%、40%和45%。总体上，招行环比数据相对平淡，但同比数据继续靓丽，拨备前利润环比增长45.4%，仍处于行业较高水平，业绩基本面依旧扎实。

　　净息差保持平稳向上趋势。2 季度净息差净息差单季环比微涨2bp，净利息收入环比增长6%，2 季度在行业中表现相对平淡。主要原因：公司资产方按揭贷款占比较高，年初重定价带来净息差高增长后，2 季度按揭利率环比增速低于公司类贷款；负债方活期存款占比较高，2 季度初活期存款重定价拉高存款付息率。展望下半年，公司息差将更多受惠于7 月初对称性加息，加之其资金成本压力相对较小，预计公司净息差下半年表现好于行业水平。


　　中间业务快速增长，结构发展均衡。中间业务净收入同比增长53%，环比增长8%，占营业收入比重17.8%。各项中间业务增长较为均衡，其中同比增速最快为托管、信贷承诺及结算，同比分别增长99%、47%和44%。

　　成本控制较好。上半年成本收入比为32.72%，同比下降2.5 百分点。费用同比增长30%，其中员工费用同比增长38%，其他费用增长较慢。总体上，费用控制较好。

　　资产质量稳定，拨备压力不大。不良余额和不良率环比保持平稳，关注类贷款余额略有上升，3 个月内逾期贷款增长较快；总体上，资产质量保持稳定。招行单季风险成本为0.52%，拨贷比上行至2.13%，未来拨备压力不大。

　　资本待补充。截止6 月末，核心资本充足率环比上升15bp 至7.81%，加权风险资产比年初增长15%。

　　投资建议：公司11 年PE/PB 分别为9.0 倍和1.57 倍(考虑再融资)。公司基本面扎实，经营稳健，零售银行是我国银行业发展方向。前期股价受制于再融资压力，但我们中长期依然看招行，维持“买入”评级。

　　风险提示：经济下滑超预期。


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