主题：贵州茅台：势头不改 人事更替奠定长期格局

公司1-9 月实现收入136 亿，同比增长46%，净利润66 亿，增长57%，EPS6.33 元，增速与中期基本持平。其中第三季度收入和利润分别增长39%和55%。公司整体保持了高速增长。

预收账款增长快于收入 中长期业绩有充分保证

公司期末预收账款68 亿，比上季度末增加19 个亿，比去年三季度末增长109%。预收账款增幅远超收入增速，绝对额已相当于4-5 个月销售额。公司业绩释放的同时，业绩安全垫丝毫没有减弱，中长期业绩快速增长有充分保证。

人事更替表明贵州省对茅台的控制在强化

茅台集团近期董事长、总经理等主要领导进行了调整，党委书记也将由贵州省空降一位副部级干部担任。总体而言，体现了茅台在贵州省经济地位的大幅提升，贵州省也更加重视茅台的经营管理。虽然茅台品质、销量和价格的三角制约关系还会继续存在，但是业绩在决策中的重要性无疑会大大提升。

经济前景不确定性提高，茅台确定性增长的价值凸现

随着政府政策的收缩，经济前景的不确定性在继续上升，但茅台明年一季度采取适当形式提价仍是大概率事件，这还不包括直营专卖店的间接提价，产能的持续释放也是明确的，新一届管理层维持业绩的较快释放也是有动力的。风险提示政府税收、公务消费，人事调整等风险。


投资建议及评级


我们预计公司2011-2013 年EPS 分别为7.63、11.25 和15.58 元，分别同比增长57%、48%和38%，目前股价对应市盈率分别为26、18 和13 倍。茅台的成长性和确定性在一线白酒中首屈一指，应当享有一定估值溢价，我们给予6 个月目标价225-270 元，相当于12 年20-24 倍，维持"推荐"的投资评级。(本文来源：国信证券)


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