主题：住建部调研公积金改革 酝酿更大尺度刚性规定

住建部调研住房公积金改革 或做出更加刚性规定

楼市拐点争议再出：大部分开发商有足够降价空间

地产龙头成为降价领头羊 深圳地产商上演跑得快

房地产信托规模超6000亿 下半年进入密集兑付期

1.2万亿存货，上市房企难以承受之重

资金压力或倒逼房企降价



　　住建部调研住房公积金改革 或做出更加刚性规定
　　在主要负责人接受全国人大专题询问后，由住房公积金监管司牵头，住房和城乡建设部（下称住建部）紧急启动了有关公积金修改的专项调研。调研结束后，住建部将形成专题报告，就住房公积金的修订问题，呈送国务院。

　　按照住建部统一部署，住建部公积金监管司已就此问题与地方政府、人民银行等相关部门进行沟通，并听取相关部门的意见、建议。而住建部已经开始考虑，在住房公积金缴存方面“做出更加刚性的规定”，改变目前公积金主要覆盖国有企事业单位和政府机关公务员的局面。

　　除此之外，在住房公积金使用渠道的拓宽方面，将通过对现有《住房公积金管理条例》的修改，明确技术操作路径等方式，确保住房公积金可用于房租支付等个人住房消费，但是，对于放开用于非住房消费的可能性不大。同时，目前已经试点的住房公积金增值部分用于保障性住房建设短期贷款的做法，也将在修改的过程中“进行体现”。

　　火速调研

　　“我们已经和地方政府还有中央政府各部门进行了知会，说明了我们就《住房公积金管理条例》修订工作展开调研的情况，并请他们予以配合。”11月2日清晨，住建部一位官员向《中国经营报》记者强调，调研是修改之前的“必须动作”。

　　10月27日，住建部部长姜伟新、副部长齐骥前往全国人大接受关于保障性住房建设、管理的专题询问。在回答部分全国人大常委问询时，齐骥、姜伟新先后表示，《住房公积金管理条例》将进行修改。

　　乌日图是全国人大常委，在1998年时参与中国住房改革制度的几乎全部工作，其中亦包括住房公积金制度的“顶层设计”。日前，他告诉记者，中国内地的住房公积金是借鉴新加坡公积金制度，于1991年率先在上海建立的，然后逐步普及到全国。至今已有20年时间，已经出现了不能适应时代特征、市场环境变化的内容，因此，进行修改，是当务之急。

　　1999年，国务院颁布实施《住房公积金管理条例》（下称条例）。在此后的11年时间中，条例一直是住房公积金管理、使用和提取所依据的基本法律性文件。直到2010年，全国部分省市试点住房公积金增值收益用于保障性住房开发贷款，“条例”方才被突破。

　　“现在我不方便说条例做哪些修改，因为还在调研阶段，但是，调研结束后，我们会专题呈文向国务院汇报，届时，条例修改的程序就会启动，应该不会太久。”前述住建部官员向记者表示。而本次对条例的修订工作，也将充分听取全国人大方面的意见和建议。

　　记者了解到，目前，各地方政府住房和城乡建设厅、人民银行系统等相关部门，已经就在住房公积金领域缴存、使用、管理等方面，提出了本部门、本地方存在的困难、问题等，住建部目前正在对这些意见、情况进行汇总分析，并会商提出可行性的解决方案。

　　缴存刚性

　　尽管条例修改正因正处于前期调研阶段，而尚不能确定最终的修改内容。但调研之中各方反馈的情况、问题和建议，却相对集中。其中，住建部高级官员已经在内部表态，要求各部门研究对住房公积金缴存做出“更为刚性的规定”的可能性。

　　记者了解到，截止到今年9月末，全国住房公积金的缴存人数是9100余万，其中政府机关和事业单位的公积金缴存人数为6100余万。这意味着政府机关、事业单位和国有企业是缴存住房公积金的主体。

　　对于这一数据，住建部副部长齐骥在接受全国人大专题询问时，也予以了证实。齐骥表示，这在住建部看来，是一个十分重要的问题。因为如果职工的住房公积金政策，在非公企业内都无法全面享受到，那么，更谈不上住房公积金使用渠道的拓宽。

　　“部领导做了这样的表态，即要求相关部门研究、调研，是否能够对城镇各类职工缴存住房公积金做出更刚性的规定，住建部目前也在征求相关部门的意见。”一位接近住建部的权威人士向记者表示。随后，住建部一位官员向记者证实了这一说法。

　　目前住房公积金虽然位列“三险一金”，但却并没有“强制缴存”的“待遇”。根据《社会保险法》规定，城镇居民养老保险、医疗保险、失业保险为强制缴存，地方社会保险部门对于未按规定缴存“三险”的有权做出严厉处罚。

　　但是，住房公积金却并不享受“强制缴存”的待遇。“住房公积金这个制度是为这些中高收入的人锦上添花呢？还是为那些低收入住房困难人群的雪中送炭？”全国人大常委乌日图向记者反问。

　　对于何谓“更刚性”的规定，前述住建部官员向记者解释，即是通过各种行政、法律的手段，扩大住房公积金的缴存覆盖面，让更多需要解决住房困难问题的人群得到住房公积金的覆盖。

　　拓宽渠道

　　记者了解到，尽管住建部高级官员已经提出“增加住房公积金缴存刚性规定”的思路，但由于其涉及劳动和社会保障、工商、税务等多系统的协调问题，一次性到位将住房公积金上升到和三险一样全面强制缴存的程度，拥有一定的难度，分步扩大的可能性较大。但是，在拓宽住房公积金使用渠道和用途方面，在调研过程中已经取得了一定的共识。

　　“现在反映比较集中的是公积金提取缴纳房租的问题，实际上，现行《住房公积金管理条例》是允许的，只是提出要求是房租超过月收入的5%，就可以支取住房公积金。”前述住建部官员告诉记者。但是问题出在部分地方政府为这种提取公积金的方式设置障碍。

　　在接受全国人大专题询问时，齐骥表示，部分地方政府为了公积金管理方便，禁止用住房公积金支付房租，这种情况是不符合公积金条例的。

　　目前，在修订工作的调研过程中，针对此内容所形成的相对共识是，一方面明确提出要求，地方政府和公积金管理机构不能为公积金合法用途（符合《住房公基金管理条例》）之内的支取行为设置障碍。另一方面，明确各种可以支取使用住房公积金住房消费用途，以及对应的判定标准和操作规范。与此同时，建立动态调整机制。

　　除此之外，在未来将进行“条例”修改中，现在可以基本确定的是，将放开住房公积金在未提取的增值收益部分，用于保障性住房开发建设短期贷款的规定，并结合试点工作的效果在全国推开，确保保障性住房开发建设的资金来源。

　　“至于其他的，外界提到比较多的住房公积金用于非住房消费的问题，恐怕短期之内放开的可能性不大，虽然我们的公积金制度是效仿新加坡建立的，而新加坡的住房公积金已经有相当用途用于非住房消费，但我们现在的基本国情和技术操作手段，还有一定的障碍，短期之内，这是不可能的。”上述住建部官员表示。

　　楼市拐点争议再出：大部分开发商有足够降价空间

　　10月底的一个下午，当一辆豪华大巴慢慢驶近上海青浦区的一个别墅区门口，原本三三两两闲聊的一群房产中介呼啦一下子涌过来，手里举着牌子，还有人忙不迭地从景观树后跑过来。

　　这不过是房价下跌中的一线城市的房地产市场的一个缩影，虽然牌子上的标价依然是上百万甚至千万，但是架势并不比卖白菜酷多少。

　　房价下跌路线图

　　尽管今年3月就有一些地产商开始打折销售，但这轮降价潮蔓延得从8月的北京通州算起。

　　北京中原市场研究部数据显示，通州目前在售住宅成交均价为15000~16000元/平方米，比去年年初降20%左右。而该地区土地成本均价5000元/平方米左右，显然大部分开发商有足够的降价空间。

　　接着是上海，10月浦东中海御景熙岸从2.3万元/平方米降至1.6万元/平方米；嘉定新城龙湖郦城从1.8万元/平方米直降到1.4万元/平方米。10月22日，因降价幅度较大，龙湖地产上海嘉定郦城、绿地秋霞坊、闵行星河湾等售楼处被业主砸得一片狼藉。

　　砸烂的楼盘模型并没有降低其他购房者的热情，10月25日夜间，上海中海御景熙岸重新开始售房，房价为1.75万元/平方米。

　　进入11月，深圳接棒上海，掀起又一轮降价潮。诸多业内人士认为，全国性的降价潮大幕或将开启。

　　深圳德信资本董事长陈义枫对第一财经日报《财商》表示，目前房价下跌可以看作是先前货币紧缩与房地产调控的叠加效应逐渐体现的结果。

　　2010年4月中旬，国务院出台的“新国十条”拉开了本轮房地产调控序，今年1月底，上海和重庆分别开征房产税，但房价并没有下跌。

　　不过，从3月开始，地产商融资难的现象逐步显现，其中浙江地产大鳄绿城集团再启内部融资，年化成本为12%。由于国内上市融资受阻，到了5月，很多房地产企业排队争取海外上市。

　　随着楼市低迷，6月份出现了炒房团向海外转移的迹象，开发商拿地积极性也大大降低，还有一个显著的信号出现了——深圳出现一二手房倒挂现象，这种情形在2008年年底、2010年5月均出现过，而这通常是市场回调的前兆。

　　到了8月，随着上市公司半年报的披露，地产商资产负债率上升的情况暴露出来。温州炒房者也开始了抛售行动，国庆前后温州当地的媒体挤满了房产转让的广告。

　　与此同时，限购令正在向二三线城市蔓延。8月底，浙江台州市发布限购政策，成为首个被纳入限购的二三线城市，并且没有明确限购政策截止日期。10月31日，珠海市紧急出台限购和限价的“双限令”，成为全国首个实行楼市双限政策的城市。

　　而根据住建部先前公布的新增限购城市的五条标准，不少二三线城市将陆续出台类似限购政策。

　　同策咨询研究中心总监张宏伟认为，二三线城市的限购政策比较灵活，尤其是以“限价”代替“限购”的行为，归根结底是为了保证市场的基本成交量。

　　再看海外，看空中国房地产的声音去年以来一直不断，9月开始进一步放大音量。9月27日，标准普尔发布报告称，如果2012年住房销售骤降30%，诸多中国房地产开发商都将承受严重的现金压力，维持对中国房地产行业的“负面”展望。28日，穆迪同时将合生创展（00754.HK）、华南城（01668.HK）两家内地房地产公司评级展望由稳定下调至负面。

　　显然一些地方政府坐不住了，10月11日，佛山市出台限购放宽政策，但又在当日晚间紧急撤销，真可谓朝令夕改。

　　美元升值：一个不可忽略的因素

　　货币紧缩与房地产调控的叠加效应导致了房价下跌固然不错。但中国的房地产市场作为全球资产市场中的一环，显然不能遗世独立。而近期美元升值是房价下跌的一个不可忽略的因素。

　　据本报报道，9月中旬起上海出现不少境外投资客抛售房产，10月中旬，有10多位美国投资客集体抛售上海某酒店70余套房，涉及金额约1.26亿。一些中介称，上海闵行金虹桥、长宁古北等外籍人士居住较为集中的板块，境外业主抛盘现象正明显增加。

　　有中介解释，部分境外房地产市场租金回报率较高是这些境外人士离场的原因之一，以伦敦为例，租金回报率5%~6%，而在上海只有约1.5%。

　　但一位不愿透露姓名的机构投资经理表示，境外人士抛售房产看上去是个案，但近期美元升值的背景不可小觑。

　　Wind数据显示，美元指数从5月以来一直在上行，已从72.7上涨至77左右。

　　“近些年来虽然美元多处于颓势，但就如同1980年代的拉美危机以及1990年代的东南亚危机一样，当欧债危机愈演愈烈时，美元便会走出升值势头。”上述投资经理表示，美元升值意味着避险资金将买入美元或流入美国实体经济，而这势必要抛售人民币或者撤出中国。

　　央行三季度金融数据显示，截至9月末，国家外汇储备余额为32017亿美元。其中，7月、8月外汇储备分别增加478亿美元、172亿美元，但9月份减少了608亿美元，这是16个月来首次单月下降。

　　虽然不能说外汇储备减少就说明资本在外逃，但与此同时存款数据也在下降。9月M2增速为13.0%，创2001年10月份以来新低，M2的下降缘于企业存款的下降，9月企业存款比8月少增6862亿元。有机构分析是资金向海外转移。

　　上述投资经理表示，如果因美元升值而出现资本外逃，那么房地产首当其冲。

　　上半年我国人民币房地产贷款增量约为7912亿元，同比少增5985亿元，余额同比增长16.9%。在信贷规模控制下，房地产行业贷款下滑在意料之中，但从房地产固定资产投资增幅来看，很多资金可能来自境外融资。

　　世联地产（002285）研究部的一份报告显示，自2011年1月起，多家大型房企纷纷启动海外融资。截至6月底融资规模超过1000亿元，而去年全年为560亿元。

　　如恒大地产今年1月19日发行两批分别于2014年和2016年到期的合成式人民币债券（人民币标价但以美元结算），募集92.5亿元人民币资金，票面息率分别为7.5%和9.25%。

　　此外，外汇局2月17日披露的境外资本流动监测报告显示，从2001年至2010年房地产业中FDI（外国对华直接投资）占外资流入总量的比例基本保持在10%以上，2006年以后逐步提高，2010年达到23%，其中2010年房地产业中FDI为271亿美元，较上年增长78%。

　　至于目前房地产行业中外资比例究竟有多少，很多人表示无法统计。南京一位地产行业人士告诉本报，虽然无法统计，但是个案不少，南京一家地产商高管曾直言不讳地告诉他资金就是从海外来的。

　　但也有人认为，地产行业中外资比例不会很高。

　　“一般地产商融资95%来自于银行贷款、销售回款以及自筹，至于海外来的资金最多2%~3%。”洲联集团五合智库总经理邹毅表示，鉴于1990年代日本以及东南亚危机时大量外资从房地产行业撤走的教训，国家一直严控外资进入地产业。

　　拐点？

　　一片肃杀的市场气氛下，关于楼市“拐点”的讨论再出江湖。

　　“严格意义上说，业内所说的拐点是错误的，学过微积分的人都知道拐点指该点的二阶导数为零，且三阶导数不为零，是个增速变化概念。”上海易居房地产研究院企业研究中心总经理周建成告诉本报，业内更多是把房价下跌视为拐点。

　　张宏伟认为，所谓拐点，必须是宏观楼市成交均价下跌10%或15%以上，而非局部个案楼盘策略性降价或直接降价，非短期变化，这样的拐点1~10月没有出现，未来出现的可能性也不大。

　　同策咨询数据显示，上海2011年9~10月成交量同比去年同期出现大幅下滑，但成交均价并未出现下调迹象。

　　陈义枫则表示，拐点已经到来了，只是市场中很多人不敢承认而已。

　　“拐点可以说从8月开始，和CPI同步而来。”世联地产华东区首席分析师吴志辉告诉本报，可以通过存货变化判断拐点的时间。

　　吴志辉表示，目前到2012年6月将是房地产去库存的阶段，明年6月以后，随着房屋供应量的减少，市场将进入再库存阶段。

　　上海易居房地产研究院院长杨红旭认为，楼市价格拐点已经发生，春节之前，楼市将保持价跌量平态势，明年一季度继续低迷。

　　拐点阶段会有多长？跌价幅度会有多大呢？

　　一家国资地产基金投资经理韩先生告诉本报，目前地产商融资难已经成为一个普遍现象，地产基金牵线融资，但由于投资人趋于谨慎，通常成功率也就10%。

　　韩先生还谈到，令他有点诧异的是，南京一个开发商将即将封顶的住宅项目打包转让，有可能是基于未来销售不乐观的考虑。

　　德信资本高级投资经理刘聪则告诉本报，目前房地产行业正常的融资成本都在年化20%~25%，甚至月息6~7分（即年化72%~84%）的也并不少见。

　　邹毅表示，今年房价下跌体现在一二线城市，明年很可能将波及到三四线城市，这轮房价下跌有可能持续2~3年，但具体能持续多长时间，取决于货币政策因素，而非市场因素。

　　周建成认为，到今年年底房价将保持下跌趋势，跌幅不会超过30%，跌幅在20%的楼盘应该并不稀奇，但明年开春后政策可能出现放松，毕竟房地产调控目标基本达到。

　　吴志辉也认为对房地产市场的后续走势还要考虑政策的非稳定性，因为现在到明年3月其间有中央经济工作会议和“两会”。

　　如果把时间周期再拉长，杨红旭则预测，未来十年，中国楼市暴利时代不再，投机性购房需求也将萎缩，市场波动的频率和幅度将明显小于过去十年。

　　周建成认为，未来房价很难再现过去10年那种非理性的增长，但也不会如日本那般长期低迷，这是由我国的土地制度决定的，政府可以通过拆迁和改造等措施来激活市场。

　　如果政策继续从紧，美元保持升值态势，参照2008年的情形，可以预料的是，购房者断供、开发商破产的新闻将很快就出现，但最最可怕的还是外资出逃。第一财经日报

　　地产龙头成为降价领头羊 深圳地产商上演跑得快

　　“抢收华东”降价潮纷扰后不到一周，深圳又被冲上了风口浪尖。一时间关于楼价的讨论已经由“降不降”变成“会否崩盘”。而这轮手握巨额现金的地产龙头成为降价领头羊，究竟是割肉离场还是持盈保泰，又或者是持币待购？

　　深圳上演跑得快

　　10月29日，招商地产（000024）位于深圳西乡的楼盘开售，开盘价由“吹风价”1.8万元/平方米，下调至单价1.4万元/平方米起，同时开盘减10万元另外再打9.5折，还附带报价2000元/平方米的精装修。按最高折扣算比周边二手房还要低6000元/平方米，开发商表示首批单元最终消化了八成。

　　无独有偶，万科深圳旗下的“万科公园里”推出1.6万元/平方米的房源，开盘总价减10万元，送8万元家私礼金券优惠。其实万科优惠打折早在9月开始，深圳万科取名“万团大战”的销售优惠成绩斐然。在10月份深圳全市成交量排名前十的楼盘中，万科一家独占了四个名额。其中传言11月再降价的万科金域缇香，10月份共成交225套，成交面积20418.68平方米，排名全市第一。据了解，该项目开盘均价低于周边楼盘近2000元，成交均价为11500元/平方米。“如果这个项目降到万元左右，再说什么优惠打折就过于虚伪了。”资深业内人士评价道。

　　与万科的犹抱琵琶半遮面不同，H股上市的卓越地产宣布，位于深圳与惠州交界的项目蔚蓝海岸将以成本价4900元/平方米开售，开发商表示这是考虑到市场不景气以及购房者承受能力后确定的价格，这个价格将低于周边项目2~3成。此前中原地产曾对深圳东部市场作了成本核算的调查，调查显示2011年深圳东部土地成本每平方米均价约1500元，建安成本单价约为2500元。如果再算上财务成本及各项税费开支，开发商的成本约在4800元/平方米上下。

　　直接冲击购房者心理底线的还有龙华花半里项目，项目10月29日推出120套88折特惠房，折后均价为11880元/平方米，这是该楼盘不到两个月内第二次降价，黄金周期间该楼盘均价为13500元/平方米。而此前的开盘价位为17800元/平方米。虽然新推房源为毛坯房，但对新老业主而言，此番降价前后价格差接近35%，不可谓不疯狂。为了防止“房闹”事件发生，开发商向老业主承诺“确保前期购买的业主不会因此受到损失”。

　　龙岗中心城、布吉片区、宝安、东区，深圳关外降价、打折一片红。“现在还不降，等到购房者心理价位降，那就危险了。”为开发商提供销售定价服务的一中介公司营销总监表示，该总监曾统计，仅仅11月计划开盘或者加推的项目就超过30个，其中大部分都集中在深圳原关外地区，这让开发商上演了一幕“看谁跑得快”的活剧。

　　另一方面，即使不算新增项目，深圳地产库存也达到了警戒线。官网数据显示，截至10月31日，深圳全市新建商品住宅可售套数为23436套。按最近8周深圳全市新建住宅每周平均476套的消化速度看，库存新房可销售13个月。

　　而开发商的降价销售，无疑会提振销量。深圳销售数据尚未公布，但一周前降价的上海就是最好的案例，据佑威及楼市专评网联合提供的数据显示，尽管10月24日至10月30日，上海商品住宅成交均价环比前周下跌10.52%。但成交面积为13.87万平方米，环比前周足足上涨46.78%。

　　快速周转也能赚

　　库存快速增加的不仅仅是深圳，北京中原地产的统计数据显示，仅9、10两个月，北京包含期房和现房在内的商品住宅积压就超过了8800套。截至目前，楼市库存已经达到了11.8万套，相比限购前陡增了2.5万余套，创下自2009年6月8日以来的最高点。按照目前的市场去库存化速度，即使不再新增供应，消耗全部库存也需要超过22个月时间。

　　“现在开发商的策略与2008年不一样了。”亚银投资的首席分析师李大伟认为，开发商特别是上市房企，肯定不会死不降价。“只要销售不达标，即使手头有大量现金也会降价抛售。”他表示。例如在上海率先举起降价大旗的中海地产，据其三季报显示，项目前9个月实现营业额357.9亿港元，增长38.2%，经营利润167.3亿港元，增长46.8%。更重要的是，中海净借贷水平为36.8%，可动用的现金约为172.4亿港元。即便是手头有着大量现金的中海也秉承快速销售的原则，“只要当月销售不达预期，项目就要检讨销售策略。”中海内部人士表示，该公司从2009年开始，已经将现金流管理每月平衡一次改为每周平衡一次。

　　“‘万科模式’几乎已经是所有内房股的共同营销方式。”李大伟表示，所谓万科模式指的就是快速周转。这在“抢收华东”的龙湖地产有着最好的体现，在龙湖调低部份上海和杭州项目售价10%~30%后，该公司10 月17~23 日一周合同销售增加至20 亿元人民币，其中8 亿元来自减价项目。而今年1~9 月，该公司平均每月合同销售额只有31 亿元人民币。

　　“最重要的原因是现在即使开发商降价销售，依然远高于其成本价。”李大伟认为，通常而言，降价可能会增加开发商的再投资成本。所谓再投资成本，简而言之，就是这个项目快速卖完了，担心拿不到低价格的项目了。“但现在内地房地产的行业集中度还很低，即使是万科也只占据了不到3%的份额，这就说明市场还有很大的并购空间。”李大伟分析，只要开发商手中有钱，受调控严重影响的中小开发商的低成本项目就是他们的目标。

　　清科研究中心的研究数据也显示，2010年房地产行业共实现并购 84起，占并购案例总数的13.5%，为所有行业之首，涉及并购金额25.8亿美元。2011年上半年，房地产业并购案例持续增加，并购速度也进一步加快，上半年完成的房地产业并购案高达57起，同比增加了27起。今年三季度房地产并购进一步升温，链家地产市场研究中心的数据显示，截至10月中旬，今年房地产行业并购案例已达90余起，超过去年全年的并购数量。“所以在上市地产商集中的区域，只要销售情况下跌，未来降价的可能性就会非常大。”李大伟认为。

　　房地产信托规模超6000亿 下半年进入密集兑付期

　　裸泳者即将暴露。

　　近两年来信托公司疯狂发行房地产信托，与房地产公司成为同一条绳子上的蚂蚱。截至年中，房地产信托的存量规模已经超过6000亿元，下半年开始进入密集兑付期。

　　华融天津星耀信托计划告急

　　“天津星耀或将破产，其发行的华融信托产品如何兑付”成为首个房地产商破产的传闻。虽然天津星耀负责人立马出面澄清传言，不过，该信托计划首批到期资金将于明年上半年兑付，规模超过9亿元，但是星耀今年一、二季度的销售回款仅1亿元。

　　2007年10月19日，天津星耀以62.9亿元的总价拍下天津津南区八里台镇天嘉湖地块，该地块成为当年当地的成交总价和成交面积双料地王。之后，天津星耀相继引入中信信托、华能贵诚信托、华融国际信托进行融资。

　　“前两家信托公司已经相继退出，目前接力棒交到了华融手上，按照该地块目前的回款速度，华融的情况真是不容乐观。”上海一家信托公司产品设计人士告诉第一财经日报《财商》记者。

　　记者获得的资料显示，中信信托最早介入该项目。2008年中信信托发行“中信盛景星耀地产基金集合信托计划”，该计划一经发出，便以68.9亿元的规模成为国内有史以来规模最大的房地产信托。

　　“中信集团与中信信托作为优先级以自有资金参与了该信托计划，中信信托在协议中规定一旦出现兑付问题，则可启动股权转让安排，中信信托姊妹公司中信地产可受让该项目股权，从这些设置来看，中信信托对星耀项目还是很有信心的。” 普益财富产品部副总监刘辉告诉记者。

　　该信托协议规定，如果该笔信托未能如约偿付，届时中信信托有权将天嘉湖地块即星耀五洲项目股权转让给中信地产或者“具有收购实力的第三方”，以变现资金偿债。

　　当2008年被证明是房地产行业的“假摔”后，天津星耀在2009年7月提前偿还了中信盛景星耀地产基金集合信托计划中的大部分信托本金。

　　“中信盛景星耀地产基金集合信托计划”的执行经理告诉记者：“2010年4月21日该计划全部清算，已经和中信信托没有关系了。”不过，从中信发布的清算计划来看，此次清算仅偿付超级优先级和优先级投资者的本金收益合计44.04亿元，此外的次级投资者本金、收益合计超过20亿元的资金如何处理该清算报告并没有披露。中信集团在发稿前没有回复本报的求证。

　　2009年7月，天津星耀引入新的信托合作者华能贵诚信托公司，二者联手发行“星洲1号”信托计划。该信托于2009年6月25日结束发行，募集资金32.94亿元，规模与第一个信托计划相当，最长期限不超过2年，预期年收益率根据期限不同为8%~11%，远低于第一个信托计划。

　　此后，华融国际信托接手了天津星耀的债务。华融国际信托发行的23.278亿元信托贷款成立于2010年6月24日，分为2年期和4年期两种期限。其中两年期贷款9.802亿元将于2012年6月到期。

　　按照华融国际信托发布的信托报告，天津星耀在2011年一季度和二季度共取得销售回款和销售金额为1.19亿元和1.81亿元。

　　“天津星耀下半年预期收入6亿元，但从上半年销售回款来看，比较困难。”一位房地产业内人士告诉记者。

　　地产信托兑付潮将至

　　接过天津星耀项目接力棒的华融国际信托前途未卜，而这对于近两年来疯狂发行的房地产信托来说，只是沧海一粟。

　　据刘辉的统计，房地产信托是从2009年开始膨胀的，2010年上半年新增1407亿元，2010年全年新增了2864亿元，而今年上半年新增为2078亿元，截至年中，存量规模已经超过6000亿元。

　　房地产信托期限以1年期和2年期居多，平均期限略高于1.5年，以此计算，从今年下半年开始，迎来房地产信托产品的密集兑付期，这种兑付压力会持续到2013~2014年，而且由于前期发行规模是不断增大的，对应的，未来的兑付压力会不断增大。

　　应该说，房地产信托作为一种存在风险的金融产品，发生一定比例的“坏账”再自然不过。

　　“其实对于信托来说，之前就有产品本身的还款源产生问题。但是在以往的情况中，由于集中兑付压力并不大，信托公司都用一定的方法规避了其中的状况，其中一种可能是新发一只产品用来还旧产品的情况，也就是通常所说的以新还旧；还有一种是信托公司先用自有资金弥补投资者，再慢慢处置信托计划抵押的资产等；今后，如果出现大面积的到期兑付困难，信托公司可能只有靠股东解决问题了。”刘辉告诉记者。

　　此前，本报曾独家报道“青岛凯悦”计划欲借四川信托发行信托融资以偿还中融信托债务，目前该产品受到银监会的监管，被禁止发行。

　　不过，这次的房地产信托兑付潮，如果加上房地产行业本身的洗牌，情况则让人担忧。

　　“之前出现问题的还是个案，信托公司有能力通过前述办法解决到期兑付问题，但是对于前期发行规模较大的信托公司来说，未来的兑付压力会很大，这种压力有多大，取决于未来房地产行业的系统性风险，如严厉的房地产调控政策会持续多久，房地产成交量是否一直低迷下去等。”刘辉告诉记者。第一财经日报

　　上市房企陷财务困境 1.2万亿存货难以承受之重

　　绿城中国（03900.HK） “被破产”的传闻虽被其掌门人宋卫平调侃为“冷幽默”，但是，在接连的调控政策之下，房地产企业资金面情况捉襟见肘已是不争的事实。

　　宋卫平在公司官网的回应文章中也指出：“销售不畅，加上信贷紧缩，一个最符合逻辑的推断就是企业过不了年关。”

　　“房企面临的资金压力非常大，降价已经不是做业绩的问题了，而是为了活命。”财经评论员叶檀对第一财经日报《财商》记者说。

　　1.2万亿存货，上市房企难以承受之重

　　限购限贷，一系列的调控措施让日渐积压的库存成了压在房地产企业心头的一块大石头。

　　“2008 年房地产行业去库存过程是在连续5 个季度内完成，但在本轮调控下，房地产行业去库存过程一直比较缓慢，即使已经持续了8 个季度，但预计这个过程仍然会持续，并有可能加快去库存的速度。”东北证券（000686）分析师高建指出。

　　统计显示，按照申万一级行业分类的A股144家上市房企，截至今年三季报数据，存货总量已经达到了1.22万亿，较去年同期的0.86万亿大幅上涨41.86%，较年中的1.1万亿则上涨了一成以上。其中，库存同比增长的公司达到112家，占比77.78%，库存环比增长的有109家，占比75.69%。

　　在有可比数据的公司中，库存上升幅度最快的为万方地产（000638）（000638.SZ），中报时库存仅1.88亿元，三季报猛然增加到2.76亿元，增长46%。此外，渝开发（000514）（000514.SZ）、新黄浦（600638）（600638.SH）、国兴地产（000838）（000838.SZ）和深物业A（000011）（000011.SZ）等4家公司在三季度存货增长幅度也超过20%。

　　此外，四大龙头“万保金招”仍然成为上市库存的集中营，4家公司的合计库存为4523亿元，同比增长47%，环比增长8%，并占到了所有上市房企库存总和的近四成。

　　其中，万科A（000002）（000002.SZ）更直接指出，受新推盘增加和成交放缓的影响，商品住房的可售存量随之上升，部分城市新房可售库存已经处于2010年以来的高位。由于10月前后历来是新盘上市高峰，未来一段时期，预计新房供应将继续增加，市场存货压力也会进一步加大。

　　高盛高华近期对九个城市新推盘面积、库存、销售数据的分析之后也发表研究报告指出，如果政策不出现逆转，那么2012年这些城市的库存水平仍将继续上升。

　　“如果考虑存货跌价准备，如此巨量的存货对上市房企而言将会造成很大的财务压力。”东莞证券房地产行业分析师何敏仪对本报记者说。

　　资金困局

　　除了上万亿的库存，让上市房企更加焦头烂额的则是日趋紧张的资金面情况，绿城中国的风波已经拉开了房企资金困局之斗的序幕。

　　“市场上之所以会有绿城中国破产的传闻，就是它的负债率太高了，而这也是很多上市房企面临的大难题。”叶檀说。

　　绿城中国的中报显示，截至2011年6月30日，其净资本负债率高达163.2%，截至今年6月，绿城短期银行贷款的总额分别相当于现金及现金等价物的200%、上半年经营收入的120%。

　　除了绿城中国以外，还有更多在香港上市的房企也同样步入了高负债的危险阵营。其中，一直因为高负债率备受诟病的富力地产（02777.HK） 虽然中报负债有所改善，但资产负债率仍然维持在89%的高位，与公司年初订立将净负债率控于80%以下水平尚存差距。另外，雅居乐（03383.HK）、世茂房地产（00813.HK）等内房股的净负债率也居高不下。

　　A股上市房企的情况同样不容乐观。三季度144家A股上市房企平均资产负债率环比再度攀升1.63个百分点。其中，以业内评价负债危险指标的80%资产负债率为准，亮起负债红灯的上市房企就已经有15家之多，当中就包括四大龙头企业之一的保利地产（600048）（600048.SH），三季度的资产负债率高达80.74%。而以资金周转快速著称的万科，三季度资产负债率也高达78.97%，逼近80%的关口，这也是2008年以来的最高值。

　　一方面债台高筑，另一方面，上市房企则仍然手握重金。144家A股上市房企货币资金高达2332.95亿元，同比增幅超过1倍。但是，在整体货币资金增长的情况下，上市房企呈现出冰火两重天的局面，其中有82家房企货币资金同比出现了下降，占比达到56.94%。

　　其中，四大龙头企业货币资金都表现为增长。其中保利地产和金地集团（600383）（600383.SH）的货币资金分别增长了61%和21.7%，万科A和招商地产（000024）（000024.SZ）的货币资金也增长了7.95%和5.91%。四家房企的货币资金都超过了100亿，万科手中的现金更是多达338.99亿元。

　　也就是说，在严厉的房地产调控之下，中小型房企面临更大的资金压力。

　　“如果中国的房地产调控政策持续不断，那么房地产企业家数会出现几何级数缩水，接近负债上限的30%左右的开发商，会在今明两年被清理出局。”叶檀说，降价销售是很多资金紧缺的房企不得不做的自救手段。

　　资金压力或倒逼房企降价

　　“融资渠道的空前闭塞也会加速资金紧张的地产公司开启降价通道。”叶檀说。

　　2010年随着“国十一条”的出台，房地产行业的严冬就此降临，银根不断紧缩，这对房地产企业而言无疑是资金源头的断流。但随后，房地产公司就开始转向房地产信托这一融资渠道。

　　清科研究中心的统计数据显示，截至2011年三季度，当年共有22只私募房地产基金募集到位32.25亿美元，其中，本土机构募集基金数量及金额占比分别超过了80.0%和70.0%。

　　但暗藏风险的房地产信托很快受到了监管层的关注。今年5月份和6月份，银监会发出了《房地产信托业务风险监测表》，并针对房地产信托展开了“窗口指导”。但房地产信托仍然高烧不退，自9月份开始，银监会开始监测存量信托项目的兑付风险，加之先前的政策叠加效应，房地产信托终于降温。

　　用益信托工作室最新的第三季度房地产信托报告显示，今年三季度房地产信托的发行量逐月下降，发行规模同比、环比都有较大幅度的下降，同时房地产信托发行规模占比近一年来也首次低于40%。

　　“银行、信托等房地产企业融资的渠道逐一封锁，这样一来，资金紧张的房企只能选择降价销售回款。”叶檀说，在濒临破产的情况下，房地产企业降价已经是关于生存的问题了。

　　中原证券也指出，由于年前销售将进一步萎缩，房企销售回款将进一步减少，银行贷款因为年末因素将进一步减少，而年底房企因为支付工程款等资金流出将会明显增加，行业资金将经受较大考验，行业资金的困难有可能使得房企降价提前到来。第一财经日报



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