主题：伊利股份：费用率大幅下降助推业绩增长

业绩超出市场预期

2011年1-9月,公司共实现营业收入2,920,062.3万元，同比增长24.13%；实现净利润141,816.2万元，同比增长157.51%；每股收益0.89元。其中7-9月实现收入1,025,485.8万元，实现净利润60,220.57万元，同比分别增长16.88%和192.32%。业绩超出市场预期。

销售额逐季增加，保持稳定增长

受产品提价与结构升级推动，公司销售收入逐季增加，至今年三季度，当季收入额已达100亿元以上，创历史最高水平。未来，公司作为我国乳品行业的优质龙头企业，可同时受益行业需求增长与市场份额提升，持续稳定增长可期。

费用率大幅下降助推业绩增长

随着行业竞争局面的逐步稳定，公司销售、管理费用率有所下降，由其是今年第三季度，销售费用率仅为16.6%，比上年同期下降3.65个百分点，同时管理费用率为4.6%，比上年下降0.32个百分点，费用率的大幅下降成为推动三季度业绩快速增长的重要原因，受此影响，公司当季营业利润率上升3.69个百分点，盈利能力显著增强。

原奶价格企稳缓解成本压力，毛利率下滑幅度逐季收窄


今年以来我国原奶价格始终维持在3.18-3.21元/公斤区间，前期价格升势已逐步趋缓，原奶价格进入相对稳定期，随翘尾因素的逐步减弱，价格同比增幅大幅下降，受此影响公司成本压力有所缓解，毛利率下滑幅度现逐季收窄趋势，至三季度当季毛利率仅比上年下降0.1个百分点。

投资建议及评级

短期来看，年内公司有望完成增发，增发底价16.3元对当前股价形成良好支撑，我们预计公司2011-2013年的EPS分别为1.12、1.31、1.60元，对应动态市盈率分别为18.3、15.6、12.8倍，维持"增持"评级


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