主题：宇通客车：2012继续调结构、保增长 推荐评级

校车事件促使公司校车订单上升明显。我们判断公司2011 年校车销量增长迅速，预计销售各类校车2000 余量，其中长头校车600 多辆，是2010 年的10 倍。校车事件以后，政府越来越重视校车安全，公司近两个月团体校车订单明显增加。

目前8 条生产线中有2 条在全线生产校车来满足需求。预计2012 年公司长头校车订单会出现较大增长。

在产的校车安全性能仍需提升，才能达到《校车安全技术条件》（征求意见稿）要求。公司现有校车订单中长头居多，该型校车较普通客车安全性能有一定提升，但据我们实地观察，大多仍未达到《校车安全技术条件》（征求意见稿）的要求。

预计未来专用校车安全标准会在提高校车安全的大前提下，根据国情适当调整，不会完全按照征求意见稿执行。

专用车与普通客车分线生产有利于现有普通客车产能提升。公司5000 辆专用客车生产线已经投入运行，为公司在未来提高专业化服务，满足客户个性化需求上奠定基础。同时专用客车专线生产，有利于提高普通客车生产线生产效率。预计专用客车和普通客车生产分离后，公司单日最大产能可达210 辆。

2012 年月度填平补齐应对产能紧张，预计新产能4Q12 投产。公司2011 年12 月创纪录的实现生产各型客车6142 辆，基本接近最大月产量。由于客车大多为定制化生产，产能瓶颈对公司的销售有约束。剔除由于春运前销量大幅增长的11 月和12 月，2011 年月销量均在5000 辆以下，公司现有产能基本能满足2012 年前三季度的需求。预计公司年产1 万辆节能与新能源客车生产基地将在4Q12 投产，届时将极大缓解公司销售旺季产能不足问题。

调结构和保增长仍然是公司2012 年主旋律。由于产能紧张，公司2011 年调整产品结构，增加大中客排产比例，从而提高了大中客市占率，并获得较高利润水平。

虽然专用车和普通客车分线生产后，公司产能有提升，但仍偏紧，预计2012 年还会继续保持大中客和公路客车排产比例，降低轻客和公交客车比例，继续提高利润水平。

盈利预测与投资评级。考虑到公司大中客销量持续增长，我们略微上调了公司盈利预测，预计2011~2013 年每股收益分别为2.18 元、2.64 元和3.10 元，并维持“推荐”投资评级。

风险提示：原材料成本、人工成本上升影响公司毛利率水平。


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