主题：电力行业：需求增速大幅下降 供给形势堪忧

一、需求：增速大幅下降，低于我们预期

　　1-2月份，全社会累计用电量为7479亿千瓦时，同比增长6.66%，低于去年同期增速5.6个百分点。剔除统计天数、电力行业本身用电量影响，我们测算1-2月份用电量同比增长为2.33%左右。具体分析如下：

　　1、 统计天数影响用电量增速约2个百分点。2012年2月份天数共29天，较去年同期增加1天。按照29日用电量140亿千瓦时计算，增速下滑约2个百分点，即用电量增速约为4.67%

　　2、 电力行业本身用电量贡献50.9%的总用电量增量。1-2月份电力行业用电量占总用电量比例为13.6%，同比增长30.6%，贡献约50.9%的总用电量增量。其中，线路损失电量同比增长130.6%，贡献38.5%的全社会用电量增量。剔除电力行业用电量影响，那么1-2月份总用电量增速应下降一半，即为2.33%左右。

　　分析用电量低增长的原因，我们认为天气影响不明显，主要原因来自实体经济不景气。具体分析如下：

　　1、 天气因素影响不明显。2011-2012年1、2月份全国平均气温分别为-8.0、-1.2和-7.2和-3.2摄氏度，且气温偏低地区未出现在电力、人口负荷中心。

　　2、 企业生产动力不足是主因。轻工业用电量大幅下滑，在低基数背景下，同比增长-3.85%；其中，服装、造纸、工艺品用电量分别同比下降8.76%、9.30%、9.50%。高耗能产业生产不振，且冷热不均。从四大高耗能产业用电量增速来看：受房地产政策影响，水泥、钢铁行业用电量增速同比大幅下滑，增速分别为-6.68%、-6.18%；化工和有色金属用电量同比分别增长7.69%和10.63%，其中铝冶炼行业用电量大幅增长17.73%。

　　1-2月份化工、水泥、钢铁、有色金属、电力分别同比增长7.69%、-6.68%、-6.18%、10.63%；总用电量增长贡献度分别为8.96%、-2.54%、-11.44%、11.87%、50.85%。

　　分省市比较1-2月份用电量增速情况，总体呈“东低西高”的分布。长三角地区（江苏省除外）、珠三角地区、环渤海湾地区等经济发达地区用电量增速整体低于全国平均水平；云南、广西等省份水电来水不足，因限电导致用电量负增长。



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二、供给：新增装机大幅下降，供给形势堪忧

　　1-2月份全国新增装机容量385万千瓦，较去年新增1231万千瓦，同比下降68.7%。值得注意的是，作为近两年装机供给主力的火电新增装机仅为273万千瓦，同比下降72.5%。

　　尽管1-2月份数据存在奇异值的可能性，但从趋势上已经反映出火电装机增长快速放缓。考虑到火电建设周期需要18个月以上，11年上半年集中核准机组预计到13年下半年才能释放产能，即12年至13年上半年，装机供给增速与电力需求增速的缺口将持续扩大。




　　1-2月份电源基本建设投资完成额为451亿元，同比增长22.9%。其中，水电为163亿元，占比36.1%，同比增长91.8%；火电仅为79亿元，占比为17.5%，同比下降35.2%。

　　1-2月份全国新增装机385万千瓦，同比下降68.7%。其中，水电、火电、风电新增装机分别为41、273、68万千瓦，同比分别下降14.6%、72.5%、63.8%。

三、利用小时：水冷，火不热

　　1-2月份用电需求不振，总装机容量惯性增长9.2%，综合利用小时下降2.0%，水电利用小时同比下降13.1%，火电利用小时与去年持平。其中，珠江、长江流域来水较去年偏枯，水电利用小时同比下滑；受益补水电缺口需求，上述流域省份火电利用小时大幅提升（广西、云南因限电除外）。

　　四、水电来水依旧偏枯，利用小时继续下降

　　1-2月份，水电发电量687亿千瓦时，同比下降0.3%；水电利用小时为326小时，同比下降13.1%。其中，广西、云南、贵州等珠江流域省份，水电利用小时同比大幅下降，分别下降52.3%、51.7%、12.3%；湖北、湖南、四川等长江流域省份水电利用小时同比分别下降8.7%、21.9%、14.3%。







　　1-2月份全国累计降雨量与往年平均水平持平，同比增长61.3%，但分布不均。从1-2月份分流域来水量来看，黄河流域、长江流域、珠江来水量较往年平均水平分别为持平、增加约27.6%、下降约10.1%；同比分别增加约26.8%、下降约5.8%、下降约25.2%。

　五、用电需求增速下滑，火电利用小时持平

　　1-2月份，火电发电量为6089亿千瓦时，同比增长6.8%；火电装机容量7.65亿千瓦，同比提高7.42%；火电利用小时为837小时，与去年基本持平。分省市来看，广东、湖北、湖南、贵州等受来水来水不足，火电补水电缺口影响，火电利用小时同比增速均高于5%；云南、广西尽管水电来水不足，受限电影响致使火电利用小时大幅下降；








　　六、投资策略与建议：

　　目前行业估值仍处于历史底部水平，我们认为，在电煤供需关系逐步逆转和电力改革加速推进等双利好因素推动下，电力行业景气度将进一步上升，而2012年只是开始，行业估值相对沪深300指数估值的折价幅度已具备提升条件。我们推荐：1、受益市场煤限价+盈利能力可持续改善空间；华能国际（600011）、国电电力（600795）； 2、优质资产注入预期：粤电力、内蒙华电（600863）。