主题：长江电力:经营符合预期,1季度来水依旧偏枯。分红收益率高,较好的类债券投资品种

公司总体经营平稳,符合预期(我们半年报点评中对2011EPS预测为0.45元,实际为0.46元)。在长江来水与历史同期偏枯25%、比上年偏枯11%的情况下,公司通过内部挖潜,发电量仅同比下降5%,扣除非经常性损益后归属母公司净利润同比下降12%。受来水不佳影响对业绩的冲击要小于其他同行(桂冠、黔源等2011年水电业务盈利大幅下滑、甚至大幅亏损),这一方面与其所处优越的地理位置有关,另一方面也与公司是坝后式的大型电站,具备一定调节能力有关。
对于水电站来讲,主汛期(6月起)的降雨决定了公司今年业绩能否达到常年值;而秋季(10月后)降雨则决定公司业绩是否会超预期。目前尚无法判断2012年的来水会如何,只是由于过去3年总体来水持续偏枯,从历史经验来看,其环比改善的可能性较大。
假设来水为常年均值,考虑到公司对地下电站收购后规模略有增长(3×70万千瓦)、以及归还银行贷款等财务支出减少,保守预计公司2012年EPS为0.50元(具体情况,我们还将跟踪其主汛期来水变化)。按照公司65%的历史分红比例(公司章程是规定分红比例不低于50%),则其当前股价的分红收益率为5%,是较好的类债券投资收益品种。参照历史同期估值水平,给予2012年15倍目标动态PE,目标价7.5元,作为国内最好的水电资源之一,维持公司的“买入”评级。

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