主题：贵州茅台：规划大幅增长直营助力 增持

投资要点：规划大幅增长彰显信心：根据集团十二五规划目标，12年计划实现含税收入350 亿力争370 亿、13 年500 亿、15 年800 亿、17 年前后1000 亿。以11 年集团含税收入237 亿计算，12 年增长48%-56%，11-15 年CAGR=36%。股份公司12 年财务预算规划收入增长51%，成本、营业税金、销售费用、管理费用增长32%、28%、28%、25%，以此计算公司12 年净利润增长将达63%，Eps13.75 左右，高增长定调。

直营店助力茅台控价、放量、打假、增利：公司今年规划成立31 家直营店，目前已有贵阳、郑州等10 家店开张，其余所有门店都在装修筹备，计划6 月底前全部投入运营。直营店零售价1519 元，市场接受度较好，公司对价格和市场的管控力大大增强。估算直营店单店投放量至少30 吨/年，更有可能将今年1800 吨新增量全部投放直营， 未来伴随新设门店、增加单店供给，茅台吨酒价格持续提升值得期待。

中档酒添新军，提供增量贡献：汉酱11 年推出，实现销售5 亿，今年计划10 亿。仁酒已于5/24 完成新品发布，定价599 元，汉酱终端价则顺势从699 元上调至799 元，茅台中档酒如能突破则是锦上添花。 估值向上修复值得期待：过去两年终端价过快上涨部分透支了一些消费需求，年初以来高档白酒终端动销淡于往年，加之三公消费舆论压力影响，茅台批零价从去年底1800-2200 元回落至1300-1600 元左右。但目前茅台经销商整体预期稳定，下半年旺季批零价格继续大幅上涨虽不现实但适度回暖仍有较大可能，目前低预期下建议战略配置。

盈利预测与投资建议：贵州省对茅台重视程度、支持力度前所未有， 公司做大多放动力充足。新建直营、年底提价、政府支持等将支撑公司未来两年超预期高增长。集团十二五规划和股份12 年预算彰显信心，维持12-13 年Eps 预测13.8、18.7 元，目标价270 元，建议增持

（国泰君安）



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