主题：恒瑞医药：未来新产品储备丰富 目标价36.9元

投资要点

公司未来整体毛利率有望维持稳定或小幅上升。由于公司产品质理好，特别是伊立替康的生产线获美 FDA认证，预计市场预期的新一轮抗肿瘤降价对公司的影响有限。新产品要通过招标进入医院，则但老产品将面临价格下降，一增一减的因素加上由于公司规模较大，工艺进步，成本下降等因素将有望维持整体公司毛利率的稳定。预计未来 3-5年公司将能维持 25%或以上的增长。未来招标降价的压力总是存在，经济发达的省份在定标过程中会有些多元化的考虑，量化的指标多一些。我们认为仿制药价格未来可能处于下降的趋势，但公司通过新产品的不断上市以及未来创新药的上市预计将维持整体毛利率不降或小幅上升。

未来三年新产品储备丰富。未来几年内从新上的品种来看，到 2015年预计公司将有 40多个新品种上市，虽然在销售上还不会贡献业绩，但从长期来看将有望增强公司竞争实力。未来肿瘤占销售额比例会逐渐下降，预计会维持在20%或以下的份额。手术药近几年增长较快，年均增长 50%以上，2011年销售收入达到 10亿元。造影剂近两年增长较快，增速与手术药差不多，预计造影剂 2012 年销售收入达到 6 亿。特色输液也有望维持比较高的增长。未来几年公司新涉足的领域有糖尿病和心血管领域。

预计公司销售队伍将进一步扩大。公司未来可能将朝四个方向组建销售队伍，分别为肿瘤药、医院输液、手术用药以及未来计划组建的内心房团队（心血管和内分泌）, 目前的主要任务是在各地进医保，未来公司还将涉足生殖系统领域，公司在成都上的新的制剂工厂，重点就是生殖方面的产品，公司未来将朝大病、疑难杂症和慢性病三个方向扩张。2011年受产能限制，很多老品种销售受到影响，造影剂 2012年新产能上来后就会有部分放量。

财务与估值

我们预计公司2012-2014 年每股收益（摊薄后）分别为0.88、1.09、1.37元，参考可比公司估值，给予公司42 倍市盈率，对应目标价36.9 元，维持公司买入评级。

风险提示

海外认证速度达不到预期；国内药品限价政策的影响；新药研发失败


【免责声明】上海大牛网络科技有限公司仅合法经营金融岛网络平台，从未开展任何咨询、委托理财业务。任何人的文章、言论仅代表其本人观点，与金融岛无关。金融岛对任何陈述、观点、判断保持中立，不对其准确性、可靠性或完整性提供任何明确或暗示的保证。股市有风险，请读者仅作参考，并请自行承担相应责任。