主题：长安汽车：所得税下降及产品结构改善推动业绩高于预期；卖出

　与预测不一致的方面公司2012年二季度净利润为人民币4.24亿元,同比下降55%,但较高华预测的3.73亿元高14%。业绩高于我们的预测主要是下列原因所致:1) 毛利率达16.1%,高于高华预测/去年同期的13.7%/13.5%,原因是产品结构改善使得来自新发布高端逸动车型及高端微面的销量占比上升;以及2) 所得税为负,即退税人民币2,400万元,而高华预测为缴税3,900万元。由于公司与福特合资公司推出新福克斯车型的营销费用较高,来自合资公司的投资收益仅人民币4.25亿元,低于高华预测的4.54亿元,这部分抵消了所得税下降的有利影响。我们预计未来几年内政府补贴将增加,同时2012/2013年长安福特合资公司的产品周期预计将表现强劲,进而提升公司盈利能力。我们将2012-2014年每股盈利预测上调了7%/8%/8%至人民币0.33元/0.37元/0.43元,以计入利润率假设的上调。

　　投资影响我们维持对长安汽车（000625）(A) 和 (B)的中性评级。基于我们的最新预测,我们将基于市净率-净资产回报率的12个月目标价从人民币3.08元/1.77港元上调至人民币3.35元/1.93港元,隐含30.2%/30.1%的下行空间。该股估值处于较高水平,对应的2013年预期市盈率/市净率分别为13.0倍/1.3倍,而我们研究范围内A 股均值为8.8倍/1.2倍。我们认为该股估值已充分计入公司盈利的强劲增长。主要风险:长安福特新车型销量上升;长安本土品牌低端车型和微面的销量/价格上升。


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