主题：中国平安(601318):寿险业务估值偏高

2012年上半年,中国平安实现归属母公司净利润139.6亿元,同比增长9.4%,比我们之前5%左右的预期略高。主要原因是营业费用和准备金支出较我们的预期略低一些,以及所得税费用较预期偏低。展望未来,我们认为平安的寿险保费收入以及新单的增速还会恢复,但是代理人产能增长正在面临瓶颈,产险业务的表现会比同业相对较好,投资方面上半年表现较差,下半年的资产减值损失压力可能较大。我们维持对中国平安的评级不变,将A股和H股的目标价由40.00元和63.00港币上调至45.80元和65.45港币。
支撑评级的要点n2012年上半年中国平安实现寿险规模保费收入为1,148亿元,同比增长2%,调整后的保费收入为789亿元,同比增长5%,与我们在年报点评中的预期基本一致。
上半年寿险的新单业务同比下降11.3%。但是我们注意到,由于去年中国平安作了较多的趸缴业务,将这个因素剔除后,新单业务可能是略微正增长。我们预计,新单业务正处于恢复中。
2012年上半年,平安产险实现保费收入487.5亿元,同比增长19.7%。上半年的综合成本率为93.1%,表现好于同业。电话销售和交叉销售对产险保费的支持作用日益明显。
2012年6月末,平安集团、平安寿险和平安产险的偿付能力分别为177%、167%和164.5%,只有平安产险的偿付能力略有下降,整体表现好于中国太保。
评级面临的主要风险:n寿险保费增速不及预期;n产险综合成本率上升较快。
估值:目前中国平安A股的价格相当于1.3倍的2012年预期每股内含价值和4.2倍的隐含新业务价值,H股的价格相当于1.56倍的2012年预期每股内含价值和7.7倍的隐含新业务价值。我们维持对中国平安的评级不变。目前中国平安40%的内含价值来自银行和非寿险。如果考虑到平安银行目前0.9倍的预期市净率估值水平,那么目前平安寿险的A股和H股的估值应该分别在1.55倍和1.9倍左右,估值偏贵。因此,我们并不将中国平安作为保险股的首选股票。


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