主题：国信证券：云南城投否极终将泰来

投资机会类型——价值低估+事件驱动+业绩高增长，维持推荐

价值低估：2013 年RNAVPS 区间为15.54 元-20.36 元，P/NAV 为0.48-0.37。

事件驱动：合约13 年5 月到期，无论何种情形均能形成上涨催化剂：①到期若不续约，政府必得偿还公司近60 亿元，若此公司财务杠杆大降、债务空间打开，潜在资源有望撬动；②到期若续约，悲观预期亦得以修正。事件驱动的股价上涨路径：第1 波——新规划正式出台、第2 波——土地挂牌、第3 波——成功出让或公司实现一二级联动、第4 波——政府还钱、第5 波——续约。

业绩高增长：假设续约并保守预测土地分为10 年出让，12-15 年EPS 分别为0.20/0.45/1.00/2.77 元，12 年是业绩拐点，年复合增长率146%，是中长线投资的较好品种。

资产池禀赋优异，公司具备撬动潜在优质资源的能力

公司是云南省最重要的融资平台，核心资产池禀赋优异，包括：①滇池环湖东路一级开发项目，剩余未开发用地2.89万亩，假设2018 年开发完毕，平均开发成本165 万元/亩；剩余未出让用地3.31 万亩，假设2023 年出让完毕，平均出让单价327 万元/亩，净收益超138 亿元；②二级开发项目及具备一二级联动潜力的项目可结算面积约321 万平，主要分布在昆明、西双版纳、大理等地，盈利前景好，权益净利超29 亿元。依托大股东——省城投公司的雄厚背景，在省内

攫取资源的能力较强。

土地市场正在复苏，公司2013 年有望受益

行业基本面已在2012 年筑底回升，土地市场正在复苏，公司2013 年将受益。

西南桥头堡战略最大受益者

《云南省加快建设面向西南开放重要桥头堡总体规划（2012—2020 年）》已获国务院批准，作为省里的融资平台，将获得较大发展机会。

风险在时间和空间上已充分释放

公司环湖东路一级开发项目虽然存在合同到期不续约、政府违约、土地拍卖不理想等风险，但股价自2009 年12 月4 日创历史新高后，呈一路震荡向下态势，三年的累计跌幅已达77%，已反映了过度悲观预期，风险在时间和空间上已充分释放，而且一些曾经担忧的风险正逐渐得到化解和改善。（国信证券研究所）


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