主题：万科A：千亿结算新纪元 周转提速超预期

　2012 年全年业绩每股1.14 元，超预期9.1%：

　　万科 2012 年实现营业收入1,031 亿元，净利润125.5 亿元，同比分别增长43.7%和30.4%，每股收益1.14 元，超我们预期9.1%，主要因结算加速所致。期末公司宣布每10 股派1.8 元（含税）。

　　结算提速，超预期：公司房地产结算收入1015.8 亿元，结算面积899.3 万平米，分别较去年同期上升43.8%和上升60%。

　　公司结算面积超出我们预期15.1%，但结算单价达11,295 元/平米，低于我们预期2.9%。公司期内毛利率为26.0%，较2011 年下滑2.9 个百分点。

　　收入锁定程度高：公司合并报表口径内已售未结资源金额1,436.5 亿元，均价约10,602 元/平米，略低于2012 年全年销售均价，总体来看收入锁定性高。

　　财务状况稳健：期末公司净负债率23.5%，在手现金达522.9亿，公司一年以内到期流动负债355.6 亿元，资本承担的土地款约209.9 亿元，财务状况稳健，资金优势明显。

　　发展趋势：

　　2012 年末已售未结均价已滑落至10602 元/平米，同比下滑6%，考虑到过去两年公司新增土地成本一直保持在2,700 元/平米左右，我们认为2013 年结算毛利率仍难恢复，但销售毛利率将随着售价上行出现回升，2013 年业绩增长将主要来自于竣工面积的高增长（2013 年计划竣工1290 万平米，同比增长32%）。公司计划2013 年新开工1653 万平米，对应约1600～1700 万平米新推资源，加上去年底约600 万平米存货，我们认为，丰富可售资源将保证公司2013 年销售额实现约15%~20%同比增长。

　　重申“推荐”评级，A 股地产龙头首选：我们上调公司2013 年盈利预测14.8%至每股1.39 元，引入2014年每股盈利为1.60 元，对应同比分别增长22%和15%。公司股价对应2013、2014 年市盈率分别为8.1 和7.1 倍，对2013 年净资产值有9%的折让。随着公司实现海外平台上市，融资渠道进一步拓宽，我们认为公司在2013 年将迎来稳定销售增长，及良好业绩释放，重申公司A 股地产龙头首选及“推荐”评级。


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