主题：中国平安：受春节因素影响，产、寿险增速显著下降

事件：中国平安发布月度保费收入公告。根据《保险合同相关会计处理规定》，平安寿险、产险、健康险及养老险于2013 年1 月1 日至2 月28 日期间的的原保险合同保费收入分别为4,141,030 万元、1,766,599 万元、4,775 万元及100,724 万元。
　　统计口径下（未经调整处理）平安寿险、产险、健康险及养老险于2013 年1 月1 日至2 月28 日期间的累计规模保费分别为5,375,003 万元、1,766,599 万元、7,203 万元及110,929 万元。
　　受春节因素影响，产、寿险增速均显著下降。1）平安寿险2013 年前两个月实现保费414 亿元，同比实现15%的增长，2 月单月实现保费157 亿元，单月同比增长5.3%。2）平安产险2013 年前两个月实现保费176.7 亿元，同比增13.3%，2 月单月实现保费61 亿元，单月同比增长3.82%。3）扣除2 月单月保费，寿、产险2013 年1月保费同比分别增长21.8%和19%。
　　同比少八个工作日，单月个险新单保费同比下滑20%左右。寿险行业困境未改：1）营销员增员困难，增员费用提升，2）高利率环境抑制投资型保险需求。而中国平安还面临产能增长瓶颈，2012 年增速落后于其他三家上市险企。2013 年1 月平安寿险推出“财富至尊”分红型两全保险，销售情况良好，带动个险新单实现50%左右的正增长，增速远高于同业。而2 月份相比去年同期减少八个工作天数（春节影响），个险新单保费出现较大幅度的下滑，亦属预期之中。前两个月个险新单累计增长18%左右，远高于同业。预计平安寿险2012 年新业务价值同比下滑7%左右，而2013 年预计将实现5%以上的正增长。
　　产险承保利润率2013 年或将持续下滑，但中国平安好于同业。平安车险50%以上保费来自交叉销售和电话渠道，对于渠道掌控能力显著高于其他公司，因此中国平安的保费增速与盈利水平受行业竞争加剧的负面影响较小，预计2012 年全年综合成本率95%左右，而2013 年一季度预计仍持续上升。车险费率市场化改革渐近，平安产险符合自行拟订条款、费率的条件，管理、品牌优势明显。平安产险保费快速增长，且成本率稳定，未来将实现利润持续增长。但在费率市场化前期，仍有可能由于同业价格竞争而导致盈利下滑。
　　预定利率放开对于新业务价值影响在3%左右，平安受到的负面影响相对较小。近期市场关于寿险产品预定利率（定价利率）上限放开的讨论较多。目前寿险保费中传统险占比在10%左右，新业务价值占比10%-15%。放开预定利率上限导致传统险保单利差缩窄，静态测算，对于保险公司的新业务价值负面影响3-5%。而中国平安传统险占比在行业属较低水平，受到的影响也相对较小。
　　显著低估，维持买入。我们看好中国平安，主要原因是产、寿保费和集团整体净利润增速回升。目前股价隐含平安寿险2013 年PEV 仅1.06 倍，新业务价值倍数不足一倍，严重低估且低于同业，维持买入。
　　（申银万国）


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