主题：中国联通年报点评:耕耘后的收获

年报符合预期,3G用户稳定增长,利润逐步释放
收入同比增速18.9%,为三大运营商之首,其中主要贡献来自3G用户的快速增长(同比增长82.6%,对移动业务收入贡献达到47.5%)和ARPU值的相对稳定(2012年3G用户ARPU86.1元);由于收入增速大于成本增速,导致折旧摊销、网络支撑两大费率下滑明显,这表明2009-2012年3G固定资产投入终于开始释放利润;值得一提的是,公司的销售费用率主动增长,表明联通在确保利润快速增长的前提下开始为品牌提升、渠道夯实加大投入力度。
2013年3G惯性高增长依然是主要看点
2013年2G转3G的速度将会加快,我们预计3G用户将净增4500万户,达到1.2亿户,实现“三分天下有其一”的历史使命,预计完成收入约超过900亿元。截至2013年2月,HSPA+已经覆盖全国330多个城市,下行21M将大大提升用户的移动宽带体验;对于互联网OTT服务提供商的可能收费,会暂时缓解被“管道化”的冲击,但从长期来看,如何应对OTT的挑战以及网络基础设施低值化的影响,依然是运营商的难题。
投资建议
我们预计公司2013年-2015年的收入增速分别为13.4%、6.8%、6.3%,净利润增速分别为38.9%、62.0%、41.5%,对应的EPS分别为0.16元、0.25元、0.36元,维持增持-A的投资评级,6个月目标价为4.50元,相当于2013年28倍的动态市盈率。
风险提示
以微信为代表的OTT应用的挑战;营业税改增值税可能出现短期对业绩的冲击

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